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2009-11-27T20:00:00.021-02:00

FELIZ 2012

2009-11-27T19:49:00.002-02:00

Roberto Saboya

Dezembro, 2011

Como será 2012? Tsunami ou marolinha? Os Elders do mercado sabem que o melhor é ficar de olho na manada e ver para que lado ela se dirige. No momento ela pasta, indecisa e nervosa em incensantes e rápidos movimentos de altas e baixas.

A manada é sempre dividida entre aqueles que olham o cenário de longo prazo, os investidores. Esses são fortes, poderosos e no final são os que decidem o rumo. Além deles, existem os especuladores; grande grupo que só olha resultados imediatos. Muito mais numeroso que os investidores, são, todavia, mais fracos e incapazes de definirem tendências. Podem, porem, causarem verdadeiros reboliços quando municiados de dinheiro barato para suas terríveis armas de destruição em massa: os derivativos.

Nesse momento a batalha está empatada. Ora segue a prudência dos investidores, ora se agita com os movimentos dos especuladores. De um lado temos investidores otimistas com a volta do crescimento da economia americana e a enorme oportunidade de um grande campo fértil de ações baratas diante de si. Do outro, temos os especuladores, que sofrem uma crise aguda de abstinência resultante da falta de inebriantes doses de dinheiro barato.

Entre 2008 e 2010 a vitória foi dos especuladores. Embalados por maciças doses de dinheiro barato, jogaram as bolsas (*) 70% para cima e mais tarde, em meados de 2010, mais 15%. No total, conseguiram recuperar 70% da queda dos subprimes, salvar suas carteiras e embolsar grandes bônus e dividendos.

Em 2011 a coisa mudou. Após seis meses de espera na fila de viciados da clinica do FED, os especuladores viram fecharem-se as portas do tesouro americano no que resultou em forte crise baixista de abstenção e uma desconcertante e inesperada queda de 17% nas bolsas (*). Perdidos, com tremores e alucinações, ainda perambulavam pela Rua do Muro quando ouviram boatos que nem todos os membros do FOMC concordavam com o corte abrupto da droga e pleiteavam a liberação de novas doses de dinheiro barato. Foi o que bastou para mudar o clima. Com a volta da esperança, os especuladores turbinaram as bolsas para cima, no que resultou em uma espetacular alta de 17%. A maior em um único mês desde 1974.

Mas a coisa não era tão boa (ou tão má) assim. No laboratório do FED, cientistas sentiam uma sensível melhora nos índices da economia americana e chegaram a conclusão que não mais seria necessária a injeção de novas doses de dinheiro barato. A noticia seria ótima para os investidores, mas estes, embora muito fortes, e em maioria, não contavam com os efeitos da crise de abstinência dos especuladores que, munidos de poderosos derivativos, desandaram a vender. Resultado:uma nova queda de 12,5%, também em um único mês.

Esse foi um movimento importante e bastante esclarecedor. A recente destruição do mercado de capitais gerou uma derrocada das economias globais a partir da economia americana. As duas tentativas anteriores (QE1 e QE2) foram apenas suficientes para minimizar a crise, mas não foram capazes de reativar a economia. No momento que o FED sentiu não ser mais necessário um novo QE3, era porque via sinais suficientemente fortes de que a economia americana começava a andar por conta própria, sem a necessidade de novos incentivos. Era um sinal muito forte que deveria ter disparado a manada para uma nova e duradoura alta. Mas isso não aconteceu e não aconteceu porque os especuladores voltavam seus olhos para o outro lado do Atlântico onde a União Européia ameaçava entrar em crise. O “mercado” então entendeu que a crise européia iria esvaziar o crescimento americano e, portanto, resolveu vender.

Novembro passou e chegou dezembro. Segundo a visão predominante na época a União Européia necessitaria de uma overdose de US$1 trilhão para sobreviver. Com reunião marcada para o último dia sete, esperava-se que o banco central europeu aceitasse colocar a guitarra em funcionamento e emitisse alguns bilhões de euros. Euro barato não é tão bom quanto dólar barato, afinal a União Européia representa apenas 20% do PIB mundial, enquanto os Estados Unidos, sozinhos, chegam a 50%, mas na falta de dólares os euros serviriam; afinal, o objetivo não era salvar o mundo e sim o bolso dos especuladores. Em seis dias, a expectativa dessa enxurrada de dinheiro elevou as bolsas (*) em 9%.

Mas, a exemplo do que pensa o Dr. Bernanke, do FED, a Dra. Merkel, da União Européia, cortou as asinhas dos especuladores ao desligar a guitarra do banco central europeu e levar a chave para casa. Dinheiro novo e barato só para os bem comportados paises do norte. Os levianos países do sul, chamados pejorativamente de “Club Méd”, teriam de passar pela clinica de desintoxicação do FMI antes de se candidatarem a pequenas doses medicinais de dinheiro barato. Foi um barata voa! Hedges foram feitos, refeitos e desfeitos. Lagrimas correram e os especuladores viram seus bônus de final de ano se liquefazerem. Até essa data, oito entre dez hedge-funds americanos apresentam resultados negativos ou próximos de zero. Adeus taxas de performance, adeus investidores, adeus hedge-funds. Até mesmo a célebre puxada de final de ano está ameaçada. Administradores de fundos value e growth, entusiasmados pelos baixos preços e boas perspectivas das ações de suas carteiras temem pela reação dos especuladores que, em forte crise de abstinência, ameaçam derrubar as bolsas. A volatilidade é absurda. Desde julho deste ano o S&P oscila em uma média diária de 1,7%. Em plena crise do Lehman, em 2008, esta oscilação foi a metade, ou 0,9%/dia.

Os movimentos dos próximos dias poderão dar uma boa indicação do que acontecerá em 2012. Conseguirá a crise européia prejudicar o emergente crescimento americano, ou será o contrário, com o crescimento americano puxando a Europa a reboque? Os poucos números recentes mostram o poderio da locomotiva americana. A volta do apetite consumista dos americanos elevou a cotação do dólar e já afeta a balança comercial entre os dois lados do Atlântico.Exportações americanas mantiveram-se estáveis, mas as importações aumentaram. O Dólar Index consolida-se próximo ao seu nível máximo, o ouro enfraquece, os americanos metem o pé na estrada e o Brent estabiliza-se em US$110, o mesmo acontecendo com o CRB Commodities.

O otimismo dos investidores internacionais para com a bolsa americana se altera, passando de 33% dos entrevistados pela Bloomberg em setembro para 41% em novembro. A mesma pesquisa mostrou que o número dos que esperam uma crise em 2012 caiu de 36% para 33%. A economia global também deve melhorar. Em novembro, 46% dos entrevistados concordaram com essa assertiva contra 32% em setembro. Grafistas, acreditam que o movimento primário ainda é de baixa, mas olham atentos para a média dos 200 dias do S&P e a barreira dos 1.200 pontos, três vezes testados e ainda não rompidos.

Temos um verdadeiro cabo de guerra. Quem vencerá? Como a economia americana é o triplo da européia e maior do que todas as economias reunidas do mundo, eu aposto no good old USA e prevejo um bom e feliz ano de 2012.

E o Brasil?

Dependente da simpatia dos investidores internacionais, o Brasil pode não ser a bola da vez. Com um governo mais preocupado com o desenvolvimento do que com a inflação, podemos esperar uma desvalorização da moeda brasileira em contraponto com a valorização da moeda americana. Isso pode aumentar o risco de manter ações brasileiras em carteira, pois elas terão de subir para manterem o mesmo valor quando calculadas em dólar. Com um modesto fluxo positivo de R$1,072 bilhões em 2011, vemos agora uma saída maciça desses investidores. Comprados até o dia cinco de dezembro os estrangeiros reverteram suas posições vendendo R$3,712 bilhões até o último dia quatorze e devem fechar o ano no negativo.

As principais ações do índice dão sinais opostos. Vale, sofre com a desaceleração chinesa enquanto Petrobrás se beneficia da retomada do crescimento americano. Empresas locais podem se beneficiar do crescimento do mercado interno, mas será difícil competir com a moeda americana. Aqui, 2012, poderá não ser tão feliz assim

Feliz Ano Novo.

(*) Dow Global Index

ARMADILHA DO TOURO

2009-11-27T19:48:00.026-02:00

Roberto Saboya

Novembro, 2011

Analise técnica baseia-se na crença que os investidores reagem a redundância das noticias de acordo com o grau de otimismo/pessimismo e aversão ao risco de cada um. Ao agirem assim, tendem a se deslocar como manadas, que, sem saberem muito bem porque, mudam aleatória e repetitivamente de sentido. Esses movimentos tendem a serem repetitivos, pois a ambição e o medo são sentimentos intrínsecos à natureza humana e seu inter-relacionamento tende a ser sempre o mesmo, ou quase sempre o mesmo.

Pois bem, neste mês de novembro, tudo indica que estamos diante de uma nova e expressiva mudança de rumo. E tudo aconteceu muito rápido, em menos de quatro meses. Coisa rara e difícil de acontecer, pois os movimentos primários costumam demorar meses, às vezes anos. Para mudar tão rapidamente alguma coisa muito importante deve ter acontecido. O que foi, só saberemos mais adiante, mas algumas pistas já existem.

O movimento de alta anterior foi iniciado em outubro como resultado da recuperação da economia americana, do crescente lucro das empresas do S&P 500 e da expectativa de um novo quantitative easing por parte do FED. A súbita reversão deve ter algo a ver com a economia americana. É possível que os próximos números mostrem que a recuperação da economia americana não seja tão boa quanto prometia e que a reversão de outubro não passou de uma exacerbação das expectativas. Se comprovado, podemos dizer que a alta de outubro não passou de uma “armadilha do touro”, ou seja, um movimento suficientemente forte para reverter uma tendência, mas sem substância para mantê-la, o que poderá nos levar de volta aos mesmos níveis de agosto passado.

Economistas e analistas alertam que o resultado do ano já está assegurado, mas o de 2012 pode não ser tão bom como se apregoa. A aferição do índice LEI (Leading Economic Index) do Conference Board, em outubro, subiu 0,9% contra uma expectativa de 0,6%. O número é muito bom pois o índice de agosto foi de 0,3% e o de setembro caíra para 0,1%. Mas esse importante índice pode estar distorcido pela própria subida de 11% do S&P 500. A alta das ações teria gerado uma melhora nas expectativas no que resultou em uma desproporcionada relação de causa e efeito, onde a bolsa subiu porque melhoraram as expectativas e as expectativas melhoraram porque a bolsa subiu. O índice LEI reúne dez indicadores da economia americana e o preço das ações é uma delas. A carteira do LEI inclui, pedidos de auxilio desemprego, autorização para novas construções, expectativa dos consumidores, taxas de juros, horas trabalhadas na industria, demora nas entregas, bens de consumo, encomendas de bens de capital e moeda em circulação ajustada à inflação.

Mas esses dados são de outubro, mês que a analise técnica parece indicar ter sido um pouco exacerbado. Os números de novembro podem ser bem diferentes. A Europa parece ter decidido seguir a linha alemã de redução do déficit e, na opinião de importantes economistas, estar caminhando para recessão. Com isso, a industria chinesa, pesadamente dependente de exportações, parece ter contraído em novembro. Ao mesmo tempo os números americanos do terceiro trimestre, agora revistos, mostram um crescimento de 2% no terceiro trimestre contra os anteriormente anunciados 2,5%. O FED da Califórnia, um dos membros do FOMC, já diz que a crise européia eleva em 50% o risco de uma desaceleração da economia americana durante o primeiro trimestre de 2012. Recessão na Europa, queda de produção na China e menor crescimento dos Estados Unidos já estão gerando queda nos preços das commodities e uma nova “corrida para a qualidade”. Neste mês de novembro o índice de commodities (CRB) já caiu 3,45% e o dólar index (DXY) já subiu 2,35%.

Para piorar, os bancos americanos se recusam a informar sua exposição ao risco europeu. A única informação é que bancam operações européias de derivativos no montante de US$5 trilhões, coisa assustadora, mas que pode, ou não, ser relevante, uma vez que as posições vendidas podem se contrapor às posições compradas. Mas o que assusta é a pouca transparência. “Se não divulgam é porque o risco é elevado, pois se não fosse, divulgariam”, comentam no mercado. Para piorar mais ainda, os bancos chineses, a exemplo do que aconteceu no Brasil, emprestaram US$3,8 trilhões para equilibrar os danos causados pela crise internacional de 2008 e agora encontram dificuldades para cobrar dos credores. US$550 bilhões já foram gastos para recapitalizar alguns bancos estatais.

Difícil dizer o que acontecerá no Brasil, mas analistas técnicos prevêem uma queda de 10% no S&P 500 e o nosso Ibovespa, mesmo com um saldo positivo de investimentos estrangeiros, não deverá andar na contramão. A recessão mundial, se acontecer, terá forte influência na Vale e a instável e volúvel Petrobrás não deverá ficar atrás. Com 25% de influência no Ibovespa esses papéis não oferecem boas perspectivas para o nosso índice. Nossa economia, que vinha desacelerando, e nossa inflação, que vinha desacelerando, já dão alguns sinais de reversão e a falta de confiança nas nossas autoridades monetárias em nada ajuda as previsões.

Mas atenção: esse cenário poderá reverter diante de um novo QE3. Na última reunião de novembro, o FOMC deixou bem claro que tem instrumentos para impulsionar a economia americana, caso a crise européia venha prejudicar o seu tênue crescimento. Disse Ben Bernake: “Potential actions are “on the table,” including a third round of securities purchases, extending the period of record- low interest rates or being more specific about when rates would rise” . O mercado espera um novo QE3 para fevereiro, quando da próxima reunião do FOMC marcada para os dias 24 e 25 de janeiro. Lembrem-se que o QE2, resultou em uma alta de 15% no S&P 500 e 12% no Ibovespa.

Resumindo: um não muito feliz Natal para todos e olho vivo no FOMC.

O ETERNO DILEMA

2009-11-27T19:48:00.005-02:00

Roberto Saboya

Novembro, 2011

O grande debate do momento é a velha questão entre os que promovem o desenvolvimento a qualquer preço e os que acham que desenvolvimento só pode ocorrer em bases sólidas mediante controle adequado e permanente da moeda e dos meios de pagamento.

Embora objeto de grandes debates acadêmicos lastreados em sólidas teorias econômicas, essas duas linhas de pensamento só são importantes na medida da sua utilização pela classe política. Isso porque são os políticos que detêm o poder de decisão quanto a sua aplicabilidade e são eles que colhem, ou não, os louros de suas decisões.

No momento, assistimos a esse embate em praticamente todas as grandes economias do mundo. Nos Estados Unidos, a maior de todas e principal causadora da atual crise, vemos os democratas defendendo uma nova mega injeção de dinheiro – a terceira – com o claro objetivo de reeleger seu presidente em 2012. Do outro lado, congressistas republicanos bloqueiam, estrategicamente, os recursos necessários para tal.

Alegam os democratas que a economia americana, e de todo o mundo, foi salva com a maciça injeção de US$1,5 trilhões feita em 2009 pelo presidente republicano George Bush, e que uma nova injeção, esta feita em 2010, salvou os Estados Unidos da recessão e evitou que dois milhões de americanos perdessem seus empregos.

Já os republicanos dizem que o quantitative easing (QE1) de Bush foi feito com o objetivo de salvar o sistema financeiro mundial, nada tendo a ver com o desenvolvimentismo populista de Obama. Segundo eles, o efêmero quantitative easing two (QE2) foi feito com o objetivo de elevar a então decrépita popularidade de Obama, nada dele tendo resultado a não ser o enriquecimento de alguns banqueiros e a prorrogação da atual crise.

Os dois grandes movimentos recentes das bolsas globais tiveram suas origens nesses embates. No início de agosto, o congresso cortou as asas de Obama ao limitar o aumento do endividamento e com isso reduziu as chances de um novo QE3. Em reunião extraordinária no dia 1 de agosto, o FOMC ateve-se à doutrina monetarista e decidiu que naquele momento nada deveria ser feito para tentar “desenvolver” a economia americana. Disse o FOMC: “To promote the ongoing economic recovery and to help ensure that inflation, over time, is at levels consistent with its mandate, the Committee decided today (…) maintain its existing policy of reinvesting principal payments from its securities holdings”, ou seja, nada de enxurrada de dinheiro barato para promover o desenvolvimento.

Banqueiros, empresários e especuladores adoram a infusão de dinheiro barato e ficaram bastante decepcionados. Em duas semanas as bolsas do mundo inteiro desabaram. O Dow Global Index, índice que reúne as principais ações de quarenta e dois países, caiu 20%.

Dois meses depois, no início de outubro, as bolsas começaram a melhorar diante da chegada de promissores balanços das empresas do S&P 500. De fato, ao longo do mês de outubro 75% das empresas que compõem o S&P 500 apresentaram balanços melhores do que os esperados pelos analistas americanos. Mas o que impulsionou verdadeiramente as bolsas foi a expectativa do ressurgimento da idéia desenvolvimentista de inundar o mercado com uma nova overdose de dinheiro novo. No dia 12 de outubro o FOMC divulgou sua ata de setembro onde se lia que a decisão monetarista, não inflacionária, de trocar títulos curtos por longos não tinha sido unânime e que alguns participantes tinham defendido um novo QE3. Dizia a Ata: “A number of participants saw large-scale asset purchases as potentially a more potent tool that should be retained as an option in the event that further policy action to support a stronger economic recovery was warranted”.

A partir dai, entrevistas com membros do FOMC, economistas, gente do mercado e políticos, passaram a expor pensamentos voltados para uma eventual adoção de um novo QE. Diante da pressão de ansiosos democratas, Ben Bernanke explicou que as opiniões dos membros do FOMC não refletiam as opiniões do comitê. Em discurso realizado em Boston, no dia 18, Bernanke dedicou várias laudas para explicar que o Banco Central não tem funções desenvolvimentistas e sim a de moldar a política monetária e proteger o sistema financeiro, mas deixou a porta aberta ao dizer que o FED também poderia usar “less conventional tools, including forward policy guidance and operations to alter the scale and composition of their balance sheets” .

Três dias depois, em Denver, no Colorado, a vice-presidente do FED, Janet Yellen, declarou que “a third round of large-scale securities purchases might become warranted if necessary to boost a US economy challenged by unemployment and financial turmoil”. Nesse dia, o Dow que já subia 1,3% disparou após a divulgação do discurso fechando com uma alta de 2,1%. Nesse mesmo dia, o Ibovespa, subiu 2,3% e no dia seguinte mais 2,9%.

Os investidores passaram a aguardar novas medidas desenvolvimentistas para a próxima reunião do FED marcada para 1 de novembro. No dia 27 de outubro, três dias úteis antes do FOMC, as bolsas explodiram. O S&P subiu 3,5%, o Ibovespa 3,7% e o Dow Global 4%. Nesse dia o S&P atingiu 59.750, com uma alta de 13% no mês, o mesmo acontecendo com quase todos outros índices pelo mundo afora.

A verdade é que não só investidores gostam de medidas desenvolvimentistas. Políticos gostam porque ganham votos, banqueiros e empresários porque ficam mais ricos, especuladores porque amam overdoses de adrenalina e o povão porque logo se imagina mais bem remunerado, independente da sua maior dedicação ao trabalho e produtividade. O que não gostam é da ressaca que se segue: a inflação e seu inevitável e doloroso combate.

Mas isso não incomoda políticos nem empresários. O importante é conseguir votos e dinheiro; o problema de conter a inflação ficará para seus sucessores e herdeiros e eles estão pouco se importando com isso. Quanto ao povo, vítima desse processo, tudo dependerá do seu grau de instrução. Quanto mais instruído, mais refratário a políticas populistas. Não é a toa que os paises com menores índices de qualidade de vida são os que apresentam índices sistêmicos de inflação elevada..

Ao final do primeiro semestre de 2011 o PIB americano volta a cair e as bolsas enfraquecem. Banqueiros e políticos clamam por um novo QE. Uma nova e espetacular alta se aproximava e os índices se recuperaram voltando aos patamares anteriores. Infelizmente, ou felizmente, os números da economia americana eram bastante diferentes quando dessa reunião. Mesmo sem novas injeções de dinheiro o crescimento do PIB americano no terceiro trimestre pulara para 2,5% e projetava 1,9% para o ano. Para 2012 o FED projeta crescimento entre 2,5% e 2,9% e para 2013 algo entre 3% e 3,5%. Nada mal para uma economia que representa 60% do PIB mundial.

Por outro lado o FED estimou que a inflação ficaria dentro da meta de 2% e até o temido desemprego já apresentava uma leve melhoria caindo de 9,1% para 9,0%. O clima mudara e os índices de otimismo da população dos Estados Unidos mudava para melhor. Os Estados Unidos davam sinais de, pela primeira vez, estarem saindo da crise sem a necessidade de estímulos desenvolvimentistas.

Na reunião do FOMC, nove dos dez votantes, inclusive a dissidente Janet Yellen, votaram pela continuidade do modelo, sem a necessidade imediata de novos estímulos, mas no último parágrafo do comunicado deixaram a porta aberta. “The Committee will continue to assess the economic outlook in light of incoming information and is prepared to employ its tools to promote a stronger economic recovery in a context of price stability”.

Em entrevista concedida logo após a divulgação da Ata, Ben Bernanke disse que comprar títulos hipotecários, conforme proposta de Obama, “pode ser uma opção viável”. Esperançosos, os mercados reagiram. O Dow Global, que tinha caído 6% com a falta de perspectiva quanto ao QE3, subiu 1,18% e continuaria em alta durante a primeira quinzena de novembro subindo 2,2% no período.

Enquanto o gigante norte-americano mostrava seus primeiros sinais de vida, do outro lado do Atlântico um outro embate semelhante, mais espalhafatoso, mas menos importante, se desenrolava. De um lado os ferrenhos monetaristas do Banco Central Europeu liderados pela chanceler da Alemanha, Ângela Merkel, se defendiam de violentos ataques desenvolvimentistas das vinte mais poderosas nações do universo. Preocupados com suas exportações e com a saúde dos seus próprios bancos, os dirigentes do G20 pleiteavam que os governos europeus injetassem €1 trilhão no seu fundo de estabilidade financeira, não só para garantir o resgate de suas dívidas, mas também para promover o crescimento de suas economias.

Um dos mais preocupados com os reflexos da política monetarista da Europa é o americano Timothy Geithner, ministro da fazenda dos EEUU. Para ele os problemas da Europa afetam a confiança dos consumidores americanos resultando na valorização do dólar e conseqüente queda nas exportações americanas. Em recente reunião dos ministros da fazenda dos países do G20 Geithner foi taxativo: "What you need is the clear commitment by the governments, that they will do what is necessary to hold this together and put as much resources behind this as is necessary."

As sugestões de Geithner foram mal recebidas. “Acho peculiar que embora os americanos tenham dados fundamentais significantemente piores do que a zona do euro, eles venham nos dizer o que devemos fazer, e quando fazemos sugestões...eles, imediatamente, nos dizem que não,”, disse a ministra da fazenda da Áustria, Maria Fekter, no que foi secundada por Anders Borg, ministro da fazenda da Suécia: “precisamos progredir, mas é bem claro que os Estados Unidos tem um problema de débito maior e que a situação seria bem diferente se os Estados Unidos pudessem nos mostrar um caminho mais sustentável”

Outro personagem, quase insignificante nessa batalha, é a presidente-economista do Brasil. Em reunião do G20 em Cannes, Dilma Rousseff propôs “medidas financeiras urgentes e um plano de sustentação do crescimento e do emprego”.Em evento anterior na capital paulista Dilma também criticou a demora das autoridades européias em oferecer soluções para a crise da dívida. "Cabe ao G20 ajudar a restabelecer a confiança no retorno do crescimento, em especial das economias desenvolvidas", afirmou. Dilma acrescentou que o País não acredita que a crise será efetivamente superada com guerra cambial ou com "a velha receita pura e simples da recessão e do desemprego", ressaltando que o estímulo ao crescimento e ao emprego é umas das principais formas de superar a crise. "Estou convencida de que esse foco no crescimento, com redução de desigualdades, com políticas fiscal e monetária responsáveis, é parte essencial da solução para a atual crise global", disse a nossa presidente.

Toda essa discussão tem sua origem na reviravolta da economia global resultante da chamada “crise dos subprimes”. Desenvolvimentistas atribuem a atual crise à falência do modelo neoliberal dominante. Para eles, o excesso de liberdade do mercado, resultante da falta de intervenção governamental, foi o principal responsável tanto pela crise presente como a anterior. Já os monetaristas alegam que ambas as crises tem suas origens no excesso e não a falta de intervenção governamental.

Para os desenvolvimentistas foi a ambição desmedida dos agentes do mercado a causa da ruptura do modelo neoliberal. De fato, foi o mercado que desenvolveu sofisticados modelos derivativos que permitiram a artificial e infinita multiplicação dos ativos financeiros. Hedge Funds, Colateral Debt Obligation, Asset Basket Securities, Special Purpose Companies, etc., foram alguns dos esotéricos instrumentos de alavancagem desenvolvidos pela ambiciosa criatividade dos gnomos de Wall Street.

Já os monetaristas alegam que a alavancagem dos derivativos nunca teria sido possível não fosse a criminosa ambição dos políticos. Segundo eles, não fosse a demagógica e desnecessária redução dos juros americanos, logo após o ataque as torres gêmeas do World Trade Center, não teria havido a enxurrada de dinheiro barato para financiar as hipotecas imobiliárias nem o irresponsável carry trade que inundou o caixa dos governos socialistas da Europa, América Latina e do resto do mundo.

A atual crise, bem como a de vinte e nove, teria nascido do conluio entre o Estado e a iniciativa privada. Em seu livro A Era da Turbulência, o então presidente do FED, Alan Greenspan, reconhece ter baixado, desnecessariamente, os juros com o claro objetivo de fomentar a bolha imobiliária que mais tarde daria origem a insolvência dos subprimes. Por sua vez, a iniciativa privada desenvolveu instrumentos de alavancagem que utilizavam subprimes garantidos pelo governo americano, garantia essa, irresponsavelmente, ampliada por pressões e decisões do Congresso dos Estados Unidos. Finalmente, foi uma decisão da SEC, a CVM americana, que permitiu a desmedida e alavancada (30 para 1) concentração das operações com esses títulos nas mãos de cinco grandes bancos de Wall Street e que mais tarde levaria a insolvência e estatização envergonhada desses mesmos bancos a um custo de trilhões de dólares da poupança dos americanos e também do resto do mundo.

Definidas as responsabilidades resta saber qual o remédio. Como tudo na vida, o pendulo da economia que atingira seu ápice monetarista na década de noventa, agora inicia sua viagem rumo ao modelo desenvolvimentista do Estado regulador e indutor da economia. Segundo Hayek, o pai do neoliberalismo, as crises depuram e aperfeiçoam as teorias econômicas e desempenham papel fundamental para suas reformulações.

Nesse momento, as teses monetaristas ainda parecem estar se sobrepondo. A suave recuperação da economia norte-americana sem utilização de recursos desenvolvimentistas, contrasta com a dificuldade dos emergentes que se esforçam para conter as pressões inflacionárias resultante das medidas desenvolvimentistas adotadas recentemente. Parece que o resultado do embate se concentrará no que acontecerá com a Europa. Com a economia estagnada e expressivo risco para suas instituições financeiras, o cenário europeu ainda não apresenta soluções de curto prazo, o que atemoriza e influencia decisões tanto monetaristas como desenvolvimentistas, pelo mundo afora. O embate de idéias gera grandes incertezas e recomenda prudência. Não existem verdades absolutas e nesse momento o melhor é adotar a solução proposta por Irene Pappas, a viúva do filme Zorba, o Grego: não fazer nada e irmos todos para a praia.

AGOSTO

2009-11-27T19:47:00.003-02:00

Roberto Saboya

Setembro, 2011

Na madrugada do dia 24 de agosto de 1954, o presidente Getúlio Vargas escreveu uma carta, sentou-se na cama e deu um tiro no coração. Terminava ai uma lenda da política e iniciava outra: a que o mês de agosto seria o mês do desgosto. Urubus de plantão saíram pesquisando a data e descobriram que nesse mesmo dia, em 1572, a rainha Catarina de Médicis, da França, ordenou o assassinato de três mil protestantes em Paris, no que seria mais tarde conhecido como a Noite de São Bartolomeu. E não ficou só nisso: No dia primeiro de agosto de 1914 a Alemanha declara guerra à Rússia dando início à primeira guerra mundial; trinta e um anos depois, no dia seis de agosto, os americanos jogam sua primeira bomba atômica em Hiroshima e três dias depois em Nagasaki; e last but not least, no dia 25 de agosto de 1961, Jânio Quadros renuncia à presidência da república e deflagra o processo que nos levaria mais tarde a vinte anos de ditadura militar. Isso tudo sem falar no furacão Katrina e na morte da Princesa Diana, ambos acontecimentos do mês de agosto.

Os mercados de capitais também não ficaram fora desta sina. No dia 31 de agosto de 1929, uma sexta-feira antes do feriado do Dia do Trabalho, o mercado americano fecha no seu nível mais alto. Na semana seguinte começaria sua histórica queda que duraria 25 anos. Na semana iniciada em 6 de agosto de 2007, grandes e renomados fundos de ações, que nada tinham a ver com hipotecas imobiliárias, sofrem pesadas perdas e o mercado realiza que a crise dos subprimes imobiliários tinha chegado ao mercado de ações. Começa a grande baixa de 2007 / 2008. Finalmente, no dia 2 de agosto de 2011, o congresso americano barra a proposta de aumento da dívida americana, deixando Barak Obama sem munição para o esperado quantitative easing 3 (QE3). Começa a formação do que parece ser o temido duplo fundo (W) na economia americana.

Se estamos diante do “W”, ou não, ainda não sabemos, mas os mercados, em sua enorme sabedoria, assim decidiram. Em uma semana o S&P caiu 15% levando de roldão todos os mercados. Japão caiu 14%, Coréia 22%, Shangai 9,4%, Alemanha 21%, Londres 13%, México 17%, Hong Kong 14%, Índia 14% e o nosso Ibovespa 18%.

Quedas dessa magnitude não são exceções. O que difere essa queda das anteriores é o rompimento da linha primaria de alta de todos os mercados, sejam eles desenvolvidos, ou não. Para os não iniciados, o rompimento de linha primaria global significa que milhões de investidores, espalhados pelo mundo inteiro, mudaram de opinião sobre o futuro da economia global. O DJWO, índice que engloba os mercados de 42 países, sejam eles desenvolvidos ou não, caiu 15% em uma semana e os mercados globais entraram em um longo período de baixa primária.

O que teria causado essa espetacular reversão? Seguindo os ensinamentos de Edward Lorentz, no seu lapidar trabalho sobre a predicabilidade de eventos caóticos, temos de excluir todos os eventos que pouco ou nada influenciaram no comportamento dos mercados, tais como o tsunami no Japão, a guerra na Líbia e até mesmo a crise da Grécia.

Observando-se, atentamente, os fluxos internacionais de recursos, nota-se que nos últimos quatro anos os mercados tem oscilado de acordo com os planos heterodoxos adotados pelos governos norte-americano e posteriormente copiados pelo mundo afora. A primeira medida, ainda no governo Bush, foi o quantitative easing nº1 (QE1) que injetou US$2 trilhões na economia norte-americana no último trimestre de 2008 seguido de nova injeção de US$1 trilhão por parte do G-20, já no início de 2009.

O resultado, tanto na economia como nas bolsas, não se fez por esperar. Os Estados Unidos saíram de uma recessão de 6,7%, em janeiro de 2009 para um crescimento de 5% em janeiro de 2010. Entusiasmados com o crescimento, investidores do mundo inteiro reverteram suas posições e iniciaram o que se chama de uma alta primária. Em poucos meses o Dow Global Index subiu cerca de 70%. Uma impressionante recuperação para um índice que mede mercados no mundo inteiro.

Interessante notar que as economias do resto do mundo, pouco ou nada influenciaram essa subida. Na Europa, o PIB da Comunidade Européia caia 4,1%, na China, grande exportador para os Estados Unidos, o PIB mantinha-se nos 9% e o Japão continuava estagnado em 1,1%. O Brasil, ainda no início do PAC amargava uma retração de 0,2%. Não há dúvida que o crescimento dos Estados Unidos foi o grande mandatório das bolsas globais

O recém eleito presidente Barak Obama, encheu-se de glória e viu seus índices de popularidade manterem-se nos elevadíssimos níveis de início de mandato. Foi no segundo ano de Obama que as coisas começaram a deteriorar. Ao contrario do que acontecia no resto do mundo, os consumidores americanos, escaldados com as perdas de empregos e de suas casas, permaneciam retraídos e negaram-se a consumir. Enquanto os emergentes adotavam tradicionais medidas monetaristas para conter a inflação, dois países aqueciam suas economias: Brasil e Estados Unidos.

No Brasil, o presidente Lula lançava a candidatura de sua sucessora e rasgava a bem sucedida cartilha monetarista de metas de inflação e superávits primários, fruto da “herança maldita” de FHC, e partia para um desregrado nacional-desenvolvimentismo. Nos Estados Unidos, Obama fazia algo semelhante. Com popularidade em baixa, alto índice de desemprego e PIB em baixa (menos de 2% no final do segundo trimestre), o presidente lançou o quantitave easing 2 (QE2), injetando mais US$600 bilhões na economia.

Lá, como cá, as economias se recuperaram. No final do ano o PIB americano chega a 3,5% e economistas projetam que chegará a 4%. No Brasil, Lula elege sua sucessora, o PIB chega a 7,5% e o Brasil atinge a 7ª posição entre as economias do mundo. A inflação americana mantem-se baixa e a brasileira, agora sem meta, fecha o ano em 5,91%.

Os investidores gostaram do plano de Obama, mas não tanto do de Lula. O S&P 500 sobe 30% durante a QE2 (outubro de 2010 / junho de 2011), e os mercados desenvolvidos o acompanham. O DAX alemão sobe 17%, o FTSE 8%. Os mercados em desenvolvimento, a exceção do Brasil, metem o pé no freio e suas bolsas caem. China cai 19 %, Índia 9%, Singapura 6%. Apesar de superaquecido o Brasil acompanha os emergentes e cai 15%.

IBOVESPA DURANTE QE2

Durante o QE2 o fluxo de investimentos estrangeiros no Brasil, que em 2010 era positivo em R$6 bilhões, cai a zero em 2011. Fuga para a qualidade, dizem os entendidos.

Mas a queda dos emergentes pouco efeito teve sobre os mercados globais. Estimulado pelo desenvolvimentismo heterodoxo do QE2, as bolsas dos países desenvolvidos subiam e compensavam plenamente a queda dos emergentes. O Dow Global Index continuou subindo até a última tranche do QE2, em junho deste ano. Uma impressionante alta de 96% desde o fundo do poço de março de 2009..

Não há dúvida que o grande mandatório, não só dos mercados, mas da economia global, inclusive a do Brasil, foram as sucessivas políticas desenvolvimentistas adotadas pelo governo norte-americano nestes últimos anos.

Um bom exemplo foi o impacto na taxa de câmbio de todos os países. O Dólar Index (DXY), índice que mede a variação da moeda americana frente uma cesta de moedas, inclusive o euro, a libra, o yen, o franco suíço e outras moedas fortes, estava em 89 quando do lançamento do QE1, e em 81 quando terminou. O QE2 pegou o índice nesse mesmo nível e, ao terminar, deixou-o em 73. Ambos os programas foram responsáveis por uma desvalorização de 18% do dólar em relação as mais importantes moedas do mundo. Em relação ao real, a desvalorização do dólar foi maior ainda: 43% nesse mesmo período.

Duas mega infusões de dinheiro não foram suficientes para afastar o fantasma da recessão.

A primeira(QE1), salvou os Estados Unidos, e o mundo, da recessão, mas a segunda (QE2) não passou de um soluço. Crises não são resolvidas com mágicas heterodoxas, elas apenas escondem e adiam o problema. O quantitative easing 2 (QE2) do presidente Obama foi algo efêmero. Os consumidores americanos continuaram retraídos e resolveram poupar em vez de gastar. As projeções do PIB começaram a cair. Dos auspiciosos 4% de 2010 para míseros 1,8% de 2011. Em compensação a dívida disparou. O déficit fiscal americano atingiu US$1,6 trilhões e a dívida pública chegou a seu limite legal de US$14,3 trilhões.

Agosto se aproximava e os investidores, esperançosos de um QE3, mantiveram suas posições, mas Obama perde a luta e é forçado a aceitar um corte de US$2,4 trilhões. Sem QE3 o S&P cai 2,5% e não para de cair até o dia nove. Uma queda de 14% em seis dias. O resto do mundo, que olhava ansiosamente para o que acontecia ao norte do Rio Grande, decide que a farra acabou e desfaz-se, velozmente, de suas posições. Os mercados globais entram, finalmente, em um longo processo de baixa primária.

Agosto é portanto, mais uma vez, um marco na história do mundo. Marca a inflexão dos mercados e lança as economias mundiais em um cenário totalmente desconhecido. Enquanto as economias emergentes tentam equilibrar seus crescimentos com a inflação e a Europa desfila sobre o despenhadeiro da excessiva dívida de seus bancos, os americanos tentam novas e pouco ortodoxas mágicas.

No final de agosto, Ben Bernanke, o presidente do Banco Central americano, declarou possuir “uma gama de ferramentas que poderão ser utilizadas para prover estimulo monetário adicional”, mas concluiu enigmaticamente: “a maioria das políticas econômicas que suportam o crescimento robusto da economia no longo prazo estão fora do alcance do banco central”.

Economistas, empresários, banqueiros, corretores e investidores clamam por novas medidas desenvolvimentistas. Paul Krugman reclama da queda nos gastos do governo, o catastrofista Roubini clama por “estímulos maciços”, imediatos e prenuncia que o fundo do poço será em 2013. Já a Goldman Sachs, vendidona, prenuncia o fim do mundo: “The debt crisis in the United States is unsustainable, and the debt crisis in Europe is unsustainable. Right now we are in the calm before the storm, and nobody knows exactly when the storm is going to strike. But let there be no doubt -- it is coming”. Merryll Lynch aponta para uma queda de 21% no S&P 500.

Aqui no Brasil, Dilma pode ter ficado impressionada com essas previsões e mandado o Bacen reduzir, abruptamente, os juros, mas o verdadeiro motivo parece estar na sua preocupação com o cambio supervalorizado. Em recente pronunciamento em Lima, no Peru, ela disse: “Temos de nos defender desse imenso, fantástico, extraordinário mar de liquidez que se dirige para nossa economia em busca de retornos que não podem ser encontrados na sua origem”.

Dilma pode estar certa, mas a mão invisível do mercado parece estar agindo com mais eficiência. Sem dinheiro para fazer QE3, QE4, QEn, o dólar abundante deixou de correr para o exterior, ou pelo menos reduziu substancialmente o seu volume. Desde o início de agosto, o Dólar Index, agora em 77.1, já recuperou 1/3 da sua queda e o supervalorizado real já voltou a níveis do início do QE2.

O mercado agora olha esperançoso para a próxima reunião do FED, no final de setembro. Uma nova e agora pouco provável QE3, ou quem sabe troca de títulos de curto prazo por outros de longo prazo? Obama repete Roosevelt e lança um programa de US$400 bilhões em obras públicas e incentivos fiscais e trabalhistas, mas ao contrário do QE1 e QE2 esse plano não contará com forte injeção de dinheiro nos bancos, e sem dinheiro fácil vai ficar mais difícil irrigar as economias e as bolsas. Se a lei da oferta e procura não foi revogada, o cenário não é nada bom para as bolsas.

Ao pensarem em investimentos tenham em mente que estamos em um processo de baixa primária, cujo fundo do poço é sempre imprevisível. Recomendo seguirem o conselho de Nouriel Roubini:

1) Comprem dólares. A moeda americana tende a se valorizar em momentos de crise.

2) Fujam de ações e commodities.

3) Comprem títulos de países com pequenos déficits orçamentais e baixa dívida publica.

UMA FACA QUE CAI

2009-11-27T19:46:00.001-02:00

Roberto Saboya
Agosto, 2011

Pois é. Parece incrível, mas o processo de reversão dos mercados foi deflagrado justamente por quem tem mais a perder: o Partido Republicano dos Estados Unidos. O que parecia apenas um movimento político para enfraquecer o presidente Obama acabou sendo o gatilho que disparou a indecisa boiada dos investidores, rumo ao precipício.

No texto anterior (http://blogdosaboya.blogspot.com/2011/07/reversao-das-expectativas.html), dizíamos que após subir 28% em pouco mais de seis meses, a bolsa americana hesitava diante do aparente enfraquecimento da sua economia. De uma previsão anterior de 4% agora se falava em 2%, ou menos. Na visão dos investidores, o aperto fiscal resultante do acordo da divida limitaria a margem de manobra do governo, justamente no momento em que algumas vozes começavam a pedir novos estímulos para revitalizar a cambaleante economia americana, bem como as européias. Sem dúvida, foi um belo tiro no pé.

O resultado imediato foi a queda de 11% do S&P 500 em dez dias, mais do que suficiente para lançar o mercado americano em um processo de baixa primária. Decididamente, os grandes investidores, pilares do Partido Republicano americano, não gostaram nada do que foi acertado. E não foi só o mercado americano. Todos os mercados desenvolvidos, que oscilavam sem perspectivas, agora partem rumo ao abismo. Inglaterra caiu 13%, Alemanha 16%, França 13%, Japão 8%. E não vai ficar só nisso. Analistas técnicos prevêem que a queda ainda não acabou. Nas palavras de Colin Twiggs, um famoso e bem conceituado analista australiano, “ter ações nesse momento significa ficar diante de um estouro da boiada”.

O que fazer diante desse quadro? O ideal seria seguir o conselho de Colin e não ter ações, mas como isso nem sempre é possível, vale outro conselho muito citado no mercado: em caso de dúvida, não faça nada. E haja dúvida nesse momento. Nessa manhã de segunda feira as bolsas asiáticas desabam e os ministros das finanças dos paises desenvolvidos, o G-7, em reunião extraordinária nesse domingo anunciam “tomar todas as medidas necessárias para apoiar a estabilidade financeira e o crescimento”, seja lá isso o que for.

Então o que fazer? Enquanto espera-se a boiada se acalmar, podemos ir pensando no que acontecerá depois.

A bolsa brasileira, uma das menos expostas a eventos no exterior foi uma das que mais caiu: 17% nesse período, e não é correto o argumento que o peso de 30% das estatais Vale e Petrobrás foi o principal causador dessa débâcle. O IGC, Índice de Governança Corporativa Diferenciada, que não inclui Petrobrás e onde a Vale pesa 12%, caiu 15% no mesmo período. A queda da bolsa brasileira está mais ligada a sua grande liquidez do que a queda no preço do minério ou do petróleo. Também não se podem culpar os investidores estrangeiros. Entre o dia 28 de julho e 3 de agosto, eles foram aplicadores líquidos. Os únicos grandes vendedores nesse período foram os investidores institucionais brasileiros. A queda da bolsa brasileira parece ter sido mais um resultado do efeito manada do que de qualquer outra coisa.

O lado positivo desta questão é que, sem esse pânico, nós estaríamos condenados a ficar anos olhando nossos gráficos enquanto as bolsas oscilavam, para cima e para baixo, sem saírem do lugar. Sem a perspectiva de crescimento dos Estados Unidos, com a lenta e desgastante crise européia e com os emergentes tentando administrar suas inflações, nada teríamos a fazer a não ser tentarmos nos posicionar para a próxima alta, coisa que a teoria dos ciclos diz que só acontecerá a partir de 2013.

Com a crise, os preços desabaram sem que o cenário tivesse realmente mudado. As empresas americanas continuarão apresentando lucros modestos, mas crescentes, as européias terão de se conformar com o desaquecimento de seus respectivos países, enquanto os emergentes continuarão a apresentar bons lucros, mas não tão bons quanto os do passado recente. Com os preços caindo, aceleradamente, surgem então boas oportunidades de lucro no curto prazo.

Mas cuidado! A bolsa em queda é uma faca que cai. Se for pegá-la enquanto cai certifique-se de pegá-la pelo cabo e não pela lamina..

Relembrando o dito anteriormente, vimos que as bolsas emergentes caíram porque os investidores viram melhores oportunidades nos Estados Unidos. Agora, parece dar-se o inverso: a perspectiva para os mercados desenvolvidos está próxima de zero enquanto a dos emergentes não está tão mal assim. As bolsas emergentes já vinham caindo desde o final do ano passado (a do Brasil, em ano eleitoral, persistiu em alta até o final do ano) como resultado das medidas antiinflacionárias adotadas pelos diversos países. Nada a ver com a presente crise. Será que essa nova situação, onde as bolsas emergentes apresentam-se em melhores situações significará uma reversão no fluxo dos investimentos?

Na realidade isso já estava acontecendo desde de maio próximo passado, quando o S&P parou de subir. Até o final de abril os estrangeiros eram vendedores líquidos de R$3,7 bilhões. A partir de primeiro de maio reverteram suas posições e recompraram o que venderam e mais alguma coisa. Até quinta-feira passada já tinham recomprado R$4,4 bilhões líquidos, dos quais US$570 milhões desde o início da crise. Só no dia quatro de agosto, quando o Ibovespa caiu 5,7% e o volume atingiu impressionantes R$8 bilhões, os estrangeiros injetaram R$291 milhões no nosso mercado. Se a bolsa brasileira desabou, não foi culpa dos homens de olhos azuis.

No Brasil, o mercado cai por inércia. A exceção dos institucionais, todos os investidores estão mais comprados do que vendidos. Dos R$59 bilhões negociados nesse mês, trinta e seis, ou 61%, foram provenientes de novos recursos, enquanto R$23 bilhões, ou 39%, foram retirados do mercado. Investidores injetaram neste mês R$13 bilhões, líquidos. Isso não impediu que o Ibovespa caísse 4% nesse mesmo período. A bolsa caiu não porque houvesse mais vendedores e sim porque os vendedores, assustados pela conjuntura, decidiram aceitar preços mais baixos por seus papéis.

Está certo que o Brasil é um commoditie country e por isso sofrerá diante da perspectiva de queda nos preços. Mas o Brasil é um grande exportador de commodities agrícolas. Mais de 30% da pauta de exportação de US$200 bilhões é proveniente da exportação de comida. Os países, até mesmo os que estão no centro do furacão, continuarão crescendo e sua população aumentando. Podem deixar de comprar navios ou automóveis, mas não deixarão de comer; e cada vez comerão mais. Bilhões de habitantes dos países emergentes estão saindo dos limites da pobreza. Rico quando fica mais rico não come mais, apenas come melhor, mas pobre quando deixa de ser pobre passa a comer mais e mais vezes. Haja alimentos para atender essa demanda. É natural esperarmos um ajuste dado a recente especulação, mas pelo menos nas commodities agrícolas esse reajuste será passageiro e pouco expressivo.

Nesses poucos dias de pânico, investidores colocaram US$2,6 bilhões em ouro. Desses, US$260 milhões saíram de fundos de commodities industriais. Pouco, ou nada foi retirado dos fundos de commodities agrícolas, embora alguns contratos futuros de produtos agrícolas, como soja e cacau tenham tido expressivas quedas de até 5%. Investidores fogem das commodities industriais, mas apenas contem seu entusiasmo no que se refere a commodities agrícolas

Quanto as commodities minerais, o Brasil será afetado na exportação de minérios, mas pouco ou nada sofrerá com os preços do petróleo. Pelo contrário: como o governo usa a Petrobrás para administrar os índices inflacionários, uma queda no preço do petróleo poderá ser benéfica para a empresa e o pais. A Petrobrás é a única petrolífera do mundo que ganha quando o preço do petróleo cai. A falta de opção no que se refere às ações do primeiro mundo, somada às perspectivas negativas para as commodities, pode vir a apresentar uma boa opção para as ações dos países emergentes.

O comportamento do mercado nesses últimos dias é um reflexo dessa troca apressada de posições. Na atropelada “fuga para a qualidade”, os investidores desfizeram-se das ações e commodities e correram para o ouro, dólar e os títulos do tesouro norte-americano, justamente os ativos mais sacrificados pelas medidas anunciadas. Mas a rentabilidade desses ativos é praticamente zero. Por quanto tempo lá ficarão? Os mercados estão hoje nas mãos de investidores profissionais que tiram seu sustento dos rendimentos de seus clientes e zero não sustenta ninguém nem justifica sua existência. Alguma coisa terá de ser feita.

O Brasil será um dos países menos afetado pela atual crise. Seu crescente mercado interno continuará a crescer, seu sistema bancário é sólido e seus US$350 bilhões de reservas garantirão financiamentos à exportação, caso necessário. Os grandes bancos internacionais anunciaram recentemente a dispensa de 100.000 empregados até o final deste ano. O motivo: juros baixos e necessidade de aporte de capital para cobrir a crescente inadimplência. No Brasil, os grandes bancos estão capitalizados e pouco ou nada expostos a riscos externos. O Goldman Sachs, o mais esperto e satânico banco do mundo, reduz seu pessoal no mundo inteiro e aumenta sua equipe no Brasil, China e Índia.

A Petrobrás, carro chefe do mercado de capitais brasileiro, é um capitulo a parte. Depois de expulsar os investidores estrangeiros o Nationalsozialistische Brazilien Arbeiterpartei, ou Partido Nacional Socialista dos Trabalhadores Brasileiros, no passado: Partido Nazista, descobriu que precisava do dinheiro deles para conseguir tirar o petróleo do fundo do mar. Após três infrutíferas tentativas, a Petrobrás teve, finalmente, o seu orçamento aprovado pela meritocrática presidente Dilma Roussef. A ordem foi cortar os investimentos políticos dos 688 projetos em andamento e concentrar esforços na exploração, notadamente do pré-sal. Resultado: 57% dos US$224,7 bilhões do orçamento plurianual serão aplicados na rentável operação de prospecção. Para as pouco ou nada rentáveis refinarias petistas e pmdebistas, só US$70,6 bilhões, ou 31% do total.

A medida agradou aos analistas estrangeiros, ainda ressabiados com os maus tratos recentes, que chegaram a projetar uma meta de preço de R$41 para as PETR3, ou seja, o dobro do preço de fechamento de hoje.

Rex Moore do website The Motley Fool, que se auto intitula The Official Website of the Long-Term Investor, colocou o ADR da Petrobrás (PBR) na watch list das sessenta e quatro ações negociadas na NYSE que se enquadram como “corporate Eldorado stocks”, conforme definição do professor Jeremy Siegel, da Universidade de Wharton. Para o professor Siegel, essas empresas são as que melhor protegem o investimento no longo prazo.

O problema é que para desenvolver o pré-sal, a Petrobrás precisará captar entre US$7 bilhões e US$12 bilhões ao ano no mercado de títulos de renda fixa do exterior, coisa bastante difícil na situação atual. É claro que a captação através da venda de ações é algo impensável. Seja como for, em uma época de rebaixamento generalizado de rating, é melhor a Petrobrás esmerar-se nos lucros e esquecer sua antipatia para com os homens de olhos azuis.

Outro ponto favorável é a queda de 40% resultante da expulsão dos investidores estrangeiros, queda essa que hoje já atinge a 50% quando comparada com a cotação da época da esdrúxula subscrição nacionalista. Com isso, o PE (price earning ratio) do ADR PBR já chega a 6,64, contra 9,22 da Exxon. Uma bela faca que cai.

É claro que existem riscos. Nada no mundo é riskless.

Investidores ainda fogem para a “qualidade” dos títulos americanos, mas em algum momento de um futuro, bem próximo, eles realizarão que o mundo não vai acabar e terá chegado a hora de refazerem seus investimentos e nesse momento vão começar a olhar para os lados. A bolsa americana vai se recuperar, mas os prognósticos não são alentadores. As européias anda vão amargar por algum tempo. Restam as dos países emergentes. China tem seu espantoso crescimento condicionado ao consumo americano, o que definitivamente não é uma boa coisa. Índia não passa de duas grandes empresas, uma delas do aleijado setor siderúrgico. Rússia é só petróleo. Sobra o Brasil que ainda sofre, injustamente, pela visão do mercado de ser um commoditie country, mas se as alegações acima estiverem corretas, logo, logo estará se posicionando entre os mais promissores mercados do mundo.

Vamos torcer

REVERSÃO DAS EXPECTATIVAS

2009-11-27T19:45:00.002-02:00

Roberto Saboya
julho de 2011

Antes de falar em reversão vejamos quais eram essas expectativas:

Com 14 trilhões de dólares, três vezes maior do que a economia da China e 24% da economia mundial, os Estados Unidos dominam o cenário econômico mundial. É ali que começam e terminam as grandes crises e foi ali que as expectativas começaram a mudar no final do ano passado. Mais ou menos em outubro de 2010, investidores começaram a olhar para o mercado americano como uma boa alternativa de investimento lucro das empresas prometia ser melhor do que o esperado, o PIB de 1,1% prometia melhorar e as novas medidas de aumento não inflacionário da liquidez na economia americana prometiam aumentar a desvalorização da moeda, beneficiando a balança comercial, turbinado o lucro em dólar das empresas no exterior, estimulando a repatriação de lucros e aumentando o fluxo de investimentos externos.

De fato, foi o que aconteceu neste início de 2011. As projeções do PIB chegaram a impressionantes 3,9%, tendo a poderosa Goldman Sachs chegado a prever que o PIB anual americano chegaria a 4% no final deste primeiro semestre. Nessa época o dólar, que ensaiava uma recuperação, voltou a cair e as projeções dos lucros das empresas jogaram o PL médio das ações do S&P a níveis próximos de dez. O resultado foi uma reversão no fluxo de capitais levando o S&P a uma expressiva alta de 28% entre setembro de 2010 e maio de 2011 e na conseqüente queda sistemática de quase todas as bolsas emergentes.

A bolsa da Índia, que já caíra 7% desde o início do seu processo de alta dos juros, acelerou a queda fechando o mês de maio de 201,1 com uma queda de 14%. Hong Kong, que já caíra 2,4% acelerou a queda para - 7%. O China Shangai Index que subira 13% após uma queda de 14% voltou a cair fechando o mês de maio com uma queda de 6,5% e de 10% quando comparado com o pico da sua alta em outubro de 2010. No Brasil, o fluxo positivo de capitais para as bolsas, que acumulava um saldo positivo R$6 bilhões em 2010, reverteu para uma saída líquida de R$3,7 bilhões até abril de 2011. Até maio, o Ibovespa em dólares que subira 11% até outubro de 2.010, apresentava uma baixa de 6,3%. Esse descolamento generalizado foi suficientemente expressivo para interromper o processo de alta primaria das bolsas emergentes dando início a um novo processo de baixa primária. Todavia, esse movimento não foi suficiente para reverter a tendência das bolsas globais porque as bolsas européias, entusiasmadas com a perspectiva de retomada do crescimento dos Estados Unidos, acompanharam a subida do S&P levando o Dow Global Index a uma alta de 11% nesse mesmo período.

Essa era a situação no início do mês de maio quando noticias inquietantes sobre o crescimento da economia americana começaram a aparecer. Primeiro foi a sensação que o quantitative easing two (QE2) do governo americano não seria suficiente para manter a economia americana aquecida e que as projeções de crescimento estariam sobreestimadas. A divulgação de um crescimento de 1,8% no primeiro trimestre contra uma previsão de 2% fez com que economistas refizessem suas projeções, reduzindo a projeção de 2011, primeiro para 3,6%, depois 2,5% e agora para algo como 2% O próprio FED, que no início do ano falava em 3,9%, agora fala em 3%. Recentemente, Ben Bernanke declarou que "esse vento contrário parece ser mais forte e mais persistente do que imaginávamos". E concluiu: "nós não temos uma leitura clara sobre os motivos da persistência desta redução do crescimento". Resumindo: nem o FED sabia o que estava acontecendo.

Para piorar veio a dúvida sobre a capacidade do governo americano de continuar emitindo títulos sem elevar o limite já autorizado por um hesitante congresso. Finalmente o impensável sinal de alerta dado pelas empresas de rating que questionavam a manutenção do rating AAA para os títulos do tesouro americano. Interessante notar que a leitura dos jornais americanos apenas diferenciava dos jornais brasileiros pela língua com que eram escritas. “Congress can no longer carry on as before, oblivious to the deleterious effect of spending our, and the successor generations’, money with unfunded abandon.”, disse recentemente o presidente do Federal Reserve do Texas.

Para os grafistas essa situação começou a ficar mais clara em maio quando o Dow Jones Industrial Index, formado por 30 das maiores empresas dos Estados Unidos, começou a ter uma performance melhor do que os mais amplos índices americanos, como o S&P 500 e o Nadaq 100. Investidores, que já tinham fugido dos imprevisíveis emergentes, agora fugiam das emergentes empresas americanas e corriam para as tradicionais "chaminés". Uma nova fuga para a qualidade, diziam eles.

No inicio de maio, a perspectiva de uma reversão chegou as commodities. Impulsionado pela expectativa de crescimento global, o CRB Commodities Index, que subira impressionantes 48% nos últimos doze meses, desabou 8% nos primeiros cinco dias do mês. Uma queda desse tamanho, que se mantém até hoje, seria inexplicável não fosse a súbita realização por parte dos investidores de que a locomotiva americana poderia estar começando a desacelerar

No final do mês de maio o Dow Global Index refletia esta reversão dos mercados ao cair 5,5% no mês e ameaçar o rompimento de sua longa tendência de alta.

Com a reversão das expectativas, investidores passaram a olhar as más noticias. Como o bom jornalista deve ter sensibilidade para saber o que os leitores querem saber, inverteram-se as manchetes da mídia escrita e eletrônica passando as más noticias a ocuparem o lugar das boas. Nesse cenário, por exemplo, ressuscita-se a requentada crise européia que volta com força crescente às manchetes. Interrompe-se o circulo virtuoso das altas e volta-se ao circulo vicioso das baixas, onde os fatos negativos criam as noticias e estas, por sua vez, geram novos fatos negativos.

O processo é lento e doloroso, mas como tudo na vida tem o seu lado positivo. Pelo menos até agora o temido "W" não faz parte do cenário dos investidores. Olhando o seu comportamento não vemos perspectivas de uma queda violenta, ou seja, os investidores estão receosos, cuidadosos, precavidos, mas não existem sinais de pânico, desespero ou corrida para seja lá o que for. Olhando o passado vemos que o índice S&P 500, o mais representativo da economia americana, e talvez mundial, patina nos mesmos níveis desde a crise da globalização no final do século passado. Um mercado "sem inteligência" dirão os grafistas. Sem inteligência, mas de grande amplitude, dirão os investidores.

Com essa indefinição resta-nos as seguintes previsões:

A grande bússola dos mercados continua a ser a economia americana. A desaceleração da China, o possível, mas pouco provável, default das economias européias são fatores importantes, mas pouco determinantes nas tendências dos mercados. Fixem seus olhares em Washington e Wall Street. É dali que sairão as grandes diretrizes para os mercados do século XXI.
Default americano? Nem pensar, pelo menos é o que os investidores estão pensando. Se suspeitassem que isso poderia acontecer, as bolsas do mundo inteiro já teriam virado pó;
Mas, quando o próprio presidente do FED declara não saber o que está acontecendo, o melhor e ter olho vivo e barbas de molho. Pelo menos por enquanto;
O Brasil pode enfrentar alguma turbulência, mas sua inigualável condição de commoditie country nos garante uma certa tranqüilidade
Para a nossa bolsa, infelizmente, a fúria nacionalista do nosso governo (Petrobrás, Vale, e agora Pão de Açúcar) afugenta o capital estrangeiro e pode nos levar a um retrocesso kubitchekiniano nos moldes dos anos cinqüenta;
Mesmo assim, boas oportunidades existirão. Quem comprou Telebrás, Embraer, Acesita, CSN, etc. nos annus horriblis do Sarney, e teve a paciência de esperar, hoje desfila pelos céus europeus a bordo dos seus jatinhos (ou serão jatões);
Empresas brasileiras bem administradas, pouco ou nada endividadas, pouco dependentes do mercado externo (a exceção das produtoras de alimentos), devem sofrer por um longo período devido ao pouco apetite dos investidores estrangeiros e o pouco entusiasmo dos investidores locais, tornando-se excelentes oportunidades de investimento de médio e longo prazo.
E nunca é demais lembrar: o menor ciclo das bolsas mundiais foi de dez anos. Se acreditam nisso, é bom tirarem férias e voltarem em 2013.

Boa sorte

Roberto Saboya
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UM MERCADO CAÓTICO

2009-11-27T19:44:00.003-02:00

Roberto Saboya

Junho de 2010

Alguns amigos me ligaram, outros escreveram, perguntando porque nada tenho escrito. Talvez estejam tão perplexos como eu e tudo que tenho lhes dito é para manterem-se frios pois na minha opinião nada mudou.

Como não sou economista, não consigo entender o impacto no mercado da enorme dívida norte-americana, bem como a falência dos Piigs, o sumiço do superávit brasileiro ou o efeito da mudança na taxa de câmbio chinesa.

Como não entendo de política não sei qual será o impacto no mercado da política petista de reestatizar as estatais; da pressão de Obama sobre o congresso com o objetivo de restringir a especulação dos bancos americanos, ou da fúria da Angela Merkel contra os perdulários países mediterrâneos da Europa. Como também não sou analista de investimentos, não sei avaliar o resultado da mega subscrição virtual da Petrobrás, a política da Vale de investir em siderurgia quando existem imensos excedentes mundiais de aço bruto, o impacto da briga ibérica sobre o controle das concorrentes da Supertele ou os reflexos da incorporação da Anheuser-Busch nos balanços da Ambev.

Aliás, a julgar por recentes opiniões expressas por inúmeros economistas – alguns laureados por diversos prêmios Nobel – investidores como George Soros, gurus como Warren Buffet e políticos como o Nosso Guia, desconfio que eles também não estejam entendendo muita coisa do que está acontecendo.

Diante deste cenário, mais do que caótico, só me resta recorrer aos ensinamentos de Edward Lorenz, o matemático e meteorologista americano que conseguiu equacionar o cáos atravéz do seu estudo "O Efeito Borboleta" e esquecer as milhares de variáveis que influenciam diariamente os mercados globais concentrando naquelas mais facilmente mensuráveis, ou sejam: preço e o volume das ações negociadas. Como são centenas de milhares de ações negociadas por milhões de investidores em dezenas de bolsas de valores, o recomendável é seguir os passos de Charles Dow, fundador do Wall Street Journal e criador do índice Dow Jones, e sintetizar as inúmeras variáveis no seu menor número possível.

Seguindo essa linha, o que importa é a cotação de fechamento das sessenta e seis ações que compõem o índice Bovespa devidamente ajustadas para sua cotação em dólares norte-americanos e a quantidade desses títulos negociados em um único dia. Para confirmar as conclusões deve-se compará-las com os mesmos números de um índice mais abrangente, como por exemplo, o S&P 500.

Para Charles Dow, o preço de fechamento de uma determinada ação é a síntese do pensamento e das decisões das milhões de pessoas que, movidos por informações e sentimentos diversos, decidem comprar ou vender um determinado título em um determinado momento. Do acompanhamento da evolução desses índices e seus respectivos volumes pode-se deduzir o que está acontecendo no mercado e, utilizando-se cálculos probabilísticos, chegar a algumas incertas projeções sobre o seu comportamento no futuro.

Até 2002 a teoria de Dow parecia algo como história da carochinha, ou conversa para boi dormir, mas quando o sociólogo (sociólogo e não economista) Daniel Kahneman ganhou o prêmio Nobel de economia por seu trabalho “Teoria da Perspectiva”, onde dizia ele que as decisões econômicas dos indivíduos nem sempre são racionais, as pessoas passaram a olhar com mais seriedade os ensinamentos desse não muito conhecido jornalista e empresário do final do Século XIX.

Analisando os movimentos recentes do mercado sob essa ótica podemos ver o que aconteceu, está acontecendo e, provavelmente, acontecerá.

O atual movimento de alta teve seu início na virada de 2009 quando o então volume diário de R$2 bilhões começou a subir. Nessa época o USIBovespa andava pelos 30.000 pontos. Seis meses depois, em julho do mesmo ano, atingiria 54.000, com uma alta de aproximadamente 80%. Olhando-se o comportamento do volume, nesse mesmo período, constata-se que essa alta foi promovida pela chegada de dinheiro novo, pois o volume do inicio do ano também subiu 80%. Para confirmar o óbvio, o SP&500 também subiu cerca de 10% e o seu volume, de aproximadamente cinco bilhões, subiu 60% chegando a oito bilhões diários. Nos termos da lei da oferta e procura, a demanda ultrapassou a oferta e os preços subiram. Como diria Holmes: “Elementar, meu caro Watson!”

A partir de julho de 2009 a coisa mudou. Após dois meses de oscilação, o IBovespa subiu 19% e o S&P confirmou subindo 16%. O que não ficou bem foram os volumes. Nesse período o volume do IBovespa caiu 38% e o do S&P voltou ao nível anterior de, aproximadamente, cinco bilhões de títulos. Se não era a lei da oferta e procura o que teria feito a bolsa subir? Desta vez Watson não teria o que dizer sendo necessário recorrer a Holmes, quero dizer, Dow.

Preços – quaisquer preços – só sobem quando a demanda ultrapassa a oferta. Uma alta com volumes decrescentes não é resultado de aumento da demanda e sim de alguma outra coisa. Como não se conhecem forças capazes de aumentarem os preços enquanto a demanda permanece em queda, o melhor é seguirmos os ensinamentos do velho Senador Vitorino Freire, um arretado político da velha guarda nordestina: “Se você passar por uma árvore e vir um jabuti no alto dos seus galhos, deixe-o lá. Jabuti não sobe em árvore e se esse está lá é porque alguém lá o botou. Como você não sabe quem foi nem porque, o melhor é continuar na estrada e deixar o Jabuti onde está.”

Mais tarde esse fenômeno de alta sem demanda seria explicado pela intensa ação dos hedge-funds, turbinados pelos trilhões de dólares injetados a custo quase zero pelo governo norte-americano. Quem seguiu o conselho do velho senador e não tentou entender o estranho caso do Jabuti alpinista, deu-se bem, pois logo depois, em outubro de 2009, o USIBovespa começou uma série de movimentos oscilatórios de magnitude crescente enquanto o volume alterava-se aleatoriamente, sem relação direta com esses movimentos.

Segundo os seguidores de Dow, movimentos desse tipo são típicos de um "mercado sem inteligência, orientação ou controle. Prenuncio de uma situação onde as pessoas ficam excitadas com seus compromissos (comprados x vendidos) e são levadas erraticamente por rumores. Trata-se de uma característica típica das fases finais e mais excitadas de um longo mercado de alta, quando um grande número de pessoas mal informadas aflui ao mercado. Noventa por cento das vezes possui implicações baixistas. Novas altas são possíveis, mas a situação é perigosa".

Na época de Dow não existiam derivativos, hedge-funds, opções e complicadas estratégias baseadas em fractais, mas as implicações desse movimento permanecem as mesmas. Hora a bolsa cai por causa de Dubai, hora sobe porque os Emirados correram em seu socorro para logo em seguida voltar a cair por causa da Grécia e depois subir graças ao apoio da comunidade européia.

Não é de surpreender que os investidores permaneçam fora do mercado. Os fundos americanos de ações permanecem sem caixa, estagnados no patrimônio de US$172 bilhões, enquanto os fundos de renda fixa repousam tranqüilamente sobre um patrimônio de US$3,2 trilhões, mesmo com seus baixíssimos rendimentos. O mercado hoje está entregue a administradores (Assets) especulativos que compram e vendem, não porque acham que as empresas vão aumentar ou diminuir o seu lucro e sim porque precisam gerar lucros para seus gananciosos clientes.

A bola da vez são os Macros Hedge Funds, que apostam contra ou a favor das economias dos paises. Hedge funds captam hoje dez vezes mais do que os mutual funds.. Com uma carteira de US$1,65 trilhões esses fundos especulam ativamente contra ou a favor do débito soberano dos países europeus; da desvalorização do yuan; do acelerado crescimento brasileiro e tudo o mais que puderem imaginar. Risco não é problema. Se acertarem, recebem gordas comissões, se errarem, o problema é dos clientes.

Apesar de terem captado US$2,5 bilhões no mês de abril, os hedge-funds ainda perdem em rentabilidade para os fundos de renda fixa, sinal que o atual tiroteio não leva a nada a não ser grandes comissões para os emissores e negociadores. Segundo a Bloomberg, os hedge-funds mais lucrativos este ano são os que apostam no resultado das empresas, com 3,6% de rentabilidade, seguidos de 1,6% dos que apostam em renda fixa de paises emergentes.

Alan Howard, que administra a Brevan Howard Asset, de Londres, declarou a Bloomberg que nunca viu duas opiniões diametralmente opostas – uma explosão deflacionaria ou uma espiral inflacionaria – serem defendidas com igual entusiasmo. Em recente seminário no Principado de Mônaco, Hugh Hendry, administrador da londrina Eclectica Asset, cujo fundo subiu 10% neste ano, dizia que o euro estava acabado, pois a Alemanha em breve deixaria essa moeda. Na mesma conferência, Michael Novogratz, administrador de um macro-fund de US$3,3 bilhões da americana Fortress Investment Group, dizia exatamente o contrário. Enquanto Hendry declarava ter vendido China à descoberto, Michael dizia esperar um desaquecimento chinês, mas nunca um colapso da sua economia.

Se mega especuladores discordam publicamente quanto aos prognósticos do mercado e, mesmo correndo altos riscos (com o dinheiro de seus clientes), não conseguem bater a misera rentabilidade dos títulos públicos norte-americanos, o melhor é fingir-se de morto e esperar o Jabuti descer da árvore.

O RABO DO MERCADO

2009-11-27T19:43:00.005-02:00

Roberto Saboya

6 de maio, 2010

Muito se tem dito sobre a crise da Grécia e a ameaça de se tornar uma crise global com a implosão da União Européia. Estaríamos diante do temido “W” de Roubini? Pode ser, e as manchetes de hoje nos levam a 1997, ano de triste memória quando a inexpressiva Tailândia deflagrou a primeira crise sistêmica global. Agora o fenômeno parece se repetir. Primeiro foi a cidade de Dubai, agora a Grécia e depois os Piigs (Portugal, Irlanda, Itália, Grécia e Espanha). Mas qual o efeito disso tudo sobre as bolsas?

Por incrível que pareça, não muito grande. É claro que a redundância de más notícias causa um efeito psicológico no pequeno investidor/especulador, hoje disseminado, aos milhões, pelos homebrokers do mundo inteiro. Como os jornais e as TVs precisam de massa de leitores/espectadores, a mídia trata de lhes fornecer escandalosas manchetes, avidamente deglutidas em todas as partes do globo.

A questão é que esse tipo de investidor/especulador, conhecido no mercado como “mão fraca”, dado a sua incapacidade financeira de manter grandes posições por um longo prazo, pouca ou nenhuma influência tem nos ciclos de longo e médio prazo. Além disso, esses investidores (eu disse: investidores e não especuladores) estão se retraindo desde o início da crise, em 2007. Pesquisa da ICI – Investment Company Institute, mostra que os pequenos e médios investidores americanos, cotistas típicos dos fundos de ações, estão resgatando suas cotas, desde 2007, a uma velocidade sem precedentes nesses últimos 18 anos. No início de março passado, a caixa desses fundos totalizava 3,6% de um patrimônio de US$ 172 bilhões, contra US$ 3,17 trilhões investidos em fundos de renda fixa. Investidores estão preferindo manter seu dinheiro em caixa, mesmo com as ridículas remunerações dos fundos de renda fixa do que se arriscarem no mercado de ações

E o motivo não é a falta de perspectivas. Pesquisa da Bloomberg mostra que a expectativa dos analistas para 2010 é de um PL de 14,6 para as ações que compõem o S&P 500. Bem menor que a média de 16,6 dos PL nos últimos 55 anos. Resumindo: a economia americana se recupera, o lucro das empresas retorna, mas os investidores se retraem.

A saída dos investidores pode ser sentida ao analisarmos o gráfico de longo prazo do S&P. Na virada do mercado, em março de 2009, negociavam-se sete bilhões de ações, e o índice chegava ao fundo do poço em 676 pontos. Com o anúncio da volta do lucro dos bancos americanos os mercados reagiram e, em oito de maio, o S&P atingia 929 pontos com um volume de oito bilhões de títulos negociados. A partir daí as cotações descolaram do volume chegando a 1.115. Uma alta de 20%, enquanto o volume caía 75% e fechava o ano com dois bilhões de títulos negociados. Mesmo desconsiderando os dias mornos do final de ano, ainda teremos volumes da ordem de quatro bilhões, o que representa uma queda de 50%.

Se não era dinheiro novo que motivava as bolsas, o que seria?

No atual mercado global quem manda são os profissionais disseminados por bancos, corretoras e assets. Com poder de fogo de trilhões de dólares esses profissionais se relacionam intensamente, são provenientes das mesmas escolas, lêem os mesmos jornais e moram ou trabalham próximos uns dos outros. Essas poucas centenas de profissionais comandam o destino de praticamente todos os mercados globais.

Para se ter uma idéia, um único homem, Larry Fink, administrador da até pouco tempo desconhecida BlackRock, tem hoje o controle sobre US$ 12 trilhões. Com esse dinheiro, Larry poderia comprar 35 Grécias. Na realidade, poderia comprar toda a União Européia, com seu PIB nominal de US$ 12,179 trilhões (segundo o World Bank). Outro administrador, Warren Buffet, talvez o mais famoso deles, pode perder um Eike Batista inteiro, ou US$ 11,5 bilhões, com a queda da bolsa no segundo semestre de 2008 e ainda assim continuar na lista dos homens mais ricos do mundo. Em 2007, Henry Kravis, o titular da KKR, a maior empresa de fusões e aquisições do mundo, coordenou a emissão de US$ 170 bilhões de títulos recheados de primes e subprimes. No mundo todo, menos de cem bancos e administradores emitiram e negociaram US$ 3 trilhões desses títulos. São números que impressionam. Se juntarmos a esses nomes outros grandes operadores americanos, europeus e asiáticos, poderemos ter uma idéia do poder que esses administradores, corretores e banqueiros exercem sobre os mercados globais.

Segundo a opinião pública global, foram eles, “os homens de olhos azuis”, os responsáveis pela crise de 2007 e, segundo o mesmo consenso, são eles que estão recriando a crise; só que, desta vez, com o dinheiro barato que lhes foi emprestado pelos governos.

Com a chamada “Crise do Lehman”, os governos do mundo inteiro injetaram US$ 23 trilhões nos mercados. Grande parte desse dinheiro foi entregue a Wall Street. E o que foi feito com todo esse dinheiro? Exatamente o que fizeram antes da crise: especularam. Os bancos receberam dinheiro a praticamente custo zero e compraram títulos do Tesouro que rendem, aproximadamente, 3% ao ano. Para piorar (ou melhorar), o Fed comprou US$ 1,25 trilhão em títulos lastreado em hipotecas e entregou aos bancos o equivalente em moeda. Com esse dinheiro em mãos os bancos voltaram a especular com ações e commodities e retomaram as velhas operações de carry trade, repassando-o para países “desenvolvimentistas” da Europa, da Ásia e da América Latina, como a Grécia, a Coréia e o Brasil.

O caso da Grécia é emblemático. A Grécia, com seu mini-PIB de US$ 338 bilhões, algo como a metade do PIB de São Paulo, nunca foi flor que se cheire. Quase na fronteira da antiga União Soviética, não teve como se desenvolver a não ser dentro de um forte modelo de capitalismo de Estado, tal qual o Brasil dos anos 70. Quarenta por cento do PIB grego pertence ao seu povo (leiam-se os políticos e burocratas no poder). Com a entrada na Comunidade Européia de Nações, a Grécia passou a ter a credibilidade da sua nova moeda forte, o euro.

Em 2001, um ano após a entrada da Grécia na comunidade européia, a turma de Wall Street desembarcou na Acrópole. Na bagagem, um pacote de instrumentos que tinha por objetivo viabilizar o endividamento de países historicamente malcomportados e ludibriar os fortes padrões de austeridade da turma do euro. Para isso criaram operações de securitização de recebíveis sobre receitas dos governos e de estatais, tais como taxas aeroportuárias, pedágios e receitas de loterias. Tudo, naturalmente, garantido pelo governo grego. Como se tratava de compra e venda de títulos de empresas, essas operações não entravam como empréstimos nas contas gregas e ficaram ocultas dos burocratas de Bruxelas. Como sabiam que essa garantia pouco valia e que as emissões maquiadas tenderiam a aumentar o risco do país, montaram operações de CDS – Credit Default Swaps que, espertamente, omitiram da maioria dos prospectos de lançamento. Isso porque a existência dessas operações era um claro sinal de que o coordenador da emissão não estava tão confiante assim quanto à solvência do tomador, podendo até estar apostando na sua insolvência ao vender a descoberto mais contratos de swaps do que o valor total da emissão.

A prova de que Wall Street sabia, a muitos anos, do elevado risco grego (e dos Piigs) é que somente 7,6% das emissões gregas acabaram nas mãos de bancos americanos. Sessenta e oito por cento dos “micos” ficaram com europeus e 24,4% foram postos nas mãos de árabes e asiáticos, como mostra o gráfico abaixo, publicado recentemente no New York Times de 1º de maio passado.

Explicada a relevância dos espertos e bem-sucedidos megainvestidores/especuladores profissionais, fica a certeza de que a atual crise da Grécia em nada os surpreendeu, e a ela não podemos atribuir a recente oscilação performática das bolsas. Nem mesmo a anunciada crise dos Piigs pode ter interferido no mercado, porque os financistas que as montaram também coordenaram emissões semelhantes para esses mesmos países A Itália, por exemplo, usa esses mesmos mecanismos desde 1996. Muito antes de todo mundo, Wall Street já sabia quem estava prestes a se tornar insolvente e quem não estava. Se alguém vendeu ações agora por causa da crise da Grécia, certamente não foram eles.

Mas, se não foi a Grécia, quem foi?

Vendo o gráfico diário do S&P, nota-se que as suas ações têm um enorme giro nas primeiras duas horas do pregão, caindo a praticamente zero durante as quatro horas restantes. Cinco por cento do volume diário chega a ser negociado nos primeiros minutos do pregão. Nota-se também que o mercado continua a oscilar com volume praticamente zero. Isso porque a quantidade de títulos negociados toma como referência o mercado da NYSE, enquanto a multiplicidade de bolsas nos Estados Unidos permite a fixação de preços aleatórios, independente da existência de grandes compradores ou vendedores na bolsa de Nova Iorque.

A explicação para tal discrepância fica por conta do acelerado giro dos especuladores e operadores de derivativos, tais como os fundos hedges e carteiras dos bancos que utilizam programas de computadores para executarem, automaticamente, suas ordens dentro de determinados padrões preestabelecidos. Assim, as ações são compradas e vendidas não porque a economia se recupera e o lucro das empresas sobe e sim pelo interesse de travar, destravar, renovar, recriar ou desfazer criativas e imprevisíveis operações financeiras, ou então simplesmente devido a mega especulações por parte de um pequeno bando de gnomos enraizados nos sinuosos e obscuros labirintos de Wall Street. Proporcionalmente eles são poucos, pouquíssimos, quase invisíveis, mas possuem o poder de excitarem a imaginação onírica dos investidores levando-os à cobiça, o que quase sempre termina em tragédia. Praticamente todo o volume diário das bolsas está de alguma forma relacionado com a atividade desses programas. Mercado movido a estratégias outras que não a pura compra e venda de ações é totalmente imprevisível e certamente nada bom para a economia global como um todo.

Enquanto persistir este cenário será difícil prever a volta dos investidores. Escorraçados pelos subprimes, apavorados pelo Lehman, apalermados com as peripécias da turma de Wall Street e agora perplexos com a descoberta de computadores aloprados, fica difícil, quase impossível, prever a sua volta. Por enquanto os mercados alimentam-se dos dinheiros repassados pelos governos, a custo praticamente zero, para os megaespeculadores. O que acontecerá quando a fonte secar? Por enquanto a única esperança parece ser a feroz campanha do White Knight, Barak Obama, que promete desentocar os gnomos e expo-los a clara e desinfetante luz do sol.

Enquanto isso as operações de dívidas soberanas, bastante volumosas e importantes, ficam atreladas a espantosa transparência global dos mercados de ações. A quebra da Grécia pode ser insignificante dentro de um contexto global, mas o clima negativo nas bolsas pode causar pânico e disparar esdrúxulas e incoerentes ordens computadorizadas, criando com isso um gigantesco círculo vicioso em que a Grécia piora os mercados e os mercados acabam com a Grécia. Como diria o nosso ex-ministro Delfim Netto, é o rabo do mercado balançando o cachorro da economia.

O FATOR OBAMA - PARTE I e II

2009-11-27T19:42:00.012-02:00

PARTE I
1 de fevereiro, 2010

A bolsa está caindo porque:

A) A China está contendo o crédito;

B) A Grécia está indo para o beleléu;

C) As contas brasileiras estão se deteriorando;

D) O Lula está com pressão alta;

Resposta:
Nenhuma dessas. Os problemas do crescimento excessivo da China já eram bem conhecidos; a quebra da Grécia já era esperada desde a crise do Dubai; a deteriorização das contas brasileiras já vem de longa data e continua não afetando as bolsas, e o Lula... bem, deixa pra lá.

A queda aconteceu e continua a acontecer porque o presidente Obama enfiou o dedo na ferida: a deslavada especulação que os bancos de investimento americanos estão fazendo com o dinheiro, baratíssimo, do contribuinte americano. A "bolha dos subprimes" foi turbinada quando os cinco grandes bancos de investimento americanos conseguiram livrar-se dos seus limites e alavancaram seus resultados através de operações com derivativos. O resultado foi a quebra desses e outros grandes bancos e o subseqüente socorro dos governos que utilizaram dinheiro tomado a taxas ridiculamente baixas.

Vinte trilhões de dólares foram distribuídos para os bancos, sendo onze nos Estados Unidos. Parte desse dinheiro foi entregue justamente para os três sobreviventes do "Quinteto da Morte": Goldman, Morgan e Merrill que fizeram exatamente o que sempre fizeram: voltaram a alavancar e especular. Porque receber dinheiro do povo a 0,25% e empresta-lo a 3% quando pode-se aplica-lo no Brasil a 8,5% e ainda potencializar esse lucro através de pressão sobre o dólar? Essa turma já especulou contra a libra, o real, a rúpia, o rublo e agora, paraíso dos paraísos, contra o dólar. A alta das bolsas no Brasil e no resto do mundo teve um forte componente especulativo, como comprovam as altas das commodities e metais preciosos (ver no post Boom ou Bolha).

O carry trade e investimentos especulativos jogaram o dólar 25% para baixo em relação ao real e algo parecido com as outras moedas. Na bolsa, o mesmo aconteceu. Embora o fluxo de investimentos estrangeiros tenha sido positivo, desde julho do ano passado, o movimento especulativo pode ser detectado na velocidade do entra e sai desses recursos. Durante todo o ano de 2008 o fluxo, salvo um ou outro dia, foi negativo. Em 2009 oscilou de acordo com o final da queda e a volta da alta. A partir da recuperação dos bancos americanos, em março, voltou a ser positivo. A especulação ficou evidente a partir do início de julho, quando nos primeiros quinze dias saíram R$2,1BI e no final do mês voltaram R$4,3BI. Nos primeiros dias de setembro venderam R$2,0BI para depois recomprarem R$2,7BI. Em outubro compraram R$5BI até o dia 20 e venderam R$3,6 nos últimos nove pregões.

No final do mês o governo taxou a entrada de capital em 2%. Para investimentos de longo prazo isso não é nada, mas se o dinheiro gira em poucos dias a taxa torna-se impeditiva. Com essa medida a especulação concentrou-se em NY ficando a nossa bolsa como mero ponto de arbitragem. O fluxo caiu, mas a bolsa continuou subindo. Entre 20 de outubro e 6 de janeiro a nossa bolsa, quando calculada em dólares, subiu 9,4%, mas o fluxo caiu de bilhões para milhões. Em novembro compraram R$1,1BI nos primeiros 15 dias e venderam R$0,2BI nos demais. Em dezembro entraram R$0,5BI no seu início e saíram R$0,05BI no final. Em janeiro, antes do discurso de Obama, entraram R$0,9BI até o dia onze e saíram R$0,5 até a véspera do discurso.

No dia 20 de janeiro, o presidente Obama declarou: "Precisamos de reformas para proteger os contribuintes americanos e a economia americana de futuras crises como a que passamos" e prosseguiu, "embora o sistema financeiro esteja bem mais forte do que à um ano ele continua operando com as mesmas regras que o levaram ao colapso". E para quem não entendeu, Obama esclareceu: "quando se vê, cada vez mais, o setor financeiro gerando transações desnecessárias (churning) e dedicando-se, inconsequentemente, a especulações enquanto esconde riscos subjacentes de modo a gerar lucros obscenos para poucas pessoas, sem com isso adicionar valor à economia enquanto, de fato, coloca toda a economia em enormes riscos - então algo precisa ser feito". E concluiu: "Nós não precisamos disso. Se esses caras querem briga, é uma briga que estou pronto a participar".

Obama falou o que todo mundo sabia que precisava ser dito, mas ninguém acreditava que ele teria a coragem de dize-lo. Sintomaticamente, atras de Obama não estava o ex-banqueiro e atual secretário do tesouro Timothy Geithner e sim o grande e truculento Paul Volker, outrora famoso por ter elevado os juros americanos a impensáveis 16% e com isso quebrado metade do mundo, inclusive o Brasil.

O que vai acontecer ainda não se sabe. As propostas de Obama deverão ser apreciadas e certamente modificadas pelo lobby dos bancos no congresso americano, mas o recado foi dado loud and clear: essa sopa vai acabar.

O discurso de Obama não foi feito de improviso. Ao contrário de Lula, que costuma acordar arretado e ligar para o Bush, o assunto foi exaustivamente discutido com assessores, políticos e economistas, gerando, inevitavelmente, os famosos insiders. No dia onze, nove dias antes do discurso, o dólar atingia sua menor cotação e a nossa Bovespa, em dólares, fechava a 70.433. Nesse mesmo dia o fluxo de capital estrangeiro estava positivo em R$913 milhões. Nos nove dias seguintes os estrangeiros começaram a se retirar e o saldo, ainda positivo, caiu para R$537 milhões. Uma saída diária de R$62 milhões. O Ibovespa caiu 0,7% e o dólar subiu 2%. Nos nove dias posteriores ao discurso de Obama, o dólar subiu 6,3%; a nossa bolsa, sempre em dólares, caiu 14,5%. O fluxo diário de saída do capital estrangeiro decuplicou para R$630 milhões diários.

Não há duvida que o atual movimento é o resultado da forte ameaça contra banqueiros especuladores que, mais uma vez, potencializavam seus resultados às custas da ambição de ingênuos investidores globais. Até onde vai esse "reajuste" dependerá da relevância dessa especulação alavancada para a recente alta das bolsas não dolarizadas. Quanto se deve à expectativa de lucro e quanto ao movimento especulativo é a resposta que teremos nos próximos pregões.

Até lá, barbas de molho.

Roberto Saboya

PARTE II

5 de fevereiro, 2010

Só quem tem menos de dez anos de bolsa é que acredita que a atual reversão na tendência da bolsa tem algo a ver com a subida dos juros, a situação da Grécia, o aumento do desemprego americano ou outra coisa qualquer, conforme mencionadas recentemente na imprensa por jovens e brilhantes corretores brasileiros.

Quem tem mais de dez anos de mercado já aprendeu que, só se lêem boas noticias quando a bolsa sobe e só se lêem más noticias quando a bolsa cai. Os bons jornalistas sabem o que seus leitores querem ler e por isso tratam de destacar as noticias que lhes interessam. As noticias sobre a Grécia e outros países europeus datam do início de novembro do ano passado quando a Dubai World anunciou o seu defaul; o desemprego nos Estados Unidos persiste a mais de um ano e a alta nos juros em 2010 já está prevista desde meados do ano passado. Todas essas noticias são velhas e já foram incorporadas nos preços das ações. Nenhuma novidade ai.

A novidade foi o discurso agressivo de Obama (populista, segundo o lobby dos banqueiros no congresso americano) e o envio de um projeto limitando a especulação dos bancos. As bolsas pararam de subir no dia 11, quando os bancos souberam do texto da proposta e do seu breve encaminhamento. Começaram a cair no dia seguinte do discurso e desabaram na quinta-feira, dia seguinte à divulgação dos termos do pronunciamento no congresso americano do assessor especial da presidência, Paul Volker. Parece que os bancos, surpresos com a violência dos atos de Obama, ficaram agora mais convencidos de viabilidade da proposta do presidente americano.

Para se ter uma idéia do que está acontecendo basta dizer que 60% da receita de 2009 da maior e mais bem sucedida especuladora do mundo, a Goldman Sachs, foi obtida graças a spreads nas operações de compra e venda de derivativos com moedas, commodities, ações e títulos de renda fixa (leia-se: pura especulação). Nada menos que US$23 bilhões de receita dessas operações deram entrada nos seus cofres sendo toda ela distribuída sob a forma de bônus e ações para seus diretores e funcionários. Algo parecido aconteceu com o Morgan Stanley, outro sobrevivente do “Quinteto da Morte”, que, por sua vez, embolsou US$17,6 bilhões em receitas com operações especulativas.

Não é de surpreender que o impacto dessa noticia tenha feito os grandes especuladores botarem as barbinhas de molho. Desde a divulgação do projeto o dólar não mais parou de subir tendo voltado aos mesmos níveis de julho do ano passado quando comparado com uma cesta das 16 moedas mais negociadas no mundo, inclusive o real. O mesmo está acontecendo com as commodities e o ouro. O petróleo, que no dia 11 estava a US$82,13 caiu 11% até quinta-feira, o mesmo acontecendo com o ouro que só nesse dia caiu 3,4%. O índice PHLX Gold / Silver que abriu o dia 3 a 158, fechou na quinta a 146,4; uma queda de 7,3%. Difícil de acreditar que as velhas notícias sobre a Europal tenham tido todo esse impacto em todos os mercados globais. Será que as pessoas imaginavam que a fragmentada Europa iria passar incólume por esse cataclisma?

Os ajustes estão ocorrendo e continuarão a acontecer enquanto a proposta de Obama transitar pelo congresso e só então poderemos saber qual a extensão da megaespeculação feita no mercado global a partir do início do segundo semestre do ano passado.

Até lá, façam como os especuladores e ponham as barbinhas de molho.

Roberto Saboya

BOOM ou BOLHA?

2009-11-27T19:41:00.024-02:00

Roberto Saboya

31 de dezembro de 2009

Os jornais de hoje dão grande evidência a alta da nossa bolsa em 2009. As manchetes das primeiras páginas de O Globo, Estadão e Folha destacam a bolsa brasileira como tendo a maior alta do mundo com números variando de 120,9% (Estadão) a 142,7% (O Globo).

Trazem também a opinião de analistas, corretores, economistas, políticos, administradores, comentaristas, etc. Interessante notar que àqueles que dependem do mercado para viver como, por exemplo, os corretores e os administradores de carteiras, dizem que foi uma alta sólida, consistente e que certamente terá continuidade em 2010. Para Álvaro Bandeira, diretor da corretora Ágora, a alta da bolsa não foi uma bolha “de jeito nenhum”. Ela tem consistência e a bolsa pode atingir novos recordes de pontuação no ano que vem. Já os que ganham a vida vendendo opinião, como os economistas e comentaristas, são mais comedidos. “A bolsa sinaliza aumento na confiança da economia brasileira. Porém, isso foi exagerado. Não deixa de ser uma bolha, pois o Brasil tem sido alvo de recursos de especulação”, diz na mesma matéria o Prof. Antônio Corrêa de Lacerda, da PUC-SP.

Como as pessoas só lêem as manchetes, fica a impressão que vivemos o ano do Brasil e que a nossa bolsa apenas refletiu a boa situação do país perante as demais nações do mundo. Nunca na história desse país..., dirão os políticos atribuindo a si próprios os bons resultados.

Como não sou economista e não mais tenho compromissos com meus clientes de mercado, posso dar-me ao luxo de, encastelado no contraforte da majestosa Pedra de Gávea, fazer comentários descompromissados de eventuais remunerações delas resultantes. Daí a minha liberdade em analisar o que aconteceu e o que, provavelmente, acontecerá com o nosso mercado.

Desde a inclusão da nossa bolsa no mercado global, as decisões que influenciam o nosso índice passaram a ser tomadas bem longe da rua XV de Novembro. Tudo o que aqui acontece é decidido lá em cima, no hemisfério norte, mais precisamente em Wall Street e arredores. Para se ter uma idéia, somente 3% do dinheiro administrado no primeiro mundo é destinado aos mercados emergentes, inclusive ao Brasil, e esse pequeno volume é mais do que suficiente para definir os nossos rumos.

Controlando mais de 30% do nosso mercado e quase 100% do mercado de ADRs brasileiros os estrangeiros dominam totalmente a nossa bolsa. Pesquisa do Instituto Nacional de Investidores mostrou que em 90% das vezes, quem determina a tendência da Bovespa é o fluxo de capitais estrangeiros. Em 2009 esse acerto foi de 91,7 %. Vejam o quadro abaixo:

MÊS	SALDO INVESTIMENTO ESTRANGEIRO (R$MM)	OSCILAÇÃO CALCULADA EM US$

1	-645	-9,9%
2	+324	-1,9%
3	+1.637	+17,0%
4	+3.778	+13,9%
5	+6.133	+24,1%
6	-1.084	-1,2%
7	+2.208	+15,2%
8	+1.654	+0,8%
9	+4.037	+13,4%
10	+1.445	+3,6%
11	+933	+6,6%
12	+512	+3,6%

Embora o mês calendário não seja um bom balizador para performance da bolsa, nota-se uma correlação direta entre o valor do saldo mensal e o percentual de oscilação no período.

E o que fizeram os investidores brasileiros nesse período? Em 70% das vezes, institucionais e pessoas físicas brasileiras, atuaram na ponta oposta, ou seja, compraram quando os estrangeiros vendiam ou vendiam quando compravam. Se os estrangeiros acertaram 91% das vezes os brasileiros, como um todo, erraram cerca de 60% das vezes. O ano passado não foi exceção e sim a regra. Tudo indica que o fluxo de investimentos estrangeiros continuará a ditar a tendência da nossa bolsa.

E o que fez os investidores estrangeiros escolherem o Brasil?

A resposta é que não escolheram. A escolha foi pelos mercados emergentes em geral e o Brasil não foi um dos mais procurados. Dos US$80 bilhões investidos em emergentes (basicamente, os quatro BRICs) o Brasil ficou com US$10 bilhões, ou 13% do total. Menos 30% do que perdemos em 2008. Analisando como um todo, a “fuga para os emergentes” fez com que o MSCI Emerging Markets, índice que acompanha as bolsas dos mercados emergentes, subisse 73%, enquanto o MSCI World não chegou a ultrapassar os 27%.

Essa preferência teve três motivos: Primeiro porque a crise de 2008 pode ser definida como a crise do mercado de capitais. Como as economias desenvolvidas eram as que dele mais se beneficiavam foram elas que mais sofreram com a sua ausência. Mercados emergentes são novatos nesses tipos de financiamentos e deles pouco se utilizavam; com a crise sofreram bem menos do que os mercados desenvolvidos e, portanto, foram os primeiros a se reabilitarem.

O crédito total da economia americana em 2007, sem contar com a alavancagem dos derivativos, era mais de três vezes o seu gigantesco PIB (368%). Enquanto isso, paises emergentes, com economias instáveis, altas taxas de juros e pouca alavancagem, quase dele não se utilizavam. O Brasil, por exemplo, fechou 2007 com um volume de crédito inferior a 30% do nosso modesto PIB.

Segundo, que a política de juros extremamente baixos praticados pelos países desenvolvidos gerou uma maior procura por ativos de risco não atrelados ao dólar norte-americano. A “fuga do dólar” fica evidente quando comparamos a rentabilidade das ações dos países desenvolvidos com às dos países em desenvolvimento. :

BOLSAS DO MUNDO EM US$	RENTABILIDADE EM 2009*

PAÍSES DESENVOLVIDOS

Londres	34,19%
Frankfurt	27,20%
Paris	25,61%
Nova Iorque (Dow)	20,06%
Tóquio	16,86%

PAISES EM DESENVOLVIMENTO

Brasil	142,70%
Rússia	126,51%
Shenzen (China)	115,78%
Índia	97,02%
México	53,91%
Hong Kong	49,33%

(*) O Globo 31 de dezembro, 2009.

Note-se que, entre os países em desenvolvimento, as maiores rentabilidades são de países de baixo ou nenhum crescimento, mas grandes exportadores de commodities - Brasil e Rússia - enquanto a China, que cresceu impressionantes 9%, ficou em terceiro lugar.

A fuga do dólar é mais clara ainda quando olhamos para as altas nas commodities. Em 2009 o petróleo subiu 78%, o cobre 136%, zinco 55%, soja, 23%, açúcar 86%. Difícil atribuir essa alta ao aumento no consumo de um mundo em recessão. Essa tendência fica mais óbvia ao constatarmos a alta de 36% no preço do ouro e da prata. A menos que se espere uma grande demanda por jóias, a única conclusão é que o grande incentivador dos mercados emergentes foi a fuga de ativos indexados a moeda norte-americana.

Finalmente, o mais preocupante dos motivos seria a especulação financeira. Segundo o economista Yoshiaki Nakano, Mestre em Economia pela Universidade de Cornell e diretor e professor da Escola de Economia da Fundação Getúlio Vargas, ao socorrer diretamente os balanços das instituições financeiras o FED está promovendo uma expansão explosiva do crédito com operações de mercado de capitais e não a expansão do crédito bancário tradicional, como seria o seu objetivo. No quadro atual, prossegue Nakano, a redução da taxa de juros para zero não trouxe de volta nem o crédito nem o emprego e sim “uma grande expansão nas mesmas operações de mercado que desencadearam a crise financeira especulando nos mercados de commodities, taxa de câmbio, petróleo e bolsa de ações, que se recuperaram rapidamente em plena recessão mundial! Como conseguiram inflar novamente os preços dos ativos, gerando novas bolhas, os lucros voltaram imediatamente, agora recordes e gerando novos incentivos para especular e distribuindo bilionários bônus aos seus executivos”.

Não é de surpreender que o lucro dos bancos e corretoras americanas tenha subido 120% no último trimestre de 2009. Enquanto o S&P subiu 70% desde o fundo do poço, em março de 2009, o setor “bancos” subiu 145%. Enquanto a economia americana patina e o FED mantém os juros mais do que baixos, os maiores bancos americanos – Citi, BofA, Goldman, JP Morgan e Morgan Stanley pagam US$90 bilhões em salários e bonificações, sendo que as bonificações correspondem a mais da metade desse valor. Esse ano, o Goldman Sachs, um dos cinco causadores da crise atual e maior operador dos mercados de risco, está distribuindo uma média de US$595.000 por cada um dos seus funcionários. Uma boa indicação quanto à origem dos lucros é o fato do Citigroup, até pouco tempo um dos maiores bancos comerciais do mundo, hoje falido e controlado pelo governo americano, estar pagando bônus de US$1 ao seu principal executivo enquanto o diretor da área de investimentos recebe US$9 milhões em bônus de ações.

Voltando a Nakano lemos: “Com a nossa bolsa de valores subindo, o real se aprecia e a cotação das commodities, que exportamos, aumenta o balanço das instituições financeiras norte-americanas. Mas essa recuperação não está baseada numa melhoria nos fundamentos, isto é, numa perspectiva efetiva e segura de aumento no investimento produtivo e crescimento da renda. A fragilidade financeira permanece e qualquer problema nos fluxos de capitais ou por contagio pode fazer estourar as bolhas”.

Diante desse quadro, o que se pode esperar para 2010?

A exemplo do que acontece no Brasil, as opiniões no exterior também divergem segundo a origem. A turma de Wall Street continua otimista. Pesquisa da Bloomberg diz que esperam um crescimento global de 4,4% e que os países emergentes crescerão 6,3%. Com isso espera-se que as empresas desses países dobrem seus lucros, colocando o PL projetado das empresas que compõem o MSCI Emerging Markets em 13, contra o atual 26. As projeções dos grandes bancos é que, em 2010, esse índice poderá subir algo entre 20% a 34%.

Visto pelo ângulo de Wall Street, não estaremos vivendo uma “bolha” e sim um bem justificado “boom”. Nesta ótica, as ações brasileiras que já subiram 142%, em dólar, poderão ainda subir outros 30%, em 2010.

A questão é que esse crescimento fundamenta-se em um cenário totalmente novo. Até 2007 o mercado financiava-se na poupança privada enquanto agora se lastreia em fundos públicos. Isso significa um cenário totalmente novo para as economias desenvolvidas e uma trágica volta ao passado para as emergentes. Enquanto a poupança privada é dirigida para o lucro, o dinheiro do estado volta-se para o “bem estar social”, ou seja, para os interesses pessoais de uma pequena elite dos detentores do poder. O financiamento privado é orientado para o lucro e este se reflete nos preços das ações; já o financiamento público é dirigido para interesses cartoriais com pouco ou nenhum retorno para os acionistas.

O comportamento das ações americanas parece confirmar a tese do professor Nakano. A alta do S&P de 70% desde o dia 9 de março de 2009 não foi acompanhada por um aumento no volume negociado. Em março, cerca de 7 bilhões de títulos do S&P eram negociados, diariamente. Já ao apagar das luzes de 2009 essa quantidade caiu para pouco mais da metade. Alta sem volume não é típica da chegada de novos recursos e sim da especulação diante da falta de melhores opções de investimentos.

Quanto a tão propalada locomotiva chinesa esta manteve superaquecida a sua economia na tentativa de substituir os até então ricos consumidores americanos pelo seu próprio consumo interno. Enquanto isso não acontece atrela sua moeda ao cambaleante dólar, coisa que nunca deu certo no passado. Como transformar um bilhão de semi-escravos chineses em ávidos consumidores locais é tarefa para uma ou mais gerações, pode-se antever sérios entreveros durante esse processo.

No Brasil, macaco velho nesse tipo de coisas, temos os financiamentos através dos bancos estatais. No passado, praticando uma política desenvolvimentista, Delfim Neto, ministro da fazenda dos governos militares, concedia empréstimos do BNDES a 20% enquanto a inflação chegava a 200%. Deu no que deu. Hoje, em uma política anticíclica, o Tesouro capta a 14,4% (12 meses) e o entrega ao BNDES para ser repassado a 6% (TJLP). Segundo a MCM Consultoria, em 2010, o povo brasileiro pagará cerca de R$20 bilhões em subsídios dados aos amigos do poder. Isso, certamente, não é a maneira mais eficiente de gerar lucro para os acionistas, mas o mesmo não pode ser dito em relação aos lucros/prejuízos dos especuladores e insiders.

Para os mais cautelosos, a pergunta é o que acontecerá quando essas políticas “anticíclicas” forem descontinuadas. Se os Estados Unidos, templo do liberalismo, já enfrenta sérios problemas com o seu modelo desenvolvimentista, o que esperar dos países emergentes alguns ainda no período mercantilista? .

Os estímulos dados aos mercados internos globais em 2009 parecem ter dado certo, mas a sintonia fina de políticas anticíclicas dessa magnitude é coisa até hoje nunca tentada. Situações semelhantes em anos anteriores foram simplesmente desastrosas. Os baixos juros japoneses (1%) levaram à bolha dos Tigres Asiáticos em 1997. Mais tarde, a insistência de Greenspan em baixar os juros enquanto o PIB americano já atingia patamares históricos levou-nos a crise atual. Estímulos dessa natureza levam as bolhas e pressões inflacionárias que, se combatidas, afetam negativamente o resultado das empresas e, se não combatidas, geram expectativas ainda mais negativas. Em ambos os casos as performances das bolsas não prometem ser das melhores.

No que se refere, especificamente, aos mercados emergentes, a questão do momento é a expectativa quanto ao que vai acontecer nos Estados Unidos e seus parceiros europeus. A rápida, embora titubeante, recuperação da economia americana pode apressar o fim dos juros extremamente baixos e com isso desestimular a fuga da moeda norte-americana. Mais importante do que a recuperação das economias e dos lucros das empresas dos países emergentes essa “fuga do dólar” foi, e continua a ser, a grande motivadora da atual corrida para os emergentes.

A recuperação americana pode atrair de volta os capitais especulativos que hoje circulam pelos países emergentes o que poderia causar um novo e violento descolamento, desta vez em sentido inverso. Economistas, que analisam países e não as bolsas acham que o esperado crescimento do PIB não passa de uma bolha gerada por juros muito baixos e que o financiamento estatal das economias é algo insustentável a médio prazo podendo levar-nos a uma nova crise em 2010, ou no mais tardar em 2011.

Diante de tanta dúvida e incerteza, boom ou bolha, o melhor é ir botando as barbinhas de molho.

Feliz 2010

Roberto Saboya

A BOLSA DO REBITE

2009-11-27T19:40:00.075-02:00

"O governo está dando rebite* na economia. O problema é o que vai acontecer na próxima curva."
*Anfetaminas usadas por caminhoneiros para vararem noites em claro ao volante.

Roberto Saboya
Novembro de 2009.
Publicado em dezembro do mesmo ano na revista Custo Brasil.

A frase acima é do Prof. Paulo Rabelo e o rebite a que ele se refere é um coquetel de anfetaminas formado pelos US$24,5 trilhões que os governos do mundo inteiro injetaram em suas economias potencializados por juros extremamente baixos.

Com taxas básicas muito baixas, os bens e serviços podem ser oferecidos a longo prazo e pequenas prestações. Isso aumenta o poder aquisitivo dos consumidores que se esbaldam a comprar. Com juros baixos e forte demanda, os empresários endividam-se para atendê-la. Juros baixos também forçam investidores a procurarem melhores opções e a aceitarem maiores riscos, o que aumenta a oferta de dinheiro para financiamentos de baixa ou nenhuma qualidade. Uma verdadeira corrente da felicidade.

Em um mercado globalizado essa corrente expande-se em velocidade vertiginosa. Investidores fogem dos países com taxas baixas e correm para os de taxas altas. O fluxo de recursos enfraquece as moedas dos países de taxas baixas e fortalece os de taxas altas, aumentando o retorno dos especuladores. Para financiar essa demanda os grandes bancos lançam-se a operações de carry trade, tomando dinheiro barato em um lugar e emprestando caro em outro. Dinheiro fácil e barato inunda o mundo e a procura por rentabilidade faz as bolsas dispararem.

Com custo de oportunidade quase em zero a procura por ações aumenta. Asset Manangers do mundo inteiro esforçam-se por obterem melhores rentabilidades para seus clientes (e melhores prêmios para si próprios) e saem à procura de investimentos com melhores retornos. A ganância supera a prudência e a relação preço/lucro das ações extrapola o bom senso. "Se eu não comprar o meu concorrente compra e acaba levando o meu cliente", dizem até mesmo os mais precavidos administradores. Bolhas começam a se formar.

Crescimento induzido pelo estado e sem inflação: o sonho dos "desenvolvimentistas". Sonho também de todos empresários, banqueiros, corretores e, principalmente, políticos. O Brasil, às vésperas de eleições,lança-se despudoradamente ao desenvolvimentismo nacionalista.
Com a desculpa de conter a “crise do Bush”, o governo ordena que os bancos estatais aumentem sua participação na economia. BNDES, Banco do Brasil e Caixa reduzem os juros e aumentam os prazos, enquanto o presidente estimula o endividamento para gastos.

Dinheiro para isso não falta. Basta o Tesouro emitir títulos e repassar o dinheiro arrecadado aos bancos públicos. A dívida bruta do governo aumenta 12 p.p. chegando a 66,8% do PIB ultrapassando a média dos países emergentes e aproximando-se dos endividados países desenvolvidos. Recomeça a velha política desenvolvimentista, desta vez travestida como “anticíclica”. O Estado sindicalista premia-se a si mesmo com aumentos descabidos ao funcionalismo. Enquanto o salário médio da economia do PT subiu 0,4%, o funcionalismo federal recebeu aumentos que variaram de 12% a 62%. Ficaram de fora os militares. Também, quem mandou prenderem sindicalistas no passado recente A despesa primária do governo central salta de 19,5% do PIB no último ano do governo FHC para 23,6% no último ano de Lula.

Ao contrário do que acontece em outros emergentes o Brasil aumenta seus benefícios sociais. Os aumentos na Previdência, seguro-desemprego, bolsas famílias, idosos, cultura, velório, presidiários, etc., elevam os gastos obrigatórios a 86% dos gastos totais. Enquanto a Coréia do Sul destina 22% do seu orçamento a investimentos públicos, o Brasil separa somente 5%. Um terço do investimento publico mexicano e a metade do da Turquia.

O superávit primário, mola mestra do nosso inédito investment grade, começa a perder credibilidade. Após reduzi-lo para 2,5% do PIB, o governo exclui os gastos com as obras do Minha Casa Minha Vida e do Programa de Aceleração do Crescimento - PAC Usando a mesma metodologia de 2008 o superávit cai 68%. Um terço do atingido no ano anterior.

Mas a política anticíclica dá certo. O mercado interno aquece, o consumo aumenta e o Brasil é um dos primeiros países a sair da crise. Brasil é a bola da vez, diz a respeitadíssima The Economist. Especuladores estrangeiros, sempre de olho em altas taxas e economia estável, correm para o Brasil. O fluxo cambial dobra em relação ao ano anterior. Investimentos diretos em bolsa revertem. De um saldo negativo de US$14 bilhões até outubro de 2008 passamos para um positivo de US$6 bilhões no mesmo período de 2009. O dólar, pressionado pelo fluxo de capitais, cai 25% e aproxima-se do fundo do poço atingido em agosto de 2008.

Enquanto isso as economias desenvolvidas recuperam-se. Os Estados Unidos quebram um jejum de três trimestres e apresentam o primeiro resultado positivo em quase um ano o mesmo acontecendo com o Japão e a maioria dos países europeus. O mundo capitalista foi salvo pela pronta intervenção do Estado. Mas os juros permanecem baixos. Com sua moeda em queda os Estados Unidos aumentam as exportações e reduzem o custo da dívida. Bernanke diz que vai manter os juros onde estão e que as ações, mesmo negociadas a um recorde de 22 vezes o lucro das empresas que compõem o S&P, não estão tão caras assim.

O problema do rebite dos juros é a overdose. Como toda anfetamina, esse rebite causa inicialmente um agradável bem estar, mas seu uso continuado leva ao desespero e traz destruidores efeitos colaterais. A recuperação de um viciado torna-se tarefa árdua, dolorosa e demorada. Tudo depende da quantidade e do tipo da droga ingerida, da complexão do paciente e, sobretudo, do tratamento médico recebido. No que se refere ao mercado acionário depende também da percepção dos investidores.
Para sabermos o que está acontecendo ou poderá vir a acontecer, seria interessante olharmos o passado recente e vermos os resultados de políticas semelhantes adotadas nos últimos anos.

O REBITE JAPONÊS

O primeiro rebite de juros baixos do moderno mercado global partiu do Japão. Em menos de trinta anos, o espetacular crescimento da economia japonesa do pós-guerra levou esse combalido país a insular a posição de segunda potência econômica do mundo. Mesmo com o fim do acordo de Breton Woods, a explosão dos preços do petróleo, e mais tarde, dos juros norte-americanos, o Japão continuou sendo o país que mais crescia no mundo.

Ao contrário do que acontece nos férteis e agradáveis paraísos tropicais, os japoneses são extremamente laboriosos e poupadores contumazes. O resultado foi um grande aumento da produtividade o que resultou no milagre japonês. Os juros caíram para 2,5% e mais tarde para 0,75%. A bolsa de Tókio subiu mais de 130%. Em pouco tempo o Japão tornou-se o maior credor do mundo, acumulando um ativo liquido externo de mais de US$1 trilhão (Nota: qualquer semelhança com a atual situação da China não é mera coincidência).

Em um país com grande população e pequena extensão territorial, tornou-se necessário transferir esses vultosos excedentes para o exterior. Com o iene valorizado em relação ao dólar o Japão tornou-se o maior investidor externo nos Estados Unidos bem como nos países asiáticos. Financiados pelo Japão surgem os “Tigres Asiáticos” e os japoneses compram o Rockefeller Center, em Nova Iorque.

Juros baixos também elevam os preços do que não pode ser importado. Os preços dos imóveis disparam e o governo demora dois anos para tomar medidas de contenção do crédito. O Japão entra em crise e o jeito é exportar financiamentos. Começa o rebite do carry trade japonês.

Investimentos externos japoneses impulsionam a economia asiática e começa o boom imobiliário nos Estados Unidos. A quantidade de dinheiro barato no mundo é tanta que os empréstimos sem lastro, os agora tristemente famosos subprimes, começam a ganhar momento na economia global. O S&P sobe 80% e no Brasil, pós real, o Ibovespa, sempre em dólares, sobe 366%.

.A PRIMEIRA CURVA

A primeira curva do rebite japonês chegou no dia 3 de julho de 1997. Após anos de doses maciças do agradável e embriagante rebite, a minivan tailandesa derrapa na curva e desaba na ribanceira. Nessa época a maioria dos países, inclusive o Brasil, mantinham taxas de câmbio fixas. Pesados investimentos japoneses fizeram esse pequeno pais crescer uma média de 9% ao ano nos últimos dez anos e levaram a dívida externa a 7,5% do PIB. Investidores começaram a desconfiar que a moeda tailandesa, o bath, não mais poderia sustentar sua paridade com o dólar. Nesse dia, a flexibilização do câmbio resultou em uma desvalorização de 18%. Com pesado endividamento, no agora valorizado dólar, cinqüenta e seis dos noventa e um bancos tailandeses quebraram. Mas a tragédia anunciada se aproximava.

A Tailândia não era o único país nessa situação. Perdidos na poeira do acidente a caravana dos então “Tigres Asiáticos” segue pelo mesmo caminho. Filipinas, Indonésia, Malásia, Hong Kong e Coréia lançam-se no precipício. A China entra em recessão. Os paramédicos do FMI são chamados e, em um primeiro momento, rechaçados. Diante da desagradável e dolorosa camisa de força do FMI, os motoristas gritam: “Fora o FMI”. Começa a pajelança oriental. Suharto, o cacique da tribo Indonésia, recorre a Conferência dos Países Asiáticos e nada leva. “Estamos crescendo 8% ao ano nos últimos vinte anos e não podemos aceitar medidas recessivas impostas pelo FMI.”. Não adiantou. Um a um, os outrora tigres asiáticos entraram cabisbaixos na UTI do FMI. Tailândia, Indonésia e Filipinas recebem uma transfusão de US$48 bilhões e a moribunda Coréia, uma superdose de US$60 bilhões.

As ambulâncias do FMI ainda retiravam os feridos do precipício quando se ouviu um tenebroso ranger de freios na estrada, logo acima. O imenso caminhão japonês, mesmo andando a baixa velocidade, ainda tinha seu motorista de ressaca e aproximava-se do precipício. Com o acionamento dos freios, partes do caminhão começam a se desintegrar. A exemplo do que aconteceria mais tarde com o Lehman Brothers, a gigantesca corretora japonesa, Yamaichi, explode levando consigo um prejuízo de US$24 bilhões. Em seguida é a vez de outra grande corretora, a Sanyo, e dias depois um dos grandes bancos japoneses, o Hokkaido Takoshoku Bank. A segunda economia do mundo está prestes a desaparecer. Os Estados Unidos, maior fornecedor de produtos e ao mesmo tempo maior tomador de empréstimos japoneses, apavora-se e parte em socorro do Japão.

O medo da insolvência espalha-se pelo mundo. O dinheiro seca e começa a “corrida para a qualidade”, no caso, os títulos do tesouro norte-americano. Os Estados Unidos saem-se bem e com ele os japoneses, mas no resto do mundo a crise se espalha. A moeda chilena, que mantinha o câmbio livre, perde 5% do seu valor. A Grécia eleva os juros de 10% para 150%. Em 1998 a Rússia quebra e no ano seguinte chega a vez do Brasil.

A exemplo do que aconteceria mais tarde com a Bear Sterns, o gigantesco hedge-fund LTCM, com exposição superior a US$1 trilhão, declara-se ilíquido e os grandes bancos mundiais partem em seu socorro. O caso do LTCM é sintomático do que aconteceria mais tarde. Esse hedge fund, administrado pelos maiores expoentes da época, não tinha ativos asiáticos, russos ou brasileiros, mas a "corrida para a qualidade" tornou-o ilíquido.

Entre a primeira dose do rebite japonês, em outubro de 1995, e a primeira curva tailandesa, passaram-se dois anos.

No caso japonês não houve overdose, mas a crise deixou bem claro que no mundo globalizado os países devem olhar atentamente os seus fundamentos econômicos, pois a rapidez e a liberdade dos fluxos financeiros internacionais são fatores primordiais para o desenvolvimento. Breton Woods estava definitivamente enterrado.

.
O REBITE AMERICANO

O refluxo do rebite japonês inundou os Estados Unidos. A fuga pra a qualidade e o carry trade japonês irrigou o mercado imobiliário e extrapolou para o mercado acionário levando a milionárias operações de fusões e aquisições. Empresas surgiam do nada e, de uma hora para outra, viravam blue chips. A “bolha da Internet” alimentava ilusões e a bolsa americana subia. Enquanto o S&P, impulsionado pelo dinheiro cada vez mais barato, dispara 65%, o USIbovespa premido pela desvalorização do real, desaba 49%.

Mas o pior ainda estava por vir. Em 2.000 os Estados Unidos elegem George W. Bush, o mais impopular presidente americano e o terceiro na história a se eleger sem a maioria dos votos. No ano seguinte, terroristas atacam e destroem as torres do World Trade Center. Bush declara guerra ao Afeganistão e mais tarde invade o Iraque. O PIB americano cai.

PRIMEIRA DOSE

Foi ai que o governo dos Estados Unidos resolveu adicionar uma nova anfetamina ao já existente rebite japonês, criando o seu próprio e poderoso rebite: o FED reduziu taxa de juros a níveis inferiores à inflação e continuou baixando-a até inéditos 1% aa.
Em um mercado globalizado o poderoso rebite da moeda padrão expandiu-se em velocidade vertiginosa. Dinheiro barato invade o mundo e os Estados Unidos aceleram o consumo. Por todo o mundo, inclusive no Brasil, uma espécie de calouro da turma, investidores procuram os emergentes e esses encontram nos fortes mercados dos paises desenvolvidos um amplo e sedento lugar para seus produtos. Para financiar essa demanda os grandes bancos voltam-se para o carry trade, tomando dinheiro barato nos Estados Unidos e Japão repassando-o aos mercados emergentes. Dinheiro fácil e barato inunda o mundo. As bolsas disparam. O S&P 500 sobe 97% e o Ibovespa, em dólares, índice de um país totalmente desacostumado a ter crédito fácil e barato, dispara a incríveis e inéditos 1.463%.

OVERDOSE

Como qualquer droga, o rebite dos juros baixos empolga e vicia seus usuários e enriquece fornecedores e traficantes. Pressionados por uma população embalada pela droga os dirigentes hesitam em reduzi-la e muito menos combatê-la o que, inevitavelmente, leva a sociedade aos caminhos da overdose.

Em junho de 2003, dois anos e meio depois dos atentados, os médicos da economia norte-americana já notavam expressivos resultados. O PIB recuperava-se e subia 2%, mesmo assim o FOMC decidiu aumentar a dose da medicação. Em seu livro A Era da Turbulência, Alan Greenspan, chefe da equipe médica da economia americana, dizia:

“Na reunião do FOMC de fins de junho, em que decidimos reduzir as taxas de juros ainda mais, para 1%, a deflação foi o tópico mais importante. Concordamos com essa iniciativa, não obstante o consenso de que a economia provavelmente não precisava de outra redução de juros”.

Como sempre acontece o cliente viciou-se no rebite e manteve-se drogado por longos e inesperados três anos. Tresloucada pela overdose a economia americana disparou levando com ela o resto do mundo, inclusive o Brasil.

A intoxicação se generalizou. Até mesmo o guardião da moeda americana, o presidente do FED, Alan Greenspan, deixou-se entusiasmar pelo sucesso da sua droga esquecendo-se dos maléficos efeitos da sua inevitável cura. Dizia ele:

“Os gastos dos consumidores sustentaram a economia durante a letargia pós-11 de setembro e o fator que mantivera os gastos dos consumidores foi o mercado imobiliário. Em muitas partes dos Estados Unidos, os imóveis residenciais, energizados pela queda nas taxas de juros dos empréstimos hipotecários, começaram a registrar forte valorização. (...) O boom imobiliário elevou a moral da população – mesmo quem não estivesse vendendo a casa, percorria o bairro e via os preços de venda de imóveis semelhantes, o que significava que seu imóvel também valia muito mais”. (...) O aumento foi ainda maior entre hispânicos e negros, na medida em que a maior afluência e o estímulo dos financiamentos subprimes, ou de segunda linha, criaram condições para que muitos membros de grupos minoritários comprassem seu primeiro imóvel. Esse estímulo à compra de casa própria aumentou a quantidade de pessoas com interesses concretos no futuro do país e fez bem para a coesão nacional”.

Com forte apoio do rebite governamental o mercado imobiliário explodiu e os traficantes de Wall Street trataram e criar novas e poderosíssimas drogas, todas potencializadas pela força da alavancagem. Renascem os CDO e ABS, anfetaminas formadas por um coquetel de drogas prime e subprimes embalados em recipientes com rótulos prime. O enorme caminhão jamanta da economia americana dispara levando no vácuo os caminhões europeus e japoneses. Mais atrais, entusiasmados motoristas chineses, indianos, brasileiros, coreanos, russos, etc., metem o pé no acelerador das suas vans.

Em uma obscura reunião na sede da SEC os cinco grandes traficantes de Wall Street - Goldman, Lehman. Morgan, Merrill e Stearns - pedem e conseguem que governo lhes retire o limite de velocidade e triplicam o volume de negociação da droga..

A PRIMEIRA CURVA

Em agosto de 2004 o FED começa a elevar os juros. Economistas alertam para o risco da inadimplência. Em março de 2005 os juros voltam aos níveis anteriores aos atentados. O S&P cai 6% e o IBovespa 39%.

Mas a economia continua crescendo, e o dinheiro fácil dos ABS inunda o mundo. A era das fusões e aquisições atinge seu apogeu. Indianos compram franceses; brasileiros compram canadenses, belgas compram brasileiros. O S&P sobe 28% e o Ibovespa 116%.

No final de 2006, quando os juros chegam a 5,25%, os caminhões passam em alta velocidade pelo sonorizador do HSBC que joga no lixo US$1,6 bilhões de títulos podres do mercado imobiliário norte-americano. Começa a crise dos subprimes, mas as bolsas continuam subindo. Mais adiante, economistas como Paul Krugman apressam-se em colocar sucessivas placas anunciando curva fechada à esquerda. Não adiantou. Em junho de 2007 o caminhão da Bear Sterns voa pela ribanceira. Em julho é a vez de o alemão Dresdner derrapar violentamente ao falhar na colocação de US$20 bilhões da desconhecida Alliance Boots. A crise do mercado imobiliário chegava ao mercado de ações

Lá na rabeira, o fusca brasileiro, que nunca cheirou cocaína nem tomou anfetaminas, destila suas duas doses de cachaça e desvia-se rapidamente para o atalho das commodities. Na falta de opções, investidores correm para as mercadorias e o Brasil, grande produtor e exportador, se salva do desastre. O Ibovespa, sempre em dólares, sobe 41% enquanto o S&P, nesse mesmo período, cai 10%.

Em setembro de 2008 o caminhão do Lehman explode levando de roldão toda a estrada e com ela o sistema financeiro e a economia mundial. O S&P cai 50% e o Ibovespa 71%.

Dos juros de 1% até a insolvência dos fundos da Bear Sterns, decorreram exatos quatro anos.

SEGUNDA DOSE

Das profundezas do abismo almas penadas do socialismo anunciam o fim do liberalismo e, mais do que isso, do capitalismo. Está na hora do estado assumir o controle da economia. Trilhões de dólares são injetados e o novo presidente do FED vai procurar nos alfarrábios do velho Greenspan a fórmula mágica dos juros mais do que baixos.

Alquimistas de plantão alegam que o rebite, quando aplicado em doses pequenas, produz resultados positivos; dizem que dessa vez o farmacêutico é outro; que sua especialidade é justamente a administração de anfetaminas; que não tinha outro jeito, etc., etc., etc..

Em dezembro de 2008, o FOMC lança o novo rebite. Desta vez quatro vezes mais potente: 0,25% em vez de 1%. A questão é que dessa vez o paciente está internado em uma clínica de reabilitação com pesadelos de desemprego e aterrorizado pela imagem de policiais expulsando-o de casa. Financiamento barato? Nem pensar!

Com taxas mais do que baixas e escassez de tomadores renasce o carry trade, desta vez com a moeda mais importante do mundo, o dólar norte-americano.

Banqueiros-traficantes locais desfilam de pulseira no calcanhar e tratam de obter empréstimos governamentais, bem baratinhos, para financiar o seu encalhado estoque de subprimes, todos comprados a taxas altíssimas e a grande maioria totalmente podre.A cada resultado, os traficantes locais passam o pires e recebem, a juros praticamente inexistentes, US$11,3 trilhões de empréstimos do fabricante de rebites.

Aos traficantes juntam-se os especuladores, eternos viciados em desajustes na economia global. Taxas baixas enfraquecem o dólar e facilitam as exportações. Dólar mais fraco também obriga os demais países a se protegerem da queda da moeda norte-americana através da compra de dólares, o que ajuda a financiar o déficit americano. Os americanos exultam. A política de juros baixos está dando certo. Menos de um ano após o novo rebite americano os Estados Unidos saem da recessão. Bernanke exulta e Obama, cujos índices de popularidade beiravam os de Bush, anuncia com estardalhaço o inicio da recuperação.

Na Europa o mesmo acontece. O Banco Central Europeu anuncia o final da recessão. Angela Merkel, a primeira ministra da Alemanha em plena campanha pela reeleição, explode de alegria, o mesmo fazendo Gordon Brown, na Inglaterra. As bolsas reagem. Após um período de hesitação o S&P retoma a alta e sobe mais 23%.

No Brasil, Lula em campanha parabeniza-se e segue o caminho dos seus colegas do hemisfério norte. “Nunca na história desse país....”. O tsunami não passou de marolinha. O USIbovespa sobe 61%.

A questão é que os países asiáticos ainda mantêm a política cambial de taxa fixa ou administrada. O carry trade americano obriga-os a comprarem dólares. Em seis meses a China recebe US$150 bilhões, todo ele utilizado na compra de dólares para sua trilionária carteira, o mesmo fazendo o Japão que aumenta a compra de dólares em 15%. O resto da Ásia, mais dependente do que nunca do crescimento chinês, aumenta em 25% o tamanho das suas carteiras. Os americanos exultam, mas o fantasma do rebite japonês volta a apavorar. Começa o ataque aos outrora Tigres Asiáticos. O Brasil tenta proteger sua valorizada moeda com a taxação dos investimentos estrangeiros. O real, que já se valorizara 26%, para de subir.

No início do mês de novembro, o G-20 decide manter o estimulo às suas economias. No dia 9 de novembro, Bernanke diz que alta dos juros só lá para o final de 2010. No mesmo dia os Estados Unidos anunciam que o desemprego chegou a 13%, o mais alto desde o final da segunda guerra mundial. Entre a má noticia do desemprego e a pior ainda da necessidade de continuar com os estímulos à economia, os investidores decidem olhar só para o lado cheio do copo e partem para as compras. Nesse dia o S&P subiu 2,2% e o Ibovespa 2,7%

Mais uma vez os lideres mundiais parecem intoxicados pelo sucesso e hesitam em reduzir a dose. O perigo da overdose torna-se cada vez mais evidente. A bolha asiática começa a assustar o mundo. A exemplo do que acontecera no Japão, o preço dos imóveis na China sobe 27%, e a bolsa chinesa 74%.

No Brasil, o mesmo acontece. A fuga para os emergentes leva o PL brasileiro a estratosféricos 26. Um recorde, ainda mais acentuado pelo fato que os carros chefes da bolsa brasileira, Petrobrás e Vale, serem alvos da ganância ideológica do governo. O PL da Petrobrás, principal empresa do mercado brasileiro, fica em 20, bem abaixo da média. Com a moeda livre o IBovespa, quando calculado em dólares, torna-se o índice mais valorizado do mundo com espantosos 176%.

A PRÓXIMA CURVA

Da analise das duas catástrofes anteriores fica claro que a curva do professor Paulo Rabelo de Castro aparece quando investidores e especuladores internacionais perdem a confiança no país recebedor dos seus investimentos. Na bolha do rebite japonês a curva apareceu quando a pequena e inexpressiva Tailândia sinalizou sua possível incapacidade de pagar as dívidas. Daí para a quebra dos Tigres Asiáticos e o calvário dos emergentes foi só um pulo.

Por outro lado, essa mesma falta generalizada de confiança gerou a bolha do rebite americano. O Japão continuou aplicando doses maciças do seu rebite e a “fuga para a qualidade” gerou uma grande oferta de dinheiro barato para o financiamento imobiliário nos Estados Unidos. Do subprime imobiliário para o subprime dos títulos emitidos por empresas de capital aberto foi outro pulo.

Mas e a próxima curva? Onde estará e para que lado nos levará?

Um ótimo sinalizador da sua chegada será o anúncio da subida dos juros americanos. A crise dos subprimes imobiliários só começou dois anos após o início da elevação das taxas de juros, mas nessa época ela estava restrita ao mercado imobiliário enquanto o mercado de capitais exultava com o bilionário fluxo de recursos. Quando finalmente chegou ao mercado de ações, em julho de 2007, demorou pouco mais de um ano para manifestar-se.

Em 2009 as taxas baixas estão gerando fluxos desproporcionais de recursos para países emergentes e ao primeiro sinal de reversão podem gerar incerteza quanto a estabilidade das suas supervalorizadas moedas. Além disso, segundo as autoridades monetárias dos países desenvolvidos, a subida das taxas só acontecerá quando as economias desses países estiverem recuperadas, o que poderá ocasionar uma dupla reação e um rápido e violento refluxo do tsunami-marola de 2008.

Economistas acham que os Estados Unidos não terão outra forma de competir no mercado global a não ser elevando os seus juros. Os Estados Unidos precisam captar mais US$3,5 trilhões nos próximos anos e os outros países desenvolvidos terão de disputar esse mesmo mercado, pois se encontram em situação semelhante. A Alemanha deve 77% do PIB e a Inglaterra 80%. Se a Europa e o Japão subirem os juros, os americanos não terão outra opção senão segui-los.

Como a bolsa costuma antecipar-se, seria razoável pensar que a reversão acontecerá um pouco antes ou logo que essa subida ficar mais clara. A simples perspectiva de alta nos juros americanos, por menor que seja, pode levantar placa de “Cuidado! Curva fechada à direita”.

Outra placa a ser observada é o aumento no risco de investir em mercados emergentes. A Rússia, e seus outrora satélites, estão em situação delicada. Latvia, Lituânia, Estônia, Bulgária e Hungria devem mais do que seus respectivos PIB. Por sua vez as empresas russas terão de liquidar ou renegociar dívidas de aproximadamente US$50 bilhões, até o final de 2010.

A China, com seu impressionante crescimento e periclitante sistema de cambio atrelado ao dólar, é outro lugar para ser acompanhado. Pode parecer impossível, mas algo semelhante já aconteceu com o Japão. Outrora revoltados com os japoneses, os americanos agora se voltam contra os chineses. “O mau comportamento chinês coloca-se como uma ameaça crescente para a economia mundial”, diz o prêmio Nobel, Paul Krugman. Estrategistas dos grandes bancos americanos alertam: “Os bancos chineses foram contagiados pelo otimismo e quando a política apertar eles serão os primeiros a cair”. Prevenido, o governo chinês aperta os bancos e exige uma nova capitalização de US$75 bilhões. Até mesmo seus aliados do sudeste asiático reclamam. do câmbio atrelado ao dólar, na medida em que as exportações chinesas prejudicam o comércio exterior dos seus países.

Uma terceira possibilidade pode ser uma repetição do efeito dominó de 1997. Esse processo é mais demorado, mas o recente caso do Dubai deve ser observado, menos por seu tamanho e mais pelo que pode representar em termos de confiança dos investidores. Após Dubai já surgiram dúvidas com relação à Grécia e mais recentemente à Espanha. Quem será o próximo?

Finalmente o Brasil, pais até hoje em confortável posição, parece trabalhar arduamente para posicionar-se como candidato a centelha do paiol.

Enquanto os países desenvolvidos aliviam o pé o nosso motorista continua acelerando. Ao apagar das luzes de 2009, enquanto os Estados Unidos cortam incentivos e diversos países elevam suas taxas de juros, o governo brasileiro apresenta novas renuncias fiscais e o BNDES anuncia injetar, a juros subsidiados, mais US$45 bilhões na economia. Ao contrário do que fazem os países desenvolvidos, epicentros desta crise, o Brasil capta recursos a taxas superiores às que empresta. Segundo a MCM Consultores Associados, esse subsídio já monta a US$6,8 bilhões e deverá quase triplicar em 2010, atingindo a impressionantes US$18 bilhões.

O calor de um ano eleitoral, o exacerbado ufanismo nacionalista, a troca de comando do Banco Central, o aumento da dívida pública, a deteriorização fiscal, o fim dos saudáveis superávits, o ataque estatizante à Vale, a mega subscrição nacionalista da Petrobrás, a caríssima e irrealista reestatização das reservas petrolíferas, a reversão da nossa outrora bem sucedida política externa, e a permanência compulsória das medidas anticiclicas, todas de cunho populista-assistencialista, podem resultar na indevida aceleração da nossa economia e colocar-nos na linha de frente da bolha dos emergentes.

Para tentar ocultar a deteriorização da política fiscal o governo dá ênfase a divida líquida e parece esquecer a dívida bruta. O problema é que as agências de risco, escaldadas pelo escândalo dos subprimes travestidos em primes, estão bem mais atentas a coisas desse tipo. Basta uma de essas agências acender o pavio da incerteza para descobrirmos, talvez tarde demais, que estamos com o volante travado para a esquerda e que a curva que se aproxima é para a direita.

Sei não, mas no fundo, o nosso embriagado motorista (no bom sentido) deve estar dando gargalhadas enquanto acelera o bólido. O desastre se vier, terá de ser resolvido por seu sucessor. Talvez por isso, muito sabiamente, ele tenha recusado o terceiro turno. Porque encarar um turno cheio de curvas fechadas e esburacadas se, a partir de 2014, poderá voltar nos braços do intoxicado e saudoso povo brasileiro para mais dois turnos de uma alegre corrida pela estrada pavimentada por seu antecessor.

O REI ESTÁ NÚ!

2009-11-27T19:39:00.004-02:00

Publicado em novembro de 2009

Quem diria, hein! A Dubai World, empresa estatal do Emirado de Dubai, cidade dos Emirados Árabes Unidos, sexta maior reserva de petróleo do mundo, trigésima-sexta maior economia do mundo, renda per capita de impressionantes US$54 mil, décima-quarta posição em poder de compra, trigésimo-quarto lugar no Índice de Desenvolvimento Humano, pediu moratória de seis meses!

Hoje em dia uma moratória de US$59 bilhões parece não ser nada. Afinal, empresas dos poderosos países de "olhos azuis", deram calotes trilionários. Cinqüenta e nove bilhões não passam de um réles trocado. O problema é de onde ela veio. Vamos falar sériamente: alguém ouviu algum rumor sobre o Dubai? Uma nota, uma notícia, um comentário? Não, nadinha! Mesmo com uma dívida de US$400.000 por habitante, o Dubai nunca foi alvo de comentários no Bloomberg, New York Times, The Economist, e muito menos, na Globo.

De repente, o mundo inteiro, ou pelo menos os investidores e especuladores globais, perguntam-se: Se aconteceu em Dubai, onde mais poderá acontecer?

Com uma bolha em andamento, os mercados emergentes tremem. Enquanto o índice MSCI World, que mede as bolsas dos países desenvolvidos, subia 24%, o MSCI Emerging Markets subiu 71%. O PL, ou a relação entre o preço e o lucro das empresas, chegou a 26 no Brasil e na ChiNext, a Nasdaq chinesa, chegou ao impressionante e ridículo 100. As baixíssimas taxas oferecidas pelos países desenvolvidos resultou em uma "fuga para os emergentes", levando o dólar de roldão. A muito tempo que analistas, economistas e administradores alertam para a formação da bolha, mas em época de bolsa em alta deve-se esquecer as más notícias. Jornalistas e comentaristas econômicos trataram de vender suas publicações com grandes manchetes altistas. "A Bovespa hoje subiu... ou, o ministro Mantega reduziu o imposto de..., ou ainda: o PIB do ano que vem... e por aí vai, ou íam.

Mas o que esse pequeno, rico, mas inexpressivo país tem a ver com a bolsa brasileira? Tudo!

A história da criança que ao ver o rei desfilar sem roupas, gritou: "O rei está nú!", repete-se ao longo dos tempos. A primeira vez que isso aconteceu, na época pós-Breton Woods, foi no dia 3 de julho de 1997, quando o antigo Reino de Sião, hoje Tailândia, declarou moratória. Se Dubai é inexpressivo, imagine-se o Sião. Pois bem, o dominó daí resultante, levou as economias das Filipinas, Malásia, Hong Kong, Indonésia, Coréia e mais tarde, Rússia e Brasil. Levou também o trilionário LTCM, fundo hedge administrado pelos gênios que inventaram os derivativos.

A segunda e mais famosa crise foi deflagrada no dia 27 de julho de 2007, quando o Deutsche Bank anunciou ter encarteirado US$11 bilhões de títulos invendáveis da Alliance Boots, uma grande rede de farmácias e produtos de beleza européia. O garantidor, a legendária KKR - Kohlberg, Kravis & Roberts, a maior empresa de LBO do mundo, com uma carteira de US$176 bilhões e um retorno médio anual de 20%. Pois bem, nesse dia o mercado - sempre ele - deu um basta a títulos subprimes embalados em roupagem prime.

Em ambas as datas, os investidores descobriram, de uma hora para a outra, que os rentáveis títulos que tinham em carteira, ou que estavam comprando, podiam não valer tanto assim e que a relação custo/benefício talvez não fosse tão benéfica assim.

A moratória de Dubai parece um fósforo acesso dentro de um barril de pólvora. Vamos torcer para que se apague rápidamente, caso contrário, o único homem feliz ao sul do equador será o nosso ministro Mantega, e o seu desejado dólar a R$2,60.

Inshallah

Roberto Saboya

Depois de postar essa matéria, recebi vários e-mails sobre Dubai. Vejam nos COMENTÁRIOS abaixo:

NEM BERNANKE, NEM RUBINI. VIVA DARVAS!

2009-11-27T19:38:00.019-02:00

Publicado em setembro de 2009

Em 1960 um húngaro chamado Nicolas Darvas publicou um livro que faria história em Wall Street. O título: Como Ganhei US$2.000.000,00 em Wall Street. Mesmo com esse título ridículo o livro foi best seller no final da década de cinqüenta com várias matérias publicadas na imprensa, inclusive na mais prestigiosa revista da época, a Time Magazine. O sucesso foi tão grande que Darvas, antes de morrer em 1977, publicou mais cinco livros sobre o mercado de ações. Sua fama transcendeu sua morte e seu nome e sua famosa “Box Strategy” foram citados em outros doze livros sobre investimentos, sendo o último publicado em 2006.

Mas quem era e o que fez Nicolas Darvas a ponto de sobrepujar-se a Bernanke e Rubini no que se refere a analise de tendência do mercado? Ele não era economista, analista, corretor e nada entendia de bolsa. Natural da Hungria, dizia-se formado em economia pela Universidade de Budapest, mas teve brilhante carreira como... bailarino.

Sim, bailarino! Darvas fugiu da Hungria antes da guerra, passou pela Turquia e foi parar nos Estados Unidos onde formou par com sua prima Julia. Um grande sucesso na década de cinqüenta, Nick & Julie passaram o resto da vida bailando pelo mundo afora.

Segundo Darvas, foram justamente esses compromissos internacionais que o fizeram rico. Não porque as constantes viagens lhe permitissem acesso a informações que outros investidores não possuíam e sim porque sua prolongada ausência mantinha-o afastado das informações de Wall Street. Viajando daqui para ali Darvas não tinha tempo para informar-se e na época pré-internet isso significava ler jornais velhos que coletava em longínquos hotéis e aeroportos. A certa altura, já rico, Nicolas abandonou a dança e rumou para Wall Street. Foi o maior arrependimento de sua vida: perdeu tudo. Ligou para Julie, pegaram o primeiro avião que saia e foram para o mais longe possível, a China, ou melhor, Hong Kong. Daí em diante fez uma turnê pelo sudeste asiático e Japão. O mais perto que chegou foi na Califórnia e assim mesmo por poucos dias. Foi nessa época que ganhou seus famosos US$2 milhões e escreveu seu primeiro livro. Daí em diante, largou a dança e passou a viver da sua fortuna, seus livros e suas conferências.

A grande mensagem de Nicolas não estava em seus livros nem na sua famosa Box Strategy, que nada mais era do que uma estratégia que usava a batidíssima relação entre Suporte e Resistência dos analistas técnicos. Nicolas ficou rico por ater-se, firmemente, a uma estratégia que não levava em consideração as analises e conselhos da turma de Wall Street. Embora não consciente dos seus atos Darvas foi um precursor da moderna escola das finanças comportamentais que tantos Prêmios Nobel de Economia têm distribuído, inclusive para não economistas.

Para os comportamentalistas não importa o que os experts dizem e sim como as notícias serão interpretados pelos investidores. Uma boa notícia só é realmente boa quando assimilada e aceita por uma grande quantidade de investidores a ponto de convencê-los a meterem à mão no bolso e comprarem as ações.

Um ponto importante nesse processo é a redundância das informações. Políticos dizem que uma mentira repetida várias vezes acaba virando verdade e é exatamente isso que acontece nos mercados. Uma informação, mesmo falsa, quando repetida a exaustão acaba deflagrando um processo. É por isso que os processos de reversão primária demandam certo tempo. Não basta uma notícia, por melhor que seja mesmo proveniente da fonte mais fidedigna. É preciso que seja repetida por um longo prazo para que os investidores a absorvam gradualmente e decidam. Isto porque os investidores são seres humanos e como tal formam um universo heterogêneo onde o otimismo de um difere do outro. Otimistas compram mais rápido que pessimistas e esses vendem mais rápido do que aqueles. Para complicar ainda mais, vemos que as pessoas possuem níveis diferentes de aversão ao risco. Otimistas com pouca aversão ao risco compram antes dos otimistas com alta aversão ao risco e por ai em diante.

Sem entender de economia ou psicologia, Darvas criou um modelo de acompanhamento dessas “manadas”. Sempre que uma ação subia e, por diversas vezes atingia um determinado patamar, Nicolas ficava quieto sem nada fazer. No momento que as ações ultrapassavam esse preço (resistência, na linguagem dos grafistas) ele comprava e permanecia comprado até que apresentassem uma queda significativa. Nicolas acompanhava a subida com ordens stop loss, ou seja, ordens que só seriam acionadas se as ações caíssem abaixo de um determinado preço.

Ele tinha um método infalível de acompanhar o mercado. As altas e baixas dentro de um mesmo nível – Box – significavam a indecisão dos investidores. Ora as noticias eram boas, ora não tão boas e as ações trocavam de mão sem trocar de patamar. No momento que a manada era engrossada com a chegada de novos e gulosos investidores, os preços ultrapassavam o patamar superior (resistência) e continuavam a subir. Para Nicolas, a manada já tinha resolvido: a ação ia subir e ele comprava. A partir daí acompanhava a subida com ordens de venda a um preço pouco abaixo do fechamento do dia anterior. Quando a manada parava para pensar (realização), a ordem não era acionada. Quando decidiam que já tinha subido muito e a venda ficava mais expressiva, os preços atingiam sua stop order e Nicolas caia fora para só voltar em uma nova alta. (Nota: Darvas não vendia a descoberto)

Mas o que Darvas estaria fazendo hoje? No gráfico do Ibovespa corrigido pelo dólar, vemos que ele teria comprado em maio de 2008 e vendido logo depois, em julho de 2008 (provavelmente teria comprado em março e vendido logo depois, com pequeno ou nenhum prejuízo).

Uma nova e ótima compra teria sido em março de 2009 e venda em junho do mesmo ano. Se estivesse vivo e morando no Brasil, Nicolas estaria fora do mercado aguardando um eventual rompimento da atual resistência, coisa que ainda não aconteceu.

Mas porque Darvas estaria fora do mercado; afinal entre o pico de junho e o de agosto temos uma diferença de 12%. Teria ele perdido o bonde?

Certamente não. Nicolas era fiel a sua Box strategy e o movimento desses últimos meses tem fácil explicação para os modernos comportamentalistas. Segundo eles Darvas estava absolutamente certo. O mercado subiu de março a junho entusiasmado com as boas notícias e perspectivas ainda melhores. No final do primeiro trimestre começaram a aparecer as boas notícias. Os grandes bancos americanos anunciaram a volta dos lucros, as empresas apresentavam lucros menores, mas acima das projeções as economias desenvolvidas continuavam a cair, mas seu ritmo era bem menor, a economia da China continuava explodindo e as medidas anti-cíclicas pareciam estar dando certo. Investidores começaram a achar que estávamos no fundo do “V” e começaram a comprar e Nicolas teria ido atrás.

Em junho, as coisas mudaram. As boas notícias se confirmaram. Os lucros da empresas estavam acima do previsto, as economias desenvolvidas apareciam com perspectivas de crescimento, os bancos outrora falidos liquidavam suas dívidas e o preço das commodities voltavam a subir. Do outro lado surgiam noticias alarmantes: o lucro dos bancos seria fictício porque foram desobrigados de contabilizar seus títulos a preços de mercado; os das empresas eram devido à redução no custo e não ao aumento das vendas e como redução de custo significava perda de emprego a expectativa de consumo tendia a se reduzir, por fim as medidas anti-cíclicas se esgotavam e os mercados tendiam a se estabilizar.

Para aumentar a confusão Ben Bernanke, o homem do FED, dizia que a crise já tinha passado e que estavamos em plena recuperação. “A perspectiva de retorno do crescimento no curto prazo parece ser boa”, dizia ele. Stanley Fischer, ex diretor geral do FMI declarava que “é razoável pensar que o pior da crise está por trás de nós”. Já o agora famoso Roubini, outro importante personagem, anuncia a próxima bolha. Para ele os estímulos governamentais começam a ser cobrados e uma nova queda seria inevitável.

No Brasil, os juros estão baixos como nunca, mas os déficits orçamentários aumentam a expectativa da inflação e com ela a volta das taxas elevadas. Temos os juros reais mais baixos dos últimos anos, mas o mercado aponta para 13% ao ano para 2.011, o que significa uma expectativa de que o juro real deverá dobrar até lá.

Toda essa incerteza gerou movimentos de altas e baixas. Tivessem eles tomado a forma de Box, Darvas teria recomprado tudo assim que a bolsa reiniciou seu processo de alta em julho. Mas isso não aconteceu. O movimento foi irregular e as altas e baixas atingiam níveis diferentes; os volumes eram irregulares e hora a bolsa subia sem volume, hora caia com volume. Movimentos aleatórios como esses caracterizam grandes indecisões. Enquanto o Box de Darvas significava um movimento de distribuição (baixa) ou acumulação (alta), o movimento atual caracteriza-se por um conflito, um mercado sem inteligência, orientação ou controle. Vemos um momento onde as pessoas ficam excitadas com seus compromissos (comprados X vendidos) e são levadas erraticamente por rumores.

Comportamentalistas dizem que esses movimentos são característicos das fases finais e mais excitadas de um longo mercado de alta e que o mesmo traz fortes implicações baixistas. Novas altas são possíveis, mas a situação é perigosa. O melhor é pegar sua parteneire e sair bailando pelo mundo.

BUY USA?

2009-11-27T19:37:00.017-02:00

Publicado em agosto de 2009

Puxado pelos investidores estrangeiros, que investiram líquidos R$2,2 bilhões e dominaram o mercado com participação de quase 38%, o IBovespa subiu 8,8% em julho. A explicação pode estar na redução da aversão ao risco por parte destes investidores que procuraram mercados mais promissores para seus negócios. De fato, o P/L das 1.655 empresas de 23 países desenvolvidos que compõem o MSCI World Index, está em 24,1 enquanto o P/L do MSCI Emerging Markets, que reúne 600 empresas de 22 países, anda pela casa dos 17,8.

Visto dessa maneira, não tenho dúvidas que os gringos estão voltando, mas olhando de outra forma fico em dúvida. Quando da quebra do Lehmann, em setembro de 2008, o PL das empresas dos mercados emergentes era 18,0 ou seja, quase igual ao atual. O nosso Ibovespa, por exemplo, anda na casa dos 20, bem próximo de seu recortde histórco de 22. Enquanto isso, as ações americanas do S&P 500 no final de julho estavam em 16,2, contra uma média neste século de 19,3.

Resumindo: as ações mais baratas do mundo são as americanas, seguidas das ações dos países emergentes, depois as brasileiras e as mais caras são as das empresas europeias e japonesas. Porque então os gringos estão comprando as nossas ações? A resposta é: não estão.

Durante os cinco primeiros meses de 2009, os estrangeiros compraram líquidos R$11,4 bilhões. Começaram o ano retirando R$0,645 bilhões e a partir de feveriro reverteram sua posição compramdo R$0,544 bilhões. A partir dai não mais pararam de comprar atingindo R$6,133 bilhões em maio. Durante esse período a economia americana amargava o pior quarto trimestre da sua história e o S&P patinava na faixa dos 900, subindo 1,4% no período. Enquanto isso a locomotiva chinesa arrancava aplausos de todo o mundo e as bolsas dos mercados emergentes explodiam com altas superiores a 50%. A nossa Bovespa, quando calculada em dólares, subiu 86%. Para os grafistas, a nossa bolsa fez um belo "rounding botton" revertendo a tendência primária de baixa e iniciado sua fase de alta. Olhando o movimento de mais longo prazo, vemos que a alta de 2009 nada mais foi do que uma recuperação de 30% da queda iniciada em maio de 2.008.

No final de maio o mundo parou para pensar. As bolsas pararam de subir e, indecisas, começaram a andarem de lado. No Brasil, os estrangeiros retiraram R$1,084 bilhões em junho e repuseram R$2,208 em julho. De uma compra média mensal de R$2 bilhões entre fevereiro e maio caíram para R$500 milhões entre junho e julho.

Como são comuns nesses momentos os volumes começaram a se retrair. As ações do S&P, que tinham negociado quase 10 bilhões de títulos/dia no início de maio, caíram para um volume máximo de 6 bilhões em junho. O volume médio diário da Bovespa caiu de R$5,4 bilhões em maio contra R$4,9 bilhões em julho.

O intrigante é que as cotações não caíram. A alta de junho levou o S&P até 940 contra um nível máximo de 930 em maio. O nosso Ibovespa chegou a 54.500 contra uma máxima de 51.500 no início de maio. Para os grafistas, bolsa em alta com volume em baixa é sinal de bolsa fraca, onde a alta é gerada pela falta de vontade dos vendedores e não pela presença de novos compradores. Para os puristas é sinal de uma provável reversão.

Mas as bolsas voltaram a subir em julho. Puxadas pela melhoria do quadro recessivo norte-americano o S&P subiu 6,8% e atingiu o recorde de 983, nível esse não atingido desde o fatídico mês de outubro de 2008. O Ibovespa repetiu a performance americana. Subiu mais 11% e chegou aos mesmos níveis que estava quando do estouro dos subprimes americanos, em julho de 2007. Mas, infelizmente os volumes não acompanharam. A quantidade de ações negociadas do S&P subiu de pouco menos de 5 bilhões para pouco mais que esse valor, mas ainda bem abaixo dos volumes de março, abril e maio, quando o índice andava entre 700 e 900. No Brasil, a média diária dos negócios retraia 10% enquanto o índice subia 6,4%.

Como fica bem claro, a bolsa americana está puxando as demais e a nossa recente "alta" não passa de um reflexo do que está acontecendo em Wall Street. Lá, a incerteza quanto a recuperação da economia gera desconcertantes informações quanto às perspectivas que por sua vez refletem-se nas cotações e nos volumes negociados. Nem mesmo o alto volume dos dois dias de agosto nos leva a acreditar em um prosseguimento da alta dado a oscilação levemente baixista desses dois dias. Com tanta incerteza, o melhor a fazer é não fazer nada. É melhor ficar em cima da cerca, tomando um gostoso chimarão, e ficar observando a boiada. Enquanto ela ficar dando voltas e voltas, enquanto a maioria dos bois permanecerem deitados, o melhor é não fazer nada. Afague o alazão, verifique os arreios, aperte a barrigueira, verifique o berrante e quando os bois começarem a se levantar, monte no bucéfalo e acompanhe a manada.

Uma nota: os zebús brasileiros estão quase no pico do morro, enquanto os loghorns americanos ainda possuem um longo caminho pela frente. Se tiver que seguir uma boiada, prefira a americana. Êeeehhhh, boi bão!

A MÃO INVISÍVEL DE ALÁ

2009-11-27T19:36:00.014-02:00

Publicado na revista INTELIGÊNCIA, em dezembro de 2008

Na tarde do dia 11 de setembro de 2001, Alan Greenspan, o todo poderoso presidente do FED - Banco Central Americano, iniciava o sobrevôo do Atlântico à bordo de um Boeing 767 da Swissair. Do outro lado do Atlântico, a quatro mil e quinhentos quilômetros, um outro Boeing 767 era lançado contra a Torre Norte do World Trade Center. Meia hora depois, Greenspan foi chamado à cabine de comando, onde soube dos ataques e foi informado que todos os aeroportos americanos estavam fechados e o avião retornaria à Zurich. Sem nada poder fazer, Greenspan voltou a sua poltrona, e durante as três horas seguintes, meditou sobre o que teria acontecido e quais seriam as conseqüências. Mais tarde, ao escrever suas memórias, disse que sempre achou que a melhor maneira de mutilar os Estados Unidos seria o colapso do seu sistema financeiro e que acreditava ser esse um dos motivos do ataque. Disse ele:

“Numa economia sofisticada como a dos Estados Unidos, as pessoas interagem e trocam bens e serviços o tempo todo, e a divisão do trabalho é tão complexa que todas as famílias dependem do comércio para sobreviver. Caso se passe a evitar a vida econômica cotidiana – se os investidores descartarem suas ações, ou se as empresas abandonarem transações do dia a dia, ou se cidadãos ficarem em casa, com medo de ir ao shopping e de expôrem-se a ataques suicidas – os efeitos se acumularão como uma bola de neve. Muito antes da aterrissagem do avião, eu já havia concluído que o mundo estava a ponto de mudar de maneira imprevisível”.

Sábias palavras. Greenspan referia-se a possibilidade de um ataque contra o FED, onde computadores processam o sistema de pagamentos dos Estados Unidos. Se fossem atacados, as atividades bancárias do país, e de grande parte do mundo, ficariam paralisadas. Mal sabia ele que, independente deste ataque que nunca aconteceu, a bola de neve lançada por Bin Laden já estava em movimento e dirigia-se velozmente para Washington, onde ele, o guardião das finanças do país mais poderoso do mundo, seria um dos principais atores da tragédia por vir.

PRÓLOGO

Às oito horas e quarenta e seis minutos da manhã do dia onze de setembro de 2001, o Boeing 767-223ER, prefixo N334AA da American Airlines, terminava violentamente o que seria o vôo AA011 ao chocar-se contra a fachada sul do 91º andar da Torre Norte do World Trade Center. Voando a 700 km/h, as 115 toneladas do avião explodiram lançando ao espaço pedaços de cadeiras, mesas, peças do avião e corpos. Trezentos metros abaixo, corretores e operadores que saíam do metrô ou dirigiam-se à Bolsa de Nova Iorque através da West Broadway, tentavam esconder-se dos destroços que caíam.

Dezessete minutos depois, milhões de pessoas assistiram pela TV, horrorizadas, a aproximação de um segundo avião. As 09:00hs. o vôo United 175 que saíra de Boston com destino à Los Angeles, chocou-se com o canto sudeste da Torre Sul. O avião quase errou o alvo. O inexperiente piloto teve de fazer uma curva fechada, e com isso, o avião entrou na quina direita da torre, em ângulo superior a 45º. A asa esquerda entrou no 77° andar e a direita cortou o 90º. Treze andares foram destruídos. A Torre Sul, embora atingida dezessete minutos após a Torre Norte, seria a primeira a cair.

A milhares de quilômetros dali, nas encostas inóspitas e geladas do Hindu Kush, no Afeganistão, um grupo de homens reunia-se em torno de um rádio de campanha. A imagem da TV, coisa demoníaca, ainda era banida pelos governantes Talibãs. Este seleto grupo formado por Osama Bin Laden e seus seguidores, acompanhava o desenrolar do drama. A cada nova notícia, o grupo virava para a cidade sagrada de Meca e, de joelhos, fazia a Surat Al Fátiha, a oração de agradecimento a Alá.

Bin Laden sabia que o ataque geraria uma grande convulsão e esse era o seu objetivo. A queda das torres foi um inesperado bônus, mas sua fixação pelo World Trade Center – esse foi seu segundo ataque contra as torres – derivava do fato do orgulhoso povo americano não suportar um ataque em seu território e muito menos contra dois verdadeiros ícones do seu modelo capitalista. A reação dos americanos já era esperada, mas Bin Laden, nem no seu mais alucinógeno sonho, poderia imaginar a seqüência de erros que levaria a destruição do mais bem sucedido modelo de capitalismo de mercado da moderna história do nosso mundo.

PRIMEIRO ATO: A BOLA DE NEVE

As ondas de choque do ataque paralisaram os Estados Unidos. Embora a compensação bancária não tenha sofrido solução de continuidade e a bolsa tenha reaberto poucos dias depois, o choque do inesperado e violento ataque passou a comandar a vida dos americanos. Pessoas passaram a ficar em casa estocando alimentos, água e armas. A interrupção do transporte aéreo causou grande transtorno. Alimentos perecíveis, geralmente transportados pelo ar, desapareceram das prateleiras, e peças “just in time”, pararam de chegar às fabricas. Em Washington, o Presidente Bush reuniu-se com os militares para avaliar o risco e planejar a retaliação. No congresso, políticos reuniam-se para se posicionarem diante dos acontecimentos.

Uma semana após o atentado, no dia 19 de setembro, Alan Greenspan, Robert Rubin, ex-presidente do banco Goldman Sachs e ex-secretário do Tesouro e Larry Lindsey, assessor econômico da Casa Branca, reuniram-se no gabinete do presidente da Câmara de Deputados com o presidente do congresso e os lideres dos partidos para explicarem aos congressistas qual teria sido o impacto econômico do ataques. Lindsey disse que os terroristas haviam infligido sério golpe na confiança dos americanos e que seria necessário um corte de impostos; além disso, o governo deveria injetar, imediatamente, US$100 bilhões na economia. Greenspan discordou. Disse que ainda era cedo para tomar qualquer medida e que a Bolsa de Nova Iorque, situada praticamente sob os escombros do World Trade Center, já estava funcionando normalmente e recuperava-se de uma pequena queda, operando com estabilidade. Prosseguiu dizendo que a bolsa era “um ponto luminoso no quebra-cabeça que ainda estava sendo montado” e concluiu afirmando que consultas feitas pelo FED indicavam que, salvo o setor de transportes aéreos e o de turismo, a maioria das empresas não enfrentava problemas sérios. Recomendou que nada fosse feito no momento e que nova reunião fosse realizada dentro de dez ou quinze dias.

No dia seguinte, 20 de setembro, em audiência pública na Comissão de Bancos do Senado, Greenspan reiteraria, públicamente, essas recomendações: “Ninguém tem a capacidade de avaliar inteiramente como se desenrolará a tragédia de 11 de setembro. Mas, nas próximas semanas, à medida que o choque for arrefecendo, deveremos ser capazes de melhor avaliar como a dinâmica contínua dos eventos moldará as perspectivas econômicas imediatas”.

Sabias palavras. Na segunda-feira, tranqüilizada, a bolsa subiu 3,4% e não mais pararia de subir. Onze dias depois, no dia 30 de setembro, o comitê do FOMC, sob a presidência de Greenspan, reuniu-se e, pela primeira vez em quarenta anos, baixava a taxa dos títulos americanos para 2,5% ao ano, taxa essa inferior a da inflação. Pode ser que a taxa baixasse para esse nível, mesmo sem os ataques. O FED, que tinha elevado sua taxa para 6,5% no final do ano anterior, já vinha baixando-a lentamente. No dia 17, seis dias após o ataque e com a bolsa ainda fechada, já tinha baixado para 3%, sem maiores emoções. O que repercutiu no mercado foi o incomum tom alarmista do comunicado atribuindo ao “ataque terrorista” um “significante aumento na incerteza”, dando uma ênfase altamente negativa a uma economia que já mostrava sinais de recuperação. Dizia a ata:

“O ataque terrorista aumentou significativamente a incerteza de uma economia que já estava fraca. Como conseqüência, os negócios e o consumo familiar estão ficando cada vez mais estagnados”.

O que teria levado o FED a baixar a taxa para níveis inferiores ao da inflação e continuar baixando-a até inéditos 1%? Porque mantê-los nesse nível por mais três anos, quando o PIB americano já alcançava US$11,3 trilhões, ou 9,6% acima dos US$10,3 trilhões da época dos ataques? O que teria feito Greenspan e seus colegas mudarem de opinião? Os números da economia mostrariam que ele tinha razão: quando dos ataques terroristas a economia já apresentava sinais de recuperação; o PIB americano, que caíra 1,1% no trimestre do ataque (julho, agosto e setembro), logo subiria 1,4% no quarto e não mais pararia de subir. Em 2003, com juros ainda em 1%, subiria 2,4%. Em 2004, quando começaram a subir, chegou a 3,1% e em 2005, quando ainda estavam abaixo dos níveis anteriores ao ataque, chegou a 4,4%. Números impressionantes para uma economia que movimenta mais de uma dezena de trilhões de dólares. Se não foi a crise que forçou a baixa dos juros, o que teria sido?

SEGUNDO ATO: O GRANDE SATÃ

O Presidente George Walker Bush foi eleito em 2000 pelos votos indiretos do Colégio Eleitoral; um seleto grupo de 538 delegados que escolhem o candidato de cada partido e, posteriormente, elegem o Presidente. Os eleitores americanos votam nos delegados, mas dependendo do Estado, votam diretamente no Presidente e Vice-Presidente. Os eleitos podem ganhar no Colégio Eleitoral e perder no voto popular, coisa bastante rara, pois somente três dos quarenta e três presidentes eleitos deixaram de ganhar no voto popular. Bush foi um deles. (os outros dois foram eleitos no Século XIX). Impopular desde o início, Bush viu seus índices de popularidade caírem para 50%, fato raríssimo em início de mandato. Oito dias após o atentado, no dia 19, o presidente Bush dirigiu-se à nação:

“A América foi alvo de ataque porque somos o farol mais luminoso a orientar a busca por liberdade e por oportunidades em todo o mundo (...) e ninguém impedirá que essa luz continue brilhando (...) Este é um conflito diferente, contra um inimigo diferente (..) a guerra contra o terrorismo não será uma guerra de campos de batalha. O inimigo agora é oculto, secreto, que sob a capa do terrorismo pode atacar em qualquer momento, em qualquer lugar”.

Ao terminar o discurso sua popularidade subiu para 86% e Greenspan ficou empolgado. Mais tarde definiria o discurso como “o mais eficaz de seu mandato”.

Washington continuava em polvorosa; ruas eram interrompidas por barricadas onde soldados camuflados e pesadamente armados inspecionavam os carros, um a um. Presidente do FED ou cidadão comum, todos eram investigados. Portas e malas eram abertas e passageiros identificados. Para entrar na garagem subterrânea do FED era necessário ter o carro inspecionado por cães farejadores. O mesmo acontecia com todos os funcionários bem como com os membros da Junta de Governadores, Greenspan inclusive. Com os aeroportos fechados, ninguém conseguia partir ou chegar. Milhares de pessoas acotovelavam-se nos aeroportos enquanto caças a jato cruzavam os céus com ordens de derrubar qualquer avião que se aproximasse. Os únicos objetos voadores sobre Washington eram os pesados helicópteros de combate que sobrevoavam a cidade, à baixa altura. Os Estados Unidos estavam em guerra.

Como todo americano Greenspan e seus colegas do FED sentiam-se ameaçados. De onde viria o próximo ataque? Se o objetivo da Al Qaeda era a ruptura da economia americana, outros ataques deveriam acontecer. E como seriam esses ataques? Através de gás na tubulação de ar condicionado, ou da contaminação dos reservatórios de água? Nos corredores de Washington comentava-se o possível uso de armas de destruição em massa. Sadam Husseim ainda não era a bola da vez, mas a possibilidade de algum artefato atômico ter sido roubado da falida União Soviética ganhava cada vez mais adeptos. Não é de surpreender que os termos da Ata do FED, geralmente sóbrios, descompromissados e objetivos, expressassem o medo de quem a escreveu.

A Junta de Governadores do Federal Reserve é indicada pelo presidente e aprovada pelo Senado, tal qual no Brasil. A diferença é que os mandatos são alternados e de quatorze anos, sem possibilidade de demissão ou reeleição. A idéia é torná-la independente dos anseios políticos de Washington, mas seria totalmente impossível dissociá-la do clima de terror da época. E o terror ainda ia piorar.

No dia 7 de outubro, uma semana após a reunião do FED, os Estados Unidos invadiram o Afeganistão. A popularidade de Bush subiu para 93%, a mais alta de um presidente desde os tempos do General Eisenhower, o herói da segunda guerra mundial. Como todo bom político, Bush entendeu a questão: o eleitor americano queria o sangue de quem o insultou. A partir daí o lema seria vingança.

Com o passar dos dias a guerra do Afeganistão continuava a ser o tema predileto da imprensa. A economia ia bem, com números cada vez melhores. Houve, em um primeiro momento, um aumento no desemprego devido a queda do turismo, uma das maiores fontes de renda dos Estados Unidos e da parada nos investimentos. Quem iria investir em um país que poderia ser atacado a qualquer momento. Quais seriam os próximos alvos? Prontamente o congresso votou uma verba de US$40 bilhões para os setores diretamente atingidos. No final do mês o maior dos medos aconteceu: os Estados Unidos estavam sendo alvo de um ataque biológico.

Senadores e jornalistas recebiam cartas com antraz, uma poderosa bactéria assassina que mata em 90% dos casos. Quarenta pessoas foram infectadas e três morreram. Pânico! Ninguém mais abria cartas. Os funcionários dos correios pararam de trabalhar; a TV mostrava tropas do exército preparadas para guerra bacteriológica ocupando os correios e milhares de inocentes pacotes sendo destruídos. As repartições públicas, FED inclusive, passaram a contar com esquadrões antibacteriológicos que vieram juntar-se aos anti-bomba. Impossível entrar no prédio sem abrir malas, tirar casacos ou exibir credenciais.

O presidente Bush não perdeu tempo: “Isso é coisa da Al-Qaeda”. Pouco importava que o antraz fosse logo identificado como sendo "made in USA" e o responsável pelo ataque fosse posteriormente identificado como um biólogo americano que trabalhava no Pentágono, e que, pressionado pelo FBI, acabou se suicidando. Para piorar, no dia 22 de dezembro, um muçulmano inglês tentou acender um sapato-bomba a bordo de um avião da American Airlines quando o mesmo sobrevoava o Atlântico. Viajar de avião passou a ser um tormento. Malas, roupas, sapatos de passageiros passaram a ser inspecionados por soldados fortemente armados, equipados com armamento pesado e camuflados em suas roupas de combate. Gentis comissárias de bordo foram substituídas por truculentos seguranças armados. Baque nas viagens de lazer e negócios

Chegamos a 2002 e a taxa do FED baixava para 1,5%. Junto com ela, a popularidade do presidente que, a essa altura, rumava rapidamente para os temidos 50%. A economia recuperava-se, a inflação estava contida, o desemprego estabilizado e a Bolsa subia. No dia 11 de março o Dow-Jones fechava em 10.611, 20% acima do índice de fechamento do dia que antecedeu ao ataque. Os juros baixos estavam fazendo efeito.

Mas Bush precisava de apoio e não descansava de seu apelo ao terror. Em 22 de janeiro, ao fazer o seu discurso do Estado da União, na abertura dos trabalhos do Congresso, Bush anuncia a “Cruzada Contra o Terror” e cria o “Eixo do Mal”, formado por Coréia, Irã e Iraque e tendo como suplentes Cuba, Líbia e Síria.

Bush atinge seu objetivo: Kim Jong II, o ditador da Coréia, anuncia que já enriquecia urânio e produzia plutônio, ingredientes das bombas atômicas e que agora, com a chegada de George Bush ao poder, começaria um programa de mísseis balísticos intercontinentais. No Irã, o líder pacifista Hashemi Rafsanjani é derrotado pelo xiita Mahmoud Ahmadinejad que logo anuncia a ativação do seu programa nuclear e em Bagdá, o arruinado ditador Sadam Husseim limita-se a reunir suas tropas e deixa-se filmar disparando um rifle. O terror assola os lares americanos, bem como o board do FED, da SEC, o congresso e a suprema corte. Washington vivia dias de pânico.

Menos de seis meses depois, em 1º de junho, Bush faz discurso na Academia Militar de West Point proclamando os americanos à guerra:

"A defesa da pátria e a defesa contra mísseis são parte da segurança mais forte e prioridades essenciais dos Estados Unidos. Ainda assim, a guerra contra o terror não será vencida na defensiva. Precisamos levar a batalha até o inimigo, destruir seus planos e enfrentar as piores ameaças antes que elas surjam. No mundo em que ingressamos, o único caminho para a segurança é o caminho da ação. E esta nação irá agir”.

Os dias de Saddan Husseim estavam contados e o Dow-Jones começa a cair. Até o final do ano cairia 27%. Bush conseguira criar um verdadeiro clima de guerra no mundo. Países eram exortados à guerra e as bolsas caiam. O IBovespa caiu 44%, quando calculado em dólares.

No dia 20 de março de 2003, os Estados Unidos atacam o Iraque e a popularidade de Bush ultrapassa 70%. Três meses depois o FED joga sua taxa a inéditos 1%. Em suas memórias, Greenspan tenta atribuir tal decisão ao perigo da deflação, mas o verdadeiro motivo só apareceria quatro anos depois, quando da edição de sua biografia.. Na página 222 do seu livro A Era da Turbulência, lê-se o seguinte:

E mais:

Pela primeira vez na história o Banco Central americano tomou uma decisão de cunho político-populista. Pânico faz a pessoa prudente fazer coisas irracionais que podem contribuir para a falência das instituições. A bola de neve crescia e preparava-se para inundar o mundo com títulos que, dentro de poucos anos, destruiriam o sistema de capitalismo de mercado. Se Bin Laden era a espada vingadora de Alá, George Bush seria o seu profeta.

TERCEIRO ATO: UMA MÃO MUITO VISÍVEL

Em seu célebre livro, A Riqueza das Nações, Adam Smith disse que, em uma economia de mercado a interação dos indivíduos, mesmo sem a presença do estado coordenador do interesse da comunidade, parece resultar numa determinada ordem, como se houvesse uma "mão invisível" que os orientasse. Adam Smith dizia que o Estado intervencionista distorce o mercado e prejudica o funcionamento da mão invisívele impedindo-a de exercera sua função no mundo real. Difícil imaginar um momento mais intervencionista do que o pós atentado ao World Trade Center.

Juros negativos estimulam o consumo, pois ninguém espera o dinheiro acumular para comprar mais tarde um bem que, possivelmente, estará mais caro do que a poupança acumulada. Por outro lado gera endividamento, pois o aumento na demanda tende a elevar o preço do bem adquirido para acima do custo da dívida. Se o endividamento é feito para adquirir um bem de raiz, com valor de mercado sempre crescente, o estímulo é potencializado. Se alguém compra um imóvel financiado em trinta anos e vê o valor desse imóvel subir fica tentado a aumentar o endividamento dando o agora mais valorizado imóvel em garantia. O dinheiro recebido pode ir para o consumo ou alavancar o patrimônio através da compra de outro imóvel, desta vez de maior valor. Uma verdadeira corrente da felicidade e felicidade era justamente o que Bush queria dar ao aterrorizado povo americano.

Juros negativos também afastam investidores. Não teria sentido comprar um título do tesouro que, no vencimento, valeria menos que o valor da aplicação. Começa a procura por títulos mais rentáveis e a enxurrada de títulos hipotecários parecia ser o investimento ideal. Hipotecas custavam entre 5% e 7% ao ano e seus títulos rendiam quatro a cinco vezes o rendimento dos títulos do tesouro e o dobro da inflação. Além disso eram garantidos por bem de raiz, os imóveis, que cada vez mais valiam. Começa a farra das hipotecas.

Os Estados Unidos possue duas grandes agências seguradoras de crédito imobiliário: Fannie Mae e Freddie Mac eram empresas privadas patrocinadas pelo governo (leia-se: garantidas) com o objetivo de conceder financiamentos baratos para a compra da casa própria. Fannie e Freddie não emprestavam dinheiro, apenas compravam hipotecas feitas pelos bancos, davam a sua garantia (que se tudo desse errado seriam cobertas pelo governo) e às repassavam, com lucro, para outros bancos.

No final de 2003, inicio de 2004, os americanos eram bombardeados com noticias aterrorizantes: bombas explodiam em Bagdá, Bali, Londres e Bilbao e ouviam-se pelo radio e TV inflamados discursos, do agora aparentemente imortal Bin Laden, exortando muçulmanos a uma Intifada contra os Estados Unidos. Em maio, a popularidade do presidente Bush caia para 46%, e o pior é que as eleições estavam programadas para dali a seis meses.

Da mesma forma que o “independente” Banco Central americano recebia pressões do Estado intervencionista para manter e, se possível baixar os juros, o também “independente” FHFB - Federal Housing Finance Board, uma agência reguladora que controla a industria de crédito imobiliário, também era pressionada pelo Congresso para aumentar o financiamento aos eleitores de baixa renda.

Enfadados com o incessante apelo ao terror, os eleitores americanos começavam a dirigir sua atenção para o bem sucedido boom imobiliário. Sensíveis a esses anseios, a oposição democrática apropriou-se da bandeira dos juros artificialmente baixos e impulsionou o crédito imobiliário. Enquanto o governo Bush pressionava a FHFB para aumentar o volume de empréstimos, o congresso aprovava uma lei reduzindo o nível de renda mínima dos candidatos a empréstimos. O Senador democrata Jack Reed assim definiu a situação: “Quando casas dobram de preço a cada seis anos e a renda sobe um mero um por cento ao ano, a missão da Fannie Mae torna-se de importância capital. Na realidade Fannie e Freddie podem fazer mais, muito mais”.

Com a mão visível do governo pressionando para a concessão de empréstimos a mutuários de baixa renda, Fannie e Freddie passaram a atuar como recicladoras de títulos prime, a partir da matéria prima do subprime, transformando títulos 100% subprime em 100% prime.

Entre 2001, ano do ataque ao World Trade Center e 2004, ano da reeleição de Bush, o mercado de subprimes mais do que triplicou. Era de US$160 bilhões e agora chegava a US$540 bilhões. O mercado de hipotecas, prime e subprimes, chegava a US$1 trilhão, ou seja, mais da metade dos empréstimos imobiliários americanos eram feitos para pessoas que dificilmente os pagariam, caso os juros voltassem a subir.

Em agosto de 2004 o FED subiu 0,25% na sua taxa. Afinal, as eleições seriam dali a dois meses e os aumentos não teriam reflexos antes das eleições. No final do ano, após os eleitores terem mantido Bush na Casa Branca, estavam em 1,75%, ainda baixíssimas, mas quase o dobro de antigamente. As inadimplências começam a aparecer. Bancos, entulhados de empréstimos não pagos correm para o congresso que pressionou a agência reguladora para permitir que Fannie e Freddie assumissem seus “micos” e conseguem vender mais US$40 bilhões de subprimes.

QUARTO ATO: A MÃO INVISÍVEL

Em um primeiro momento, Wall Street não participou dessa bonança, nicho restrito dos bancos comerciais e das empresas de crédito imobiliário. A procura por investimentos mais rentáveis do que os esquálidos títulos do tesouro levaram os investidores para o mercado de ações. Entre o final de 2002 e o início de 2004 o Dow-Jones subiu 40%. Mas Wall Street queria mais e não podia ficar alheio ao que estava acontecendo. Empurrado pela mão visível do Estado, a mão invisível do mercado começou a orientar-se para essa rara e rentável oportunidade.

No início dos anos oitenta, um jovem financista assombrou o mundo com a sua habilidade de captar recursos atravéz da venda maciça de títulos podres, à época conhecidos como “junk bonds”. Mike Milken desenvolveu um modelo de financiamento para compra de empresas envolvendo lotes de títulos podres misturados com títulos de alta qualidade. Essas cestas de títulos, conhecidas como ABS – Asset Backed Securities, ou Títulos Garantidos por Patrimônio, financiaram mega operações de compra e fechamento de capital de centenas de grandes empresas. Milken misturava títulos de crédito de baixa rentabilidade e alta garantia emitidos pela empresa compradora com títulos de alta rentabilidade e alto risco emitidos pela empresa a ser comprada. O resultado eram títulos de melhor rendimento do que os títulos de alta qualidade (high grade) e melhor segurança do que os títulos podres (junk bonds). Milken foi um dos primeiros bilionários de Wall Street embora por outros motivos tenha acabado na prisão, quebrado o seu banco e inspirado Oliver Stone no filme Wall Street.

Antes do seu calvário, Milken colocou seu banco, o Drexel, Burham, Lambert, Inc., no negócio imobiliário. A operação era a mesma: misturar empréstimos imobiliários de alto risco (subprimes) com outros de baixo risco (primes) tendo por objetivo aumentar a rentabilidade e a segurança dos títulos, agora chamados de CDO - Collateralized Debt Obligation, ou Obrigação de Débito Colateralizado.

Wall Street gosta de títulos complexos, de difícil avaliação, e quase impossível de serem entendido por pessoas não familiarizadas com seus escuros e sinuosos labirintos. Os CDO eram os títulos ideais para serem oferecidos para os jovens administradores de recursos americanos e a quase totalidade dos administradores estrangeiros. Eles eram totalmente obscuros, ofereciam alta rentabilidade, uma aparente alta segurança e mais importante: contornavam as novas e rigorosas leis americanas que impediam a disseminação de títulos podres pelas carteiras dos fundos de investimento..

Um CDO é emitido por uma SPE – Sociedade de Propósito Especial (Special Purpose Entity), empresa consituída por um banco de investimentos em um dos paraísos fiscais existentes pelo mundo a fora. Os ativos desta SPE são constituídos por títulos hipotecários (prime, superprime e subprimes) e empréstimos corporativos com altas taxas de retorno, chamados “high-yield”. Um eufemismo para “junk bonds”, ou títulos podres.

Por possuírem prazos, rentabilidades e garantias diferentes, o banco de investimento contrata uma empresa de avaliação de risco (S&P, Moody’s, etc.). Em seguida, o banco de investimento, a empresa de avaliação de risco, a corretora do banco e o administrador dos recursos da SPE (geralmente um funcionário do banco) montam um CDO sob medida para um determinado tipo de investidor institucional. A carteira do CDO será moldada por uma certa quantidade de títulos com rating AAA (superprime), outra de títulos AA até BB (prime) e alguns títulos sem grau de investimento (subprime). O importante é que o CDO final tenha “grau de investimento” (prime) para que possa ser adquirido pelos investidores institucionais. Note-se que, entre os títulos superprime (AAA) estavam os subprimes garantidos pelo governo americano através das Fannie Mae e Freddie Mac.Com títulos subprimes encapsulados dentro de um único título prime, Wall Street partiu para a mais interessante parte do processo: ganhar dinheiro, muito dinheiro!

Os cinco grandes bancos de investimento americanos: Bear Stearns, Merrill Lynch, Lehman Brothers, Goldman Sachs e Morgan Stanley, montaram em Nova Iorque uma gigantesca mesa de negociação dessas cestas de títulos (CDO, ABS, etc.). Emissores ou investidores, de qualquer lugar do mundo, que desejassem comprar ou vender esses títulos teriam de passar por suas mesas. E o interessante era que esses negócios eram feitos na surdina, longe dos holofotes das bolsas. Ao contrário do que acontece com as ações que são cotadas e imediatemente divulgadas pela midia eletrônica global, os recebíveis são negociados somente no mercado de balcão, sem nenhuma transparência. Um hedge-fund russo podia vender um CDO por 10 que, imediatamente, seria revendido por 20 para um Fundo Soberano chinês.

O negócio ficava mais interessante quando dele participavam os hedge-funds. Esses fundos utilizam derivativos para aumentar ou reduzir sua alavancagem e para isso costumam tomar dinheiro emprestado no mercado. Ao fazerem isso potencializam sua capacidade de gerar lucros ou prejuízos. Como são forçados a mudarem constantemente de posição geram negócios e “spreads” no mercado secundário que, de outra forma, permaneceriam adormecidos nas suas carteiras por até 30 anos.

A bola de neve lançada das ruínas do World Trade Center atingiu Washington em cheio. A primeira vítima foi a Casa Branca, que espalhou pelo mundo o terror de Bin Laden, depois o congresso, que o endossou; mas o capitalismo de mercado começou a desmoronar a partir do FED que, alegando a necessidade de combater a depressão gerada pelo trauma do ataque, baixou e manteve desnecessariamente baixos os juros dos títulos do tesouro por um período longo demais.

O segundo golpe foi a ilimitada fabricação de empréstimos subprimes viabilizados e estimulados por agências governamentais e paragovernamentais, mas o golpe final, o “Coup de Grace” estava para ser dado, justamente, pela agência governamental que regula o próprio mercado de capitais: a SEC – Securities and Exchange Comission, a CVM dos Estados Unidos.

QUINTO ATO: COUP DE GRACE

Em uma tarde ensolarada da primavera de 2004, os cinco membros do colegiado da SEC reuniram-se para analisar um pleito dos cinco grandes bancos de investimento americanos. Queriam eles que a SEC revogasse uma antiga decisão que condicionava o nível de endividamento das suas corretoras ao tamanho das suas reservas. A proposta restringiria a benesse somente para as corretoras dos cinco grandes bancos, as únicas com patrimônio superior a US$5 bilhões. Em contrapartida, daria ao governo o poder de melhor controlar as operações desses cinco grandes bancos. O que eles queriam era liberar bilhões de dólares de suas reservas para serem aplicados, não só nos títulos de recebíveis do mercado imobiliário, mas também no crescente mercado de títulos garantidos por ativos de empresas, os ABS – Asset Backed Securities, além, é claro, de aumentarem a alavancagem através de operações no mercado de derivativos.

Ao mesmo tempo que a bolha do mercado imobiliário estendia-se pelo mundo, surgia agora um novo, imenso e guloso mercado para os nebulosos títulos de recebíveis. Estimulada pela baixa taxa de juros e pelo consumo dela resultante, a economia americana puxava os países em desenvolvimento. A China crescia 12%, a Índia 8%, a Rússia 7% e o Brasil, recém saído do trauma da hiperinflação, capengava nos 2%. O PIB mundial passara de 2,7% em 2003 para 5,3% em 2007 e as bolsas acompanhavam esse sucesso: Entre o início de 2004 e o final de 2007, o índice MXWD, que mede os mercados desenvolvidos, e em desenvolvimento, subiu 76%.

Se era tão bom comprar ações de uma empresa, que tal comprar a empresa? Se leva cinco anos para construir uma siderúrgica, porque não comprar uma já pronta? O boom da bolsa fez o mercado de Fusões e Aquisições (M&A) explodir. Em 2004 mal ultrapassava US$1 trilhão; em 2007 triplicou para US$3 trilhões. Três vezes maior que o mercado de hipotecas imobiliárias. E quem financiava tudo isso? Os velhos ABS de Mike Milken.

Razão de ser dos bancos de investimento as operações de M&A encontraram nos ABS o seu grande propulsor; afinal os títulos podres emitidos pela empresa comprada não eram tão podres quanto os empréstimos imobiliários oferecidos a pessoas físicas de baixa ou nenhuma renda. A empresa comprada existia e era suficientemente boa para ser objeto da cobiça da empresa compradora. Além disso, a partir da compra passaria a ser administrada pela empresa “high grade” compradora. Um bom título, sem dúvida!

Aprovada a liberação da alavancagem, a medida foi publicada na semana seguinte. Três anos depois esses cinco bancos alavancavam cerca de 30 vezes o seu patrimônio, enquanto a maioria dos bancos comerciais mantinha seu nível histórico de 10 a 12 vezes. Quatro anos, quatro meses e 26 dias depois esses cinco bancos de investimento deixariam de existir como tal.

EPÍLOGO: O FIM DOS TEMPOS.

“Sabeis distinguir o aspecto do céu e não podeis discernir os sinais dos tempos?”

Uma geração má e adúltera pede um sinal; e nenhum sinal lhe será dado.

Mateus 16.4

No dia 22 de junho de 2007, o Bear Stearns anunciou a emissão de US$3,2 bilhões de títulos colateralizados para dar liquidez ao seu Fundo de Crédito Estruturado de Alta Graduação. Ao mesmo tempo recorreu aos bancos para obter empréstimos colateralizados para capitalizar o seu Fundo de Crédito Estruturado de Alta Graduação Realçado com Alavancagem. Bonitos nomes, mas difícil de saber a que se referiam,

O Bear Stearns era o quinto maior banco de investimentos dos Estados Unidos, um dos maiores do mundo e o maior colocador de hedge-funds do país. Além disso, esses estranhos e quase incompreensíveis fundos eram administrados por Richard E. Marin, um dos ícones da indústria.. Bastavam esses dois nomes para vender qualquer coisa. O fundo “realçado com alavancagem” captou US$642 milhões no seu lançamento e quatro meses depois já apresentava um retorno de 4,4%.Uma incrível rentabilidade de 13,8% ao ano. Investidores novatos ou experientes, profissionais ou amadores, ambiciosos ou precavidos, compram cotas de fundos baseados nos prospectos de emissão, nos tipos de fundos, nas rentabilidades passadas e no nome das instituições financeiras que os oferecem e os fundos da Bear Stearns tinham tudo isso.

Seis meses depois do lançamento, os fundos quebraram. Operadores do mundo inteiro perguntavam-se: O que aconteceu? Porque esses fundos ficaram ilíquidos? Porque os bancos não conseguiram captar novos recursos para um fundo tão bom? Porque um fundo de US$642 milhões de dólares precisaria captar cinco vezes mais paramanter sua liquidez? Porque Wall Street estaria tão interessado em captar dinheiro para um concorrente?

As respostas iriam aparecer aos poucos. Wall Street não queria que os investidores soubessem de uma prática comum a todos. Não queria que soubessem que estavam comprando títulos subprimes reciclados para primes e os revendendo, com imenso lucro, para as carteiras dos fundos que eles mesmos administravam. Não queriam que soubessem que, graças às benesses da SEC, estavam multiplicando esse risco por até 30 vezes e, mais importante, não queriam que seus clientes soubessem que os valores das suas cotas estavam baseados em cotações fictícias, estabelecidas aleatóriamente por um pequeno e exclusivo número de corretores.

O problema com as hipotecas já era de conhecimento de todo mundo. A insolvência de mutuários também, bem como a questão dos títulos subprime. Quando o FED começou a subir os juros em 2004, analistas começaram a alertar sobre o problema da insolvência. No final de 2006 o HSBC exclui de seu balanço a quantia de US$1,6 bilhões de títulos subprimes da sua carteira. Em fevereiro de 2007, a New Century Financial, maior financiadora de hipotecas, já pedira concordata, mas isso nada tinha a ver com os “high grade hedge-funds”.

Regras da SEC, copiadas no mundo inteiro, eram claras: os fundos devem manter um mínimo de 80% do seu patrimônio líquido em títulos sugeridos ou insinuados pelo nome do fundo. Segundo a lei, qualquer fundo que investisse em títulos podres (subprimes) deveria denominar-se de alto risco (high yield), mas a mágica de Wall Street, aliada às recicladoras Fannie e Freddie, tinha transformado e alavancado trilhões de dólares de subprimes em títulos primes e eles agora inundavam, sorrateiramente, as carteiras dos bancos, administradoras de carteiras e fundos alta qualidade (high grade) do mundo inteiro. .

Para piorar, constatou-se públicamente que os fundos da Bear Stearns não conseguiram desfazer-se dos títulos de suas carteiras por estarem os mesmo precificados acima do seu verdadeiro “valor de mercado”. Ao concentrar os negócios mundiais na pequena ilha de Manhattan, Wall Street atraiu para si quase todo o fluxo de negócios do mundo. Os grandes investidores não mais eram os fundos de pensão americanos. As Administradoras de Recursos, as “Assets”, espalhavam-se pelo mundo e os novos turcos que as administravam, na eterna luta por clientes, assumiam riscos que desconheciam. Os grandes clientes do Século XXI eram países que não sabiam o que fazer com sua riqueza e criavam fundos soberanos para investirem em qualquer coisa que não fosse os poucos rentáveis títulos do tesouro americano. Fortunas nasciam da noite para o dia. Às transparentes “taxas de performance” cobradas pelas Assets, somavam-se os “spreads”: o lucro oculto da compra e venda de títulos.

Estima-se que os bancos de investimento tenham lucrado US$800 bilhões nos cinco anos que antecederam a debacle. Quando o agora falecido Lehman Brothers pediu socorro ao governo americano, o mesmo foi recusado porque ele obtivera, recentemente, um lucro de US$60 bilhões, imediatamente distribuídos aos seus acionistas, diretores e funcionários. Se ganharam essa fortuna, como fazer o povo americano reembolsa-los do seu prejuízo?Durante um mês essas perguntas eram feitas à boca pequena pelos telefones e Internet. Alguns órgãos especializados comentavam o assunto e as instituições financeiras de todo o mundo perguntavam a mesma coisa: “Fui enganado? O que digo para meus clientes? O que digo para meus diretores? O que digo para os meus acionistas?”. Um mês depois o assunto chegaria a grande mídia e o mundo, perplexo, olharia com terror para todo o mercado de capitais.

No dia 26 de julho de 2007, trinta e um dias após o início da quebra do Bear Stearns, o alemão Deutsch Bank não conseguiu colocar nove dos dez bilhões de dólares que prometera vender para que a americana KKR comprasse a inglesa Alliance Boots. A razão: os ABS da emissão continham subprimes e agora ninguém mais queria saber desses títulos, fossem eles garantidos por um mexicano ilegal na Califórnia ou pela maior distribuidora de produtos de saúde e beleza da Europa. A emissão “micou”. No dia seguinte o S&P caia 3,4%, o IBovespa 3,8%, o mesmo acontecendo com todas as bolsas do mundo. Em trinta dias o S&P cairia 7% e o IBovespa 15%.

A crise do mercado imobiliário americano era pouco comentada fora dos Estados Unidos e o assunto restringia-se a empresas do mercado imobiliário local e aos políticos que tentavam resolver o problema de seus eleitores. Quando chegou aos hedge-funds, ganhou maior evidência, mas o assunto era complexo, difícil de ser explicado e a mídia misturava-o com fotos de casas à venda. O que isso tem a ver com a bolsa? O grande público e os estrangeiros pouco entendiam o que estava acontecendo, mas a grande transparência das bolsas de valores logo colocou o assunto nas manchetes dos jornais. Empresários, trabalhadores, donas de casas, fazendeiros, todos agora sabiam que existia uma crise mundial chamada “subprimes”, que pessoas perdiam dinheiro e bancos quebravam.

Começou a “corrida para a qualidade”. Ninguém mais comprava cotas de fundo, fossem eles prime, subprime, hedge ou até mesmo os seguríssimos money market. Ninguém sabia o que as Assets dos bancos, corretoras ou mesmo independentes, estavam fazendo com o dinheiro dos seus clientes. Estaria o seu banco enganando ou sendo enganado? Não importa, o melhor é esconder o dinheiro embaixo do colchão.

Durante todo o segundo semestre de 2007, início de 2008, o mercado global fazia ilações para saber o tamanho do rombo e, principalmente, onde estava o rombo. Resgates volumosos começaram a ocorrer e os bancos centrais dos países desenvolvidos saíram em socorro dos bancos e seus fundos ilíquidos. Subprimes foram trocados por títulos do tesouro e a liquidez garantida. Os clientes resgataram suas cotas, as bolsas voltaram a subir, mas o mercado de títulos parou e os bancos de investimento pararam de funcionar.

O cristal rachou. O bigode não tinha mais fios. Confiança e credibilidade são as bases de sustentação de qualquer mercado, principalmente àqueles que envolvem promessas futuras. Com o descrédito quanto à honorabilidade dos bancos, corretores, administradores, agências de risco e, sobretudo, governos, o mercado de capitais, tal qual o conhecemos, acabou. Mesmo que se recupere, e vai recuperar-se, o modelo será diferente. Como será, ninguém sabe, mas uma coisa é certa: vai demorar muito tempo para que o mercado volte a ter condições de impulsionar a economia mundial.

Bin Laden, se ainda estiver vivo, deve estar gargalhando e rouco, de tanto agradecer a Alá.

OS HEDGE FUNDS E O VÍRUS DA GANÂNCIA

2009-11-27T19:35:00.007-02:00

Roberto Saboya,
Agosto, 2007
NOTA DO AUTOR: esse artigo foi escrito em agosto de 2007 e publicado na revista INTELIGÊNCIA de setembro do mesmo ano. Nessa época a crise ainda não tinha chegado aos bancos nem a ardilosa fraude da falsa precificação dos títulos high grade/high yield sido descoberta. A imprensa brasileira ainda cobria o assunto como a "crise dos subprimes" e a bolsa brasileira, impulsionada pela "fuga para as commodities", disparava.

Éramos uma ilha da felicidade enquanto no exterior os investidores internacionais, mais familiarizados com as artimanhas e limites dos hedge funds, deles fugiam aos borbotões. Resgates pipocavam de todos os lados e a caixa de pandora montada pelos cinco grandes bancos de investimentos americanos apenas começava a ser aberta. O mundo estava prestes a acabar.

Passados dois anos, ao reler esse artigo, fiquei impressionado com o detalhamento do desenrolar da crise e várias coisas das quais já tinha esquecido voltaram-me a cabeça. Decidi republica-lo no meu Blog porque o atual entusiasmo nos faz esquecer que os hedge funds, instrumentos que alavancaram a impressionante alta de 2003-2007 (no Brasil, 2008), estão sob ataque e objeto de pesadas medidas coercitivas por parte de legisladores e autoridades do mundo inteiro, o que poderá vir a limitar a alavancagem do mercado. Com crédito restrito e sem o dinheiro dos hedge funds, fica difícil prever uma alta de grande porte.

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No dia 12 de julho deste ano o S&P 500, índice que mede a performance das ações das 500 maiores empresas negociadas na NYSE, ou seja, as maiores e mais importantes empresas abertas do mundo, ultrapassou a sua marca histórica de 1.527 pontos, atingida em 23 de março de 2000, no auge da “Bolha da Internet”. O fato foi espalhafatosamente comemorado pela imprensa mundial: tratava-se de um importante marco do novo mercado global de ações e a consolidação de um movimento de alta que já durava mais de quatro anos tendo levado as bolsas de todo o mundo a altas nunca antes imaginadas. O Ibovespa, por exemplo, quando calculado em US dólares, subira 1.523% no período.

No dia 24 deste mesmo mês, oito pregões depois, o S&P caia 1,94% e voltava a romper, desta vez para baixo, o nível recorde atingido a poucos dias. No dia 18 de agosto, menos de um mês do ponto mais alto já atingido, o S&P 500 atingia 1.370 pontos. Uma queda de 11,8% no período.

Quedas desse porte não são totalmente estranhas ao mercado americano. Em 1998, quando da crise dos paises emergentes, o S&P caiu 18%; em 2001 caiu 16% e logo em seguida mais 22%. No ano seguinte, quando do início da guerra no Afeganistão, o S&P caiu 33% em um único movimento. Mas porque será que essa atual pequena queda espalhou-se pelo mundo e está causando tanto alarme a ponto dos bancos centrais de todo o mundo serem forçados a injetar recursos na economia e ainda assim ela ameaça entrar em recessão?

A crise é atribuída aos empréstimos de baixa qualidade concedidos a compradores de casas nos Estados Unidos, mas porque o não pagamento de uma hipoteca em Miami fez a Bolsa de Tóquio desabar? Os mercados de ações estão diretamente relacionados aos lucros futuros das empresas, mas o setor imobiliário norte-americano tem muito pouco impacto nos índices das bolsas, principalmente os de bolsas fora do domínio de Wall Street. Os lucros das empresas, recém divulgados, foram 10% superiores ao do mesmo período anterior e as projeções para o final deste ano eram melhores ainda. Não temos guerra pela frente, os paises estão economicamente equilibrados, o soft landing da economia americana está sob controle e o crescimento global deste ano é estimado em 5,5%. Um recorde histórico e a consagração universal do modelo capitalista norte-americano baseado no aumento da produtividade e na distribuição do bem estar social através dos mercados de capitais.

Então, o que foi que aconteceu?

A resposta está no reaparecimento de um vírus inoculado no mercado de capitais no início da década de setenta. Seu criador: Dr. Mike Milken, o gênio do laboratório Drexel Burnham Lambert, de Wall Street. Durante anos, Dr. Milken, um PhD da Wharton School, testara o seu vírus da ambição em cobaias da Drexel Burnham. O passo seguinte foi inoculá-lo nos fundos de renda fixa (na época, não existiam hedge funds) e mais tarde utilizá-lo para financiar operações especulativas no mercado de ações. Extirpado no final da década de oitenta, esse vírus da ambição voltou a atacar o mercado, desta vez modificado e potencializado devido a alterações genéticas feitas nos laboratórios de Wall Street.

PARTE I: O Ataque do Vírus

Títulos emitidos por grandes empresas eram e são classificados por agências de rating, como Moody's e S&P, de acordo com o risco envolvido na sua compra. Uma grande empresa, sólida e lucrativa, emite títulos classe AAA; outra menos rentável e de maior risco emite títulos B, B+, BB-, etc. A diferença é que, devido a sua alta segurança, os títulos AAA rendem pouco e os BB são oferecidos com desconto e, portanto, oferecem maiores rentabilidades e maiores riscos. A separação entre os high grade bonds e os low grade bonds é o chamado investment grade, ou grau de investimento. Empresas com grau de investimento emitem títulos de baixo risco e baixa rentabilidade e empresas sem o grau de investimento emitem títulos de alta rentabilidade e alto risco. Na época, esses títulos eram conhecidos como junk bonds, hoje chamados high yield.

Dr. Mike Milken, um discípulo de Machiavel, começou procurando administradores de fundos de renda fixa com o seguinte argumento: "Olha, seu fundo está na qüinquagésima posição entre os fundos mais rentáveis do ano. Por se tratar de um fundo de renda fixa a diferença que o separa da primeira posição é, digamos, 0,4% ao ano. Se você colocar 1% da sua carteira nos meus títulos de alta rentabilidade (ele não usava o termo junk bonds, nome só utilizado por seus detratores) você passará para a vigésima posição, se comprar 2% irá para a décima e se comprar 3% ira para a primeira colocação. Se atingir a primeira posição entre os fundos mais rentáveis, os investidores correrão para você, seu fundo dobrará de patrimônio e o seu bônus também. Se todos os títulos não forem resgatados, você cairá para a centésima quarta posição. Não existe diferença entre a qüinquagésima e a centésima posição, mas existe uma enorme diferença entre a qüinquagésima e a primeira." Além disso, os bônus que você ganhou enquanto os high yield não venciam foram parar no seu bolso e você não terá devolvê-los quando eles virarem “micos pretos”. Genial, não? Após conseguir a venda, Milken procurava os lideres do mercado e avisava: "Olha, seus concorrentes estão comprando meus títulos de alta rentabilidade, se você não comprá-los, também, vai acabar perdendo sua posição para eles." Mais do que genial, não!?!?

O problema é que a grande demanda começara a afetar a rentabilidade dos junk bonds. Não existiam emissores suficientes para atender a demanda e as taxas começaram a cair. No laboratório da Drexel, Dr. Milken começou a desenvolver um novo tipo de vírus: o junk bond imobiliário. O mercado de crédito imobiliário era e é totalmente separado do mercado corporativo e de ações. Tinha seus próprios fundos, chamados de Real State Investment Trusts, sua própria regulação e seus próprios títulos, as hipotecas e os leasing. Como nos títulos corporativos, existiam hipotecas de baixo risco e as de alto risco. A primeira chamava-se prime e a segunda subprime. A disseminação desse vírus foi enorme e o laboratório Drexel aproximou-se dos lideres do setor.

No final da década de setenta o vírus espalhava-se pelo mercado de renda fixa e imobiliário. Porque não inoculá-lo no mercado de ações? Nos subterrâneos da Drexel, Dr. Milken, agora auxiliado alguns PhD em especulação, começou a desenvolver uma nova forma de vírus da ambição: o Leverage Buy Out Junk Bond. O projeto era tão secreto que a Drexel abriu um novo laboratório de alta segurança na Califórnia e entregou-o ao Dr.Milken. A intenção era processar o vírus em um laboratório isolado, de modo a evitar o risco da disseminação de um efeito colateral chamado insider trading, ou "informação privilegiada”. A Drexel sabia que este novo vírus poderia ser usado em uma arma de destruição em massa e por isso pretendia mantê-lo isolado, em um local longe da vista de Wall Street e da SEC. Mal sabiam eles que, anos mais tarde, Dr. Milken e todo o laboratório seriam contaminados por esse vírus e que sua disseminação levaria a destruição de Milken, sua equipe, e de todo o laboratório. Levaria também a medidas profiláticas que resultaram em vacinas institucionais que acabaram, definitivamente, com os junk bonds, ou pelo menos era isso que as autoridades da época pensavam.

Milken decidiu introduzir seu novo vírus nos empréstimos em mezanino, muito utilizados para alavancar a compra de empresas. Nessas operações, os compradores ofereciam no mercado títulos emitidos pelas próprias empresas a serem compradas dando em garantia o patrimônio e o lucro a ser obtido no futuro com as atividades da empresa adquirida e/ou venda de parte ou todo o seu ativo. Partes desses empréstimos eram garantidos por bancos e, portanto, considerados de baixo risco, o resto era garantido pela empresa a ser adquirida. Como a empresa a ser adquirida era, por definição, uma empresa mal administrada, o risco e o retorno dos seus papéis eram bastante alto, ou seja, junk bonds.

Após várias e infrutíferas tentativas, Drexel acertou em cheio ao financiar a compra da National Can pela minúscula Triangle Industries. A Triangle, com seus cinqüenta milhões de dólares de patrimônio líquido, conseguiu comprar a National Can por US$665 milhões, sendo US$565 milhões financiados por uma emissão de junk bonds. Um sucesso! Mas a operação da National Can não contou com o vírus do insider trading e da especulação em bolsa que mais tarde contagiaria os mercados de capitais e seria a mola propulsora da queda das bolsas em julho de 2007. Nesta operação, o interesse dos vendedores e o desinteresse dos compradores fizeram com que as ações da National Can fossem compradas a preços de mercado.

Mas o sucesso dos junk bonds despertou o vírus da ambição, até então encapsulado na cabeça de alguns mega-especuladores norte-americanos. Se for tão fácil levantar dinheiro para comprar empresas, porque não comprar grandes empresas abertas, aquelas cujo capital encontrava-se disseminado entre milhares de investidores? Era só fazer uma oferta publica, por um preço superior ao da cotação em bolsa para arregimentar o numero suficiente de vendedores e com isso comprar e fechar o seu capital. Surgiam as compras alavancadas de empresas abertas com objetivo de fechar o seu capital, as Leverage Buy Out, ou simplesmente LBO Surgiram também os grandes especuladores e insiders.

O processo de compra de empresas envolve centenas de pessoas. Advogados, corretores, investidores, administradores, banqueiros, auditores, empresa de avaliação de risco, relações publicas, economistas, analistas de investimento e, naturalmente, os executivos da empresa compradora e da empresa a ser comprada. São centenas, às vezes milhares, de pessoas que em algum momento da operação ficam a par do fato de que uma grande empresa aberta está para ser comprada em bolsa e por um preço muito superior ao da sua cotação. Por mais que a SEC e suas similares pelo mundo afora tentem pega-los, é praticamente impossível descobrir e punir os culpados. Um dos raros casos descobertos resultou na prisão do Dr. Milken, na quebra da entã maior corretora dos Estados Unidos, a Drexel Burnham.

PARTE II: O Vírus Contra-Ataca

O escândalo dos junk bonds ganhou a grande mídia, gerou livros e teses acadêmicas, chegando a Hollywood através do filme Wall Street. O clamor popular acabou por eleger o promotor Ralph Giuliani para o cargo de Prefeito de New York e gerou diversas leis que restringiram a colocação de títulos sem grau de investimento nas carteiras de investidores institucionais. Essas mesmas leis vieram mais tarde espalhar-se pelo mundo, inclusive pelo Brasil, gerando restrições para aplicações sem grau de investimento. O que os legisladores não contavam era com a criatividade do mercado. O financiamento das LBOs é feito através de empréstimos em mezanino, onde diversos títulos com diferentes garantias são oferecidos ao mercado. Porque não juntar todos esses títulos em um único título e negociá-lo no mercado com um único grau de investimento? Se colocarmos dez títulos AAA e dois BB, qual será o rating desse título? Consultadas, as empresas de rating responderam: Três AAA e dois BB dão um AA, ou algo parecido. Surgem os ABS - Asset Backed Securities, títulos garantidos por uma cesta de ativos que incluem garantias bancarias, imobiliárias, recebiveis, fluxos de caixa, etc. Cada uma dessas garantias possui seu rating próprio, juntas teriam um só. Era só misturá-las de modo a conseguir o mix adequado ao investment grade e, voilá, teríamos um título aceitável para qualquer carteira. O vírus do junk bond renascia em novo invólucro, desta vez mais forte e imune às vacinas institucionais.

Os mercados mundiais de ações iniciaram sua espantosa recuperação a partir do final de 2003. Em três anos o S&P 500 subiu 61% e os demais índices mais ainda. No Brasil, o Ibovespa, calculado em dólares norte-americanos para efeito de comparação, subiu 287%. Em 2006, as empresas de LBO injetaram US$200 bilhões nos mercados e expandiram-se para todo o mundo, assim fazendo também as empresas de rating. Com esse dinheiro, empresas indianas compraram empresas inglesas, brasileiras compraram canadenses e americanas compraram o mundo todo. Uma festa! No inicio deste ano, a indústria de LBO começou a divulgar números que deslumbraram o mercado. Os recursos disponíveis para a compra alavancada de empresas seriam de aproximadamente US$700 bilhões, mais do que o triplo do ano anterior. Só a KKR, maior empresa do ramo, investiria US$176 bilhões. Investidores, empresários e autoridades estavam deslumbrados, cada um atribuindo a si próprio o crescimento da riqueza. Mais deslumbrados ainda ficaram os especuladores e insiders. Para eles, esses US$700 bilhões seriam utilizados para comprar as ações que eles mais tarde venderiam quando das operações de LBO. Bastava descobrir quais as empresas passiveis de serem compradas e comprar antes. Mais tarde bastaria revende-las para seus novos donos. As empresas de LBO estavam obtendo um lucro médio de 20%; se os especuladores e insiders ganhassem 5%, estariam botando US$35 bilhões no bolso. O botim era avidamente disputado. Empresas de Private Equity captavam bilhões junto a seus milionários investidores e os grandes bancos montavam enormes fundos de risco para participar dessa festa.

Parte III: Guerra nas Estrelas

No dia 23 de julho, um dia antes do início da queda, surgiram noticias que a KKR, a líder do setor de compra alavancada de empresas (LBO), não tinha conseguido levantar US$10 bilhões necessários para comprar a Alliance Boots, Plc. uma deficitária rede de farmácias e centros de saúde da Inglaterra. O motivo: A Alliance Boots era uma empresa de rating BB-, ou seja, três níveis abaixo do grau de investimento, e o mercado não mais estava querendo comprar títulos de alto risco e baixo retorno, mesmo que embutido no interior de títulos com grau de investimento.

A noticia da segunda-feira caiu como uma bomba no meio dos insiders e especuladores. Suas carteiras estavam cheias de ações da Alliance e de centenas de outras empresas passiveis de serem compradas. Ao todo, 227 empresas encontravam-se na linha de montagem das LBO. Mesmo que a operação da Alliance fosse fechada, como realmente foi, o futuro daqueles US$700 bilhões lhes pareciam extremamente incerto. Números divulgados diziam que esses US$700 bilhões seriam financiados pela emissão de US$300 bilhões de ABS e que o fracasso da colocação da Alliance seria um forte indício de que esse dinheiro poderia não existir. A corrida começou.

No dia 24 o S&P caiu 2% e dois dias depois a queda chegaria a 3,6%. Quedas desse porte já tinham acontecido em maio de 2006, quando da crise do mercado imobiliário norte-americano e em fevereiro desse ano, quando da crise dos subprimes. Como sempre acontece, investidores correram para a mídia para entenderem o que estava acontecendo, mas dessa vez ficou difícil explicar. A mídia especializada internacional atribuía a queda aos US$700 bilhões que teriam virado pó e começou a divulgar explicações sobre os problemas com as ABS. A venda da americana Chrysler, uma divisão da alemã Damler-Chrysler (outra BBB-), já ocupava a mídia e agora a queda das bolsas dava-lhe maior exposição. A explicação dos detalhes desse tipo de operação revelou a falta de apetite por títulos emitidos por empresas sem grau de investimento. A crise dos junk bonds voltava ao mercado.

Mas como explicar, em poucas palavras, que a colocação de junk bonds da Alliance Boots, embutidos nos Asset Backed Securities tinham fracassado, e que isso ameaçava a indústria de leverage buy out, forçando insiders, traders e Private Equities funds a se desfazerem, rapidamente, de suas posições. Muito mais fácil dizer que a crise de crédito dos subprimes chegara aos mercados de ações, o que não deixava de ser verdade, mas que pouco ou nada tinha contribuído para as quedas da semana.

Noticias sobre imóveis residenciais nos Estados Unidos são de interesse restrito às pessoas envolvidas. Suas possíveis implicações no mercado de ações estão limitadas a analises de seus possíveis impactos na economia, mas bolsas de valores ocupam diariamente as manchetes de jornais e o noticiário da TV. Durante cinco anos, a crise do mercado imobiliário ocupava as manchetes dos jornais e os noticiários da TV mostrando imagens de casas encalhadas. Desde 2001 a imprensa americana vinha avisando que empréstimos imobiliários estavam sendo concedidos a pessoas totalmente desprovidas de dinheiro, sem a menor condição de paga-los. O mercado de ações não ligou para isso porque, com exceção de alguma imobiliárias cotadas em bolsa, o impacto nessa área não atingiria o mercado de ações. No entanto, ficaram atentos ao apetite do consumidor americano, uma vez que a falta de dinheiro resultante das hipotecas poderia reduzir o consumo e, isso sim, poderia afetar o lucro das empresas e o preço das suas ações. Nestes cinco anos, as cotações americanas subiram, oscilando de acordo com a divulgação dos índices de consumo nos Estados Unidos, que hora melhoravam, hora pioravam, mas sempre se mantiveram dentro de níveis aceitáveis pelos economistas e analistas do mercado.

No inicio de 2006, a S&P começou a rebaixar o rating de algumas empresas imobiliárias e alertar sobre o aumento do risco potencial desses títulos. O mercado não deu atenção e o S&P subiu 11,6% no ano.

No final de 2006, alguns títulos lastreados em subprimes começaram a não ser pagos. A noticia passou despercebida pelo mercado. O S&P subiu 2% em janeiro.

Em fevereiro, o HSBC, um grande banco inglês, deu baixa em US$1,76 bilhões em subprimess devido a falta de pagamento dos seus credores americanos. Desta vez o mercado sentiu. O S&P caiu 2,9%.

Em março o presidente da Countrywide, a maior empresa de credito imobiliário dos Estados Unidos, declarou na TV que a queda das suas ações em fevereiro fora uma reação excessiva e que a crise dos subprimes seria benéfica para sua empresa, ao afastar concorrentes menos criteriosos. As ações da Countrywide subiram e o S&P recuperou-se com alta de 2,7%.

Em abril a Associação Nacional das Incorporadoras de Imóveis declarou que a ampliação da inadimplência nos empréstimos subprimes resultaria em queda nos preços dos imóveis dos Estados Unidos ao longo deste ano de 2007. Neste mês o S&P subiu 3,41%.

Em maio, o novo presidente do FED, Ben Bernanke, disse que não esperava que o recente aumento da inadimplência nas hipotecas subprimes se espalhasse pela economia. Mais 2,7% de alta.

Em junho a Bear Stearn revelou que dois de seus hedge funds, especializados em subprimes estavam sofrendo uma corrida de resgates. O S&P caiu 1,3%.

No dia 10 de julho, a S&P rebaixou o rating de US$7,3 bilhões de títulos subprimes emitidos em 2006. Dois dias depois a bolsa americana subia e batia todos os recordes, ultrapassando a barreira histórica dos 1530 pontos. O mesmo acontecia com as demais bolsas. No Brasil, o Ibovespa em dólares que já subira 17,7% no primeiro semestre, agora subia mais 8,6% e fechava com alta de 28% no ano. Três dias depois as bolsas desabaram.

Estariam os investidores do mundo inteiro alheios a esses números ou eles simplesmente nada representavam? O mercado global está nas mãos de profissionais altamente qualificados que, certamente, acompanhavam atentamente esses e quase todos os outros números da economia global. A Bear Stearn, primeira a sentir o impacto da crise, tinha sido eleita a melhor administradora de risco dos Estados Unidos, área esta entregue a Warren Spector, o mais reputado profissional do setor. A única explicação era que eles achavam que a crise imobiliária e a subseqüente crise dos subprimes seriam de pouca influencia na economia mundial e nenhum impacto traria aos excelentes resultados das empresas. Quanto ao risco no credito eles pouco viam o que poderia acontecer. Compra de ações são financiadas com garantia das próprias ações compradas e os lucros crescentes garantem o pagamento dos títulos. O que eles não previram foi a crise de liquidez que estava por vir.

Parte IV: A Estrela da Morte

Em meados do Século XIX, um grupo de corretores de Chicago conseguiu convencer os produtores rurais do meio oeste americano a venderem suas safras a um determinado preço no futuro. Se eles soubessem, com antecedência, quanto receberiam pelo trigo que estavam plantando hoje, eles não correriam o risco de uma queda no preço dificultar o pagamento das dividas assumidas com o seu plantio. A venda de contratos futuros de trigo daria uma proteção (hedge) a sua produção. Nasciam as operações de proteção, hoje conhecidas como “hedge”.

Cem anos depois, o conceito de hedge expandiu-se para a negociação de metais, títulos e ações. Por essa época surgiram novos instrumentos de negociação que deram uma nova dimensão ao conceito de hedge. Surgem os chamados contratos derivativos, ou simplesmente derivativos. Surge também o primeiro fundo long/short, dedicado a comprar ações com objetivo de longo prazo protegido pela venda a descoberto de ações com má perspectiva de retorno no curto prazo. O custo de proteger a posição representa um seguro (hedge) contra sua queda e este seguro tem o seu custo, o que obviamente reduz a rentabilidade da carteira. Para melhorar a rentabilidade dos seu hedge fund, Alfred Jones, o idealizador e administrador do primeiro hedge fund do mundo, decidiu balancear o risco através da aquisição de ações financiadas por terceiros, a chamada alavancagem. Ao administrador de um fundo hedge caberia então a inovadora atividade de administrar o risco de seus clientes. Em determinados momentos o fundo estaria protegido do risco por operações reversas, em outros, o risco se ampliaria pelo aumento da alavancagem. Para completar o modelo, Jones decidiu cobrar uma taxa de performance. Surgia o modelo de hedge fund que temos até hoje.

O sucesso de Jones logo atraiu concorrentes que, na expectativa de melhorarem seus retornos (e conseguirem mais clientes) começaram a aumentar a alavancagem e a reduzir sua proteção. Os hedge funds mantiveram seu nome, mas na realidade passaram a atuar como competitivos fundos alavancados, ou leverage funds. No inicio da década de setenta existiam 140 hedge funds nos Estados Unidos, mas a superinflação americana dos anos setenta levou as bolsas de roldão e com ela os engenhosos esquema de administração de risco dos ainda incipientes hedge funds americanos. As vitimas foram poucas e o trauma pouco notado, mas olhando pelo retrovisor podemos dizer que esse foi o primeiro ataque da “Estrela da Morte”, um bom símbolo para esses perigosos fundos que nasceram nessa época e que mais tarde seriam os principais responsáveis pelas grandes crises de liquidez que assolaram os mercados globais de ações.

O segundo ataque foi mais poderoso e pela primeira vez os hedge funds mostraram todo o seu potencial de destruição ao abalarem, seriamente, os mercados globais. Reconstruídos pela adoção dos chamados “derivativos”, os hedge funds renasceram com grande força e não mais se limitavam aos mercados de ações extrapolando suas exóticas estratégias para outros mercados. Desta vez o alvo eram os títulos emitidos pelos paises industrializados e o Darth Vader de plantão chamava-se John Merriwether. Sua arma: o Long-Term Capital Management Fund, ou LTCM, o maior fundo de hedge que o mundo já conheceu, com uma posição em derivativos avaliada em US$1,25 trilhões. Invisível atrás de seu nome de fundo de proteção (hedge) de longo prazo (long-term) ocultava-se a maior alavancagem já conseguida por um fundo de hedge. Com patrimônio de US$4,72 bilhões, o LTCM devia US$124,5 bilhões a um grupo de bancos. Em agosto desse ano (sempre agosto) o governo Russo decidiu dar um calote na sua divida. O LTCM não tinha títulos russos em sua carteira, mas investidores do mundo inteiro decidiram “fugir para a qualidade” dos títulos norte-americanos. Títulos japoneses e europeus eram mais ofertados no mercado do que os minúsculos subprimes de hoje e todos corriam para a segurança dos títulos do tesouro norte-americano. O LTCM quebrou.

A falência do LTCM, em si, pouco afetou o mercado. Os credores do LTCM eram todos grandes bancos internacionais, mas a venda apressada da carteira do fundo levaria a queda abrupta dos mercados que, por sua vez, causaria estragos em outros fundos e assim caminhávamos para o nefasto circulo vicioso dos resgates antecipados que poderia levar a quebra do sistema financeiro internacional. Com o “crash dos mercados emergentes” em andamento, o FED resolveu atuar coordenando um pool de bancos que assumiriam as posições do LTCM. A Estrela da Morte foi temporariamente desativada.

Alguma semelhança com o “crash de 2007”? Sim, toda!

Em 2006 os hedge funds possuíam um patrimônio consolidado de US$1,33 trilhões. Em 2007 já era US$1,70 trilhões. Quando o FED reduziu os juros americanos para 1% ao ano, a economia americana renasceu e com ela o resto do mundo. Desde 2003, os PIBs mundiais se expandem e com eles as bolsas e, naturalmente, a competição entre os hedge funds. Desta vez não havia risco de paises quebrarem e cada vez mais os títulos desses paises obtinham o grau de investimento necessário para serem incluídos nas carteiras dos grandes investidores institucionais. A oferta de dinheiro aumentava e as taxas caiam. Era cada vez mais difícil encontrar títulos de pouco risco e alta rentabilidade. Neste cenário, a idéia de disfarçar títulos podres (junk bonds) dentro da embalagem de títulos com grau de investimento parecia extremamente atrativa. Renascia o mercado de junk bonds, mas desta vez ocultos debaixo do manto de novos títulos.

Da mesma forma que o mercado de capitais possuía o ABS como um título de grau de investimento, o mercado de crédito (inclusive o imobiliário) ctinha o COD – Collaterilazed Debt Obligation, ou Obrigação de Débito Colateral, ambos constituídos com títulos de grau de investimento, recheado de diversos títulos com diversos rating, inclusive os agora famigerados subprime loans. O ataque do vírus no mercado de crédito imobiliário americano estava restrito a um relativamente pequeno universo de grandes investidores, mas a exposição da epidemia, alastrando-se para o mercado de ações ganhou grande e imediato destaque na mídia internacional. Era o temido circulo vicioso dos hedge funds.

A queda das bolsas de transparência global a existência de títulos graduados com recheio não graduado na carteira dos hedge funds. Isso resultou em vultosos resgates e forçou os hedge funds a se desfazerem apressadamente de ativos que financiavam o mercado de ações que, por sua vez, desabou causando novos resgates. Milhões de investidores no mundo inteiro correram para seus hedge funds em busca de salvação. Resgates se avolumaram e estratégias, com ou sem subprimes, tiveram de ser desfeitas. Prejuízos apareceram nas cotas de todos os hedges fund, inclusive nos chamados multimercados brasileiros. Fundos europeus, australianos, japoneses e canadenses suspendiam os resgates. Pânico! Diante de eventualidade uma crise sistêmica internacional, os bancos centrais de todo o mundo passaram a dar assistência de liquidez aos hedge funds.

A batalha ainda não chegou ao fim. Os combatentes utilizam-se de todas as suas armas, mas o mapa da batalha só ficará mais claro com a divulgação dos números da economia mundial, sobretudo da americana, a partir do próximo mês. Terá a Estrela da Morte atingido mortalmente o crescimento global? Conseguirão as forças unidas dos bancos centrais desativarem a armadilha de liquidez dos hedge funds? Conseguirá o FED manter a sua política de juros? Terá a crise dos hedge funds afetado a confiança dos consumidores a ponto de influenciar o crescimento mundial? Como ficam as coisas no Brasil? Conseguirá o presidente Lula e seu escudeiro Mantega manter a economia do país nos trilhos, mesmo nesses tempos de turbulência? Por enquanto os mercados oscilam loucamente, descontrolados, ao sabor das explosões de noticias desencontradas e, geralmente, sem fundamento. O dinheiro está trocando de mãos rapidamente e é impossível imaginar-se a direção que tomará. O melhor a fazer é ficar quieto e torcer para que o lado negro da força seja mais uma vez derrotado nas arenas das bolsas de valores.